勿语XSX
1989年，日本日经指数（Nikkei 225）达到了接近4万点的历史新高。在此之后，日本的房地产和股市泡沫开始破裂。一直到2000年，日本的资本市场也没有恢复，日经指数在2万点左右徘徊，仅及89年高点时的一半左右。这20世纪的最后十年，被称为“失去的十年”。
为了挽回公众对于日本经济的信心，日本政府在货币政策和财政政策面做了不少工作。但很不幸的，这些努力的成效甚微。从2000年到2010年，日经指数再次被腰斩，从2万点左右下跌到1万点左右。“失去的十年”被延长到“失去的二十年”。
在金融投资圈，专业人士“谈日色变”。人口负增长，长期通缩，经济缺乏增长动力，这些历史教训让各国政府的经济政策制定者们意识到流动性陷阱的可怕之处。各国央行尽一切努力避免本国的经济滑入“日本化”的深渊。
问题在于，很多时候现实要比期望残酷的多。从很多方面来看，欧洲经济越来越显现出成为第二个日本的迹象。
举个例子来说，日本央行从1991年左右开始降息。在接下来的十年里，日本的基准利率从6%下降到0%。
欧洲央行从2009年开始进入降息周期。掐指算来，从09年到16年的7年间，基准利率已经从4%下降到了0%。
通过对比日本失去的十年，和欧洲在2008年金融危机发生之后到目前为止的八年时间，我们可以发现两个经济体之间很多相似的地方。除了央行基准利率之外，两个地区的国债利率全都出现大幅度下降，通胀率都从正变成零（甚至为负），每年的名义GDP增速也非常有限。
如果欧洲步日本的后尘，成为一个深受低通胀，低增长困扰的经济体，那么对于我们的投资决策有何启示呢？从日本的历史经验中，我们可以学到哪些教训？这篇文章就来谈谈这些问题。
首先，所谓”失去的十年“可能并没有表面上看起来那么可怕。
日本的名义GDP确实增速乏力，让人感觉死气沉沉，好像看不到希望。但是由于日本的通货膨胀率非常低，甚至为负，因此日本的真实GDP（扣除通胀后）增长还是很明显的。对于一个国家的国民的生活质量来说，真实GDP的增长率要比名义GDP的增长率来的更为重要。
从1990年开始，日本的真实GDP增速大约为每年1%左右。这个增长率几乎完全反应了其生产力（Productivity）的增长速度，符合大多数发达国家生产力的平均年增长率。从经济增长的来源来看，来自于生产力增长的经济增长是比较“好”的高质量增长，而来源于信贷扩张的经济增长则是比较劣质的“坏”的增长。一个健康的经济体应该更多的依靠生产力增长得到提升，而非简单的信贷扩张。
日本经济发展的“成功”之处，还体现在它并没有引起严重的贫富差距这一点上。
上图显示的是美国和日本在过去100多年中收入最高的1%的群体在社会总收入中所占的比重对比。我们可以看到，在1970年代以前，两个国家的贫富差距程度相当。但是从1970年代开始，美国的贫富差距（上图蓝线）开始越来越大，而日本的贫富差距（上图红线）则基本保持稳定，并没有出现像美国那样的分化。
对于一个国家的国民来说，如果可以达到每年1%以上的主要来自于生产力增长的真实增长率，并且整个社会的贫富差距没有被恶化，那么这其实是一个非常不容易达到的成就。
其次，要想通过印钱（量化宽松）来刺激经济走出“流动性陷阱”，可能比想象中的困难的多。
通过量化宽松，增加货币供给量的方法来刺激经济，提高预期通胀率的做法始于日本。事实上“量化宽松”这个名词就是最先在日本开始使用的。很遗憾的，在过去的20多年中，日本政府和央行尝试了多次量化宽松，甚至升级到质化宽松（Qualitative Easing），但是收效甚微。
这其中主要的原因之一，是央行无法对流通货币的运转速度施加影响。在宏观经济中有一个著名的公式，叫做MV=PT。M代表货币供给量，而V代表货币的流通速度。M和V的乘积就是名义GDP。即使央行不断的印钞并把流动性注入银行系统，他们还是没法强迫银行把这些钱借出去，而事实上很多银行最终都将大部分现金存在央行的准备金里，并没有将这些资金通过借贷注入实体经济。因此从央行的角度来说，他们对经济的刺激有些无能无力。关于量化宽松的机制和利弊，我在《量化宽松（QE）有用么》(https://zhuanlan.zhihu.com/p/23021589）中有比较详细的分析。
如果欧洲步日本的后尘进入一个低通胀，甚至是负通胀时期，那么该地区的大类资产回报可能会让很多人意外。
上图显示的是日本从1987-2010年这23年间的大类资产真实回报（扣除通胀后）历史。我们可以看到，日本的10年期国债的回报是最好的，在23年间翻了一番多。而日本的股票回报则差强人意，在23年间损失了一半左右。也就是说，在日本这“失去的二十年”中，购买股票的投资者都亏了，购买债券的投资者才是聪明人。
像日本这样的情况属于比较特殊的个例。在大多数国家里，股票由于其风险更高，其回报要远远高于债券。如果一个日本的投资者遵从世界上绝大多数国家的经验，将绝大部分的资金和储蓄投在股市里，那么在二十年后当他回头看自己的投资回报时，很可能会后悔不已。日本的例子告诉我们：无论什么样的“规律”，都可能有例外。应对这种不确定因素的最好的办法就是：多元分散，时刻保证自己的投资跨资产，跨国界，跨时间。
第三，在信贷泡沫破裂以后，如果经济体持续出于去杠杆的周期中，那么银行的盈利能力会受很大影响。
上面这张图显示的是日本银行历史上的资产收益率（ROA）和股本回报率（ROE）。我们可以看到，在1990年日本的资产泡沫破裂以后，银行的盈利能力开始明显下滑，经常徘徊在负的区间，和1990年以前的盈利能力完全不能同日而语。
欧洲日本化的一个可能的伴生结果，就是银行业的萧条。对于这个问题，本专栏有一篇历史文章：《银行业：光环不再》(https://zhuanlan.zhihu.com/p/22767792）有更多详细的分析。
英语中有句老话：历史不会重复，但是却有很多相似。对比日本和欧洲的金融历史，我们看到很多相似的地方。这并不意味着欧洲一定会步日本的后尘而陷入低增长，低通缩的经济周期，但这是一个值得注意的可能性。通过学习日本的经验教训，能够帮助我们更为深刻的认识欧洲面临的困境和挑战，以及可能发生的变化。
希望对大家有所帮助。
伍治坚
20世纪90年代日本经济的衰退，1992至2001年的10年间，日本实际GDP年均增长率仅为1.6％左右。2001年，日本经济再度出现0.6％的负增长。像日本经济辉煌时期引起世界瞩目一样，日本10年来的经济低迷，也引起了世界的广泛关注。这一方面是因为日本身为世界第二经济大国，它的经济发展状况对国际贸易、金融、投资等有着多方面的影响，但更重要的一方面是日本的实践提出了许多值得研究的经济问题。
随着日本经济的复兴与增长，到20世纪70年代末80年代初，日本已成为世界经济大国。日本经济地位的变化，造成日本经济发展的外部环境急剧变化。日本与欧美各国之间的贸易摩擦日益尖锐，日本的产品出口更加困难。到20世纪80年代后期，欧美国家进一步加强了对贸易的限制措施，要求日本“自主”限制出口，并采取反倾销、使日元升值等措施，以减少日本对欧美国家的贸易顺差。特别是在1985年9月22日，美、英、法、西德和日本5国财长和中央银行行长达成降低美元汇价的《广场协议》后，日元升值如脱缰之马，一发而不可收。1985年，原来1美元兑换263日元，当年即降到200日元以下，1986年又降到152日元，1987年更进一步降到121日元。两年间日元升值1倍以上。这一状况给日本出口企业带来巨大困难，有的不得不宣布破产，使日本的出口能力大大下降。像自然界一切事物一样，日本经济增长速度的下降，有其客观必然性。
第一，企业生产能力过剩。大规模的设备投资，曾是支撑日本经济高速增长的最重要因素。但当时，这个因素的作用大大减弱，日本许多产业的生产能力已经严重过剩，迫使企业不得不削减设备投资。1998年度日本的民间企业设备投资比1997年度缩减了12.4％。日本企业的过剩设备和过剩投资。造成国内供大于求的局面，阻碍企业进行产业结构的调整。
第二，科技创新的后劲不足。作为一个追赶型的国家，日本的经济发展，主要是靠引进欧美国家的科技成果加以消化和创新而取得的，而在很大程度上忽视了对基础科学和高新技术的研究。因此，在当今需要技术创新的情况下，日本就没有了这方面的后盾。日本科研经费投入虽然也不少，但是80％以上来自私人企业，因而长期重技术开发，轻科学研究。而且，在广泛吸收和引进国外优秀的技术人才方面，日本的吸收能力远不及美国。
第三，产业结构调整滞后。日本在战后形成的追赶欧美型的产业结构，日益暴露其局限性。主要问题在于相对优势产业、相对劣势产业和非贸易部门之间存在生产能力和效率之间的巨大差距，形成日本产业结构上的“三重构造型”。劣势产业方面的输入低于优势产业的输出，产生了大量的贸易赤字，带来日元升值的压力；优势产业必须进一步提高生产能力和效率。如此循环，造成国内的“产业空洞化”现象，国内各部门成本的提高，限制了新兴产业的创立。
第四，经济体制调整失误。日本是政府主导型的市场经济国家，战后为了弥补市场缺陷，政府实施了广泛的国家规制。但是，随着经济结构的变化、科技的进步以及信息化和全球化在全世界的迅速发展，当初政府建立规制的基础已开始弱化，规制体系的消极作用日益显露。国家规制的大量存在，使市场经济机制的作用受到限制；后发效应的消失和“制度疲劳”的出现，使违背市场经济原则带来的问题暴露无遗。
第五，金融机构存在巨额不良债权。高新技术要想转化为现实的生产力，必须有金融业、尤其是风险投资的大力支持。“泡沫经济”的崩溃使日本金融机构背上了沉重的不良债权包袱。到1998年9月末，经审核，日本所有银行不良债权总额高达730270亿日元。这使得银行不愿意向企业贷款，并干方百计地收回以前放出的款项，从而造成企业、尤其是中小企业的筹资困难，致使许多企业破产。
第六，财政危机严重，削弱了政府干预经济的能力。日本一直奉行凯思斯主义的赤字财政政策，政府的财政支出规模不断扩大，财政收支日益失去平衡，日本已经成为发达国家中财政危机最为严重的国家。自“泡沫经济”崩溃以后，大型景气对策的不断出台使日本财政状况日趋恶化。
总之，日本经济增长停滞并不是局部性问题，而是综合性、体制性问题。放松企业管制，改革经济体制，才是日本经济恢复增长的根本出路之所在。
唯壹资讯
毫不夸张的说，二十世纪的日本经济绝对是世界经济史上一颗璀璨夺目的明珠。自二战后以来只有日本国达到了美国经济总量的70%。这不仅是日本的胜利，更是黄种人的胜利，日本用事实证明黄种人也可以搞好经济，让欧美国家对东亚人刮目相看
炽天使152935545
还行吧，虽然发展慢，但基础很强，享受现代化生活没问题。
