樂普醫療 併購之路還能走多遠？

2013年開始，中國出現了近30年來最大的併購浪潮。時至今日，併購成為了眾多企業快速擴張的“捷徑”，而作為創業板的第三家上市公司——樂普醫療(300003)（300003.SZ）也不例外。

今年4月27日，樂普醫療向投資者們遞交了一份亮眼的成績單。數據顯示，樂普醫療實現營業收入18.78億元，同比增長30.81%；實現扣非淨利潤4.16億元，同比增長39.71%。

實際上，樂普醫療持續高速增長的業績，與近年來的多筆併購息息相關。2014年至今，樂普醫療相繼通過收購和新設立的方式獲取超過30家公司的股權，總交易金額超過60億元。

併購擴張之後，樂普醫療業績迅速攀升，營業收入從2014年的16.69億元增長至2018年的63.56億元；扣非淨利潤從4.07億元增長至10.50億元。四年間樂普醫療的營收和淨利潤整體增幅分別達到3.81倍和2.58倍。

世上本無捷徑，在併購的道路上亦是如此，多筆併購加身的樂普醫療，其商譽佔總資產近一半，商譽減值風險隨之而來。另一方面，大規模併購也使費用率居高不下，一定程度壓縮了利潤空間。

長遠來看，企業想通過併購做大做強非常困難，而去年10月樂普醫療斥資4.2億元收購寧波秉琨投資控股有限公司35%股權，宣告樂普醫療將繼續在併購之路上繼續走下去。

瘋狂的併購

樂普醫療在上市的前一年就開啟了併購之旅。

公開資料顯示，以冠狀動脈介入醫療器械起家的樂普醫療成立於1999年，2009年登陸資本市場，成為創業板第三家上市公司。

在這十年當中，樂普醫療的產品主要依賴自主研發，這得益於創始人蒲忠傑，大學時他專攻金屬材料的研究，曾在北京鋼鐵研究總院獲得該專業的博士學位。1993年，蒲中傑作為訪問學者，進入美國佛羅里達國際大學，接觸心臟支架的研發工作。

樂普醫療在上市的前一年就開啟了併購之旅，圍繞公司主業介入醫療器械領域進行佈局，先後併購了天地協和、上海形狀記憶合金材料有限公司，完善介入醫療產品的配套能力。

然而，上市後不久，心血管高值耗材行業陷入增速放緩的局面。受此影響，樂普醫療的業績從2010年開始下滑，股價也因此大幅縮水，從發行價29元一路跌至2012年11月30日最低點的3.79元，跌幅超過八成。

面臨如此困境，樂普醫療反其道而行之，利用行業危機進行低價收購。這一步險棋成功將樂普醫療帶入了起搏器相關領域，先後併購衛金帆醫學和北京思達，獲取了血管造影技術、心臟瓣膜技術，隨後再次通過併購秦明醫學獲取“雙腔起搏器”業務，並在2012年進行增持，累計持股75.10%。

2013年，樂普醫療開始佈局心腦血管藥品市場，2014年，蒲忠傑從總經理晉升為實控人，並確立平臺化的發展戰略，業務領域涉及醫療器械、藥品、醫療服務、新型醫療業態四大領域。

去年3月，樂普醫療又斥巨資10.5億元竟得新東港45%股權，持股比例從53.95%提升至98.95%，此舉旨在獲取新東港阿託伐他汀鈣片業務。

據悉，去年7月13日，新東港旗下的阿託伐他汀高片（10mg/20mg）獲得CFDA發送的一致性評價批件，成為國內第二家通過阿託阿託伐他汀鈣片的藥企。2018年，樂普醫療實現營業收入31.72億元，同比增長124.17%，該業務佔比近一半。

潛藏的風險

樂普醫療瘋狂的併購，也為公司的主營產品造成了負面影響。

一路買買買，大行併購之舉，給樂普醫療帶來了顯著的業績提升，但壞處也極為明顯。

首先，樂普醫療瘋狂併購帶來了高負債和高商譽的風險。數據顯示，樂普醫療的負債總額從2013年的2.34億元增長至2018年的85.25億元，漲幅高達3643.16%。商譽在此期間，同樣激增，從2013年的5.57億元增長至2018年的21.62億元。

數據顯示，2016－2018年，樂普醫療的商譽佔總資產比例分別為21.78%、16.91%、16.90%；而競爭對手魚躍醫療(002223)（002223.SZ）在此期間的商譽佔總資產比例分別為1.38%、11.18%、11.10%。儘管數據在近幾年有所下降，但比與競爭對仍然偏高。

更為重要的是，2017年樂普醫療的子公司Comed B.V戰略協同效果未達預期，樂普醫療承擔了1858.52萬元的商譽減值損失。2018年報顯示，樂普醫療對收購標的明盛達、樂普藥業等三家公司計提商譽和長期股權投資減值損失1.29億元。

其次，樂普醫療的三費也長期居高不下。數據顯示，2013－2018年，樂普醫療三費合計從4.50億元增長至26.24億元，佔同期營業收入比重也從34.54%增長至41.28%，銷售費用的攀升尤為顯著，從2.97億元飆升至18.69億元，遠超營業收入的增速。

2013－2018年，樂普醫療的銷售毛利率由69.02%上漲至72.75%，但銷售淨利率卻由28.13%下滑至19.74%，可見期間費用對樂普醫療的影響極深。

第三，樂普醫療四大業務領域中的新型醫療業態的營業收入出現下滑，2018年該業務實現5303.2萬元，同比下降13.08%。報告期內智慧醫療和AI業務共計虧損8218.55萬元；類金融業務實現營收2042.75萬元，同比下滑9.77%，淨虧損2185.42萬元。

此外，樂普醫療瘋狂的併購，也為公司的主營產品造成了負面影響。

氯吡格雷和阿託伐他汀是樂普醫療收購標的樂普藥業和新東港的主打產品，同樣是樂普醫療在醫藥領域的核心產品，均在2018年通過了一致性評價。而在2018年帶量採購大行其道的環境下，樂普醫療自然不會放棄這個機會，

然而事與願違，樂普醫療參與競標的這兩大產品均未入選。在結果公佈後，樂普醫療的股價連續三天跌停，市值蒸發了近160億元。

面對瘋狂併購後衍生的一些列後遺症，樂普醫療未來的路究竟還能走多遠？

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