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這是格菲研究【我愛估值】的第20次上市公司估值分享。
這次我們分析的公司是樂普醫療，以心血管領域的心臟支架作為單一業務起家，是國內最早做心血管支架的公司，產品從一開始的裸金屬支架，到2005年上市的藥物支架，並在2005~2008年短短四年內，心臟支架的市佔率從3%提高至25.8%，營收超過3億元，公司當時直面強生、美敦力和波科等強勢外資品牌公司，在心臟支架領域站穩腳跟。
接著，公司藉著對心臟科室的臨床需求的深度洞察以及團隊渠道的優勢，以“投資+併購”方式在醫療器械領域逐漸構建了心臟領域的產品系列，包括支架升級產品、封堵器以及封堵器升級產品、心臟起搏器等，奠定了公司在心臟領域的龍頭地位。
我們認為，樂普醫療的優勢更多體現在醫療器械領域。
銷售方面，心臟支架已經做到國內市場份額第一；研發方面，公司2019年推出可降解支架，遙遙領先於對手。
同時，公司通過持續研發與收購，已經先後進入了支架、藥物球囊、封堵器、 起搏器、吻合器、心臟瓣膜等各個細分市場，打開了數百億的市場天花板。
同時， 2019 年開始已經進入了醫療器械產品的獲批高峰期。
我們採用至少三種適配性較強的估值方法，對其現階段市值進行測算，估值結果繫個人研究結果，對他人不構成投資建議。
方法一：市盈率法
重要假設：
（1）公司持續經營；
（2）行業平均市盈率水平合理。
分析過程：
2019年三期財報表的扣非淨利潤分別為4.16億、9.20億、13.3億；
2018年四期財報表的扣非淨利潤分別為2.98億、6.70億、9.80億、10.5億；
我們預估2019全年扣非淨利潤可達14億。
相關可比公司當前的市盈率及2019年前三季度的每股收益情況如下：
行業內不同公司市盈率情況差異較大，結合當前中證指數網醫療器械行業滾動市盈率為43.46倍：
樂觀情形下，給予其65倍市盈率，市值為14*65=910億元。
中性情形下，給予其45倍市盈率，市值為14*45=630億元。
悲觀情形下，給予其25倍市盈率，市值為14*25=350億元。
結論：
方法二：市淨率法
重要假設：
（1）公司持續經營；
（2）行業平均市淨率水平合理。
分析過程：
公司2019年三季報淨資產為78.88億；相關可比公司前三季度的市淨率和淨資產收益率情況如下：
行業內不同公司市淨率情況差異較大，結合當前中證指數網醫療器械行業市淨率為6.37倍：
樂觀情形下，給予其12倍市淨率，市值為78.88*12=947億元。
中性情形下，給予其8倍市淨率，市值為78.88*8=631億元。
悲觀情形下，給予其4倍市淨率，市值為78.88*4=316億元。
結論：
方法三：市銷率法
重要假設：
（1）公司持續經營；
（2）可比公司市銷率合理。
分析過程：
公司2019年三季報營業收入為58.8億，我們預估器全年營收為78.4億(=58.8/3*4)；相關可比公司的市銷率及前三季度營業收入情況如下：
不同公司市銷率情況差異較大，結合公司當前是市銷率水平：
樂觀情形下，給予其12倍市銷率，市值為78.4*12=941億元。
中性情形下，給予其8倍市銷率，市值為78.4*8=627億元。
悲觀情形下，給予其4倍市銷率，市值為78.4*4=314億元。
估值總結：
可以看到，我們使用三個估值指標在三種情況下得到的結果很接近。
目前，可降解支架處於高速增長期，藥品板塊甘精胰島素、器械板塊藥物球囊、左心耳封堵器等多個重磅品種有望於2020年獲批上市，未來5年，公司還將在器械板塊和藥品板塊持續迎來新產品獲批高峰期。
綜上，我們認為，樂普醫療的估值中樞區間為市值600億-900億元，對應每股33.67-50.50元(中位值42.09)；當前價格35.17與中位值相比，還有約20%的上漲空間。
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