摘要
此次新冠疫情對經濟的影響已經顯現，在疫情轉好前經濟都將受累。
新年開市以後現券收益率調整一步到位，預計國債期貨在短期還將維持高位震盪的走勢。後面現券收益率還有下行的可能，目前的期限利差在高位。
但需要注意的是，當疫情管控出現確定性的好轉，或政策發力效果開始顯現之時，收益率存在調整的風險。不過，目前因為疫情還是發展當中，發展節奏還難以預測，何時迎來拐點尚難預知。
中期來看，隨著疫情發展的好轉和政策的發力，需要警惕國債期貨市場調整的可能。
本次突如其來的新型冠狀病毒疫情發展迅猛，截止目前仍處在快速發展期當中，尚未見到疫情發展的拐點。
相比於十幾年前的非典疫情，此次的新冠病毒呈現出傳染力更強，影響面積更大的特點。受此影響，政府的應對措施也更強硬。除武漢市和湖北其他多地封城外，近期一些省市也都採取了類似的封閉小區的措施，此外，許多省市也推遲了復工的時間。
目前來看，新型冠狀病毒對居民生活和宏觀經濟的影響已經是確定的了。本文中，我們試圖從疫情對經濟的影響、政策的應對方向和國債期貨市場走勢幾個方面進行展望與分析。
一、對經濟的影響
從市場目前的普遍預期來看，一季度的經濟增速可能要較前值下降一至兩個百分點左右。
具體來看，目前消費方面受影響最大最直接。參考03年非典時期的數據，今年2月份，社會消費品零售總額的增速最低可能會跌落至4%-5%左右的水平。03年非典時期，一季度的社零增速分別為10%、8.5%、9.3%，到了疫情發展嚴重的4、5月份增速跌倒了7.7%和4.3%，其中4.3%是此輪疫情的最低點了。此後數據快速反彈，到當年10月份是重回10.2%。那麼，如果按此推算的話，19年全年的社零增速是8.05%左右，其中11、12月份的增速均是8%。因此，2月份的社零數據最低可能會衝擊4%的位置。
這其中一個可能的變量是網絡購物，目前的網購佔比遠高於03年時期，大概在25%左右。目前來看，多地的交通和小區管制政策限制了快遞業的正常復工。那麼社零的實際表現有可能要受到各地管制、快遞業務復工的情況的影響。如果情況偏好，則有可能數據表現會好一些。
圖1：網絡購物可能是消費的支撐因素，但整體來看消費肯定是受到了嚴重衝擊
資料來源：國家統計局、中銀國際期貨研究部
出口方面的話，受到疫情限制的影響也比較確定。因為世界衛生組織已經宣佈了國際公共衛生緊急事件，其雖然不建議限制國際貿易和旅行，但全球已有多個國家大量取消甚至限制大陸地區的直飛航班。此外，新年假期延長和企業復工推遲也有負面影響。因此，在當前貿易形勢不佳的時期，一季度的出口數據回落恐難以避免，此後能否因國際公共衛生緊急事件的撤銷而恢復還待觀察。
圖2：出口在短期難言樂觀，復工延遲、貿易限制等均是拖累因素
資料來源：國家統計局、中銀國際期貨研究部
在投資領域，製造業投資受影響較大，而地產和基建投資相對好一些。
在經歷了18年的投資增速反彈後，19年製造業投資增速再度築底。且19年的企業利潤是下降了3.3%，企業利潤對製造業投資具有領先性。考慮到當前疫情對需求端的影響，企業的投資意願難以反彈。預計製造業投資增速難以反彈。
地產投資則受影響相對小一些，因為歷年的地產復工多在正月十五之後，目前受開工延後的影響有限。地產投資增速已經連續四年攀升，目前處在竣工週期的逐步釋放期。地產對經濟的拉動作用還是有的，後續可能會較少受到疫情影響，恢復自身節奏。
基建投資目前也在低位，此前其實貨幣政策和財政政策已經提前做了很多鋪墊，是2020年開年穩住局面、穩定信心、打好開局的重要抓手。如果沒有此次疫情的話，應該是表現會有提升的領域。但考慮到目前的情況，後續何時發力、進程如何主要是看政策面如何取捨抉擇了，總體來講基建投資有較大潛力。
圖3：2019年固定投資增速整體趨勢是震盪下行
資料來源：國家統計局、中銀國際期貨研究部
圖4：2019年製造業投資基本一直趴在底部
資料來源：中國人民銀行、中銀國際期貨研究部
二、政策面的應對
對於政策面，我們認為2020年作為關鍵年份的社會經濟目標還是政策心中的主要關切，疫情猛烈但更多是短期要務，中長期的目標和政治承諾還是要達成。
首先，疫情病毒與非典病毒類似，有可能在天氣轉暖後好轉，今年又是暖冬，因此未必具備長時間傳播的可能。
而從近期的政治局常委會、中央一號文件以及其他相關高層會議內容來看，今年作為眾多政策的收官之年，目標必須要達成，目前沒有看到鬆動的跡象。
2020年原本的政策主基調就是逆週期調節，當下的疫情雖然是突發事件，並不在此前的政策預案之中，但從造成的影響來看，也適用於逆週期調節的思路。對政策思路不會有太多影響，只是會將政策的發力提前或加大。
那麼如果2020年的關鍵目標仍舊必須要完成的話，則後面政策的發力就不可避免。並且為了穩定市場預期、維護市場穩定，政策的發力肯定是宜早不宜晚的。
從去年的部署和近期的信號來看，財政政策具體發力的方向有可能有基建領域、汽車消費政策、三農補短板和舊小區改造。其中在經濟下行壓力顯現和需要貨幣政策配合的時刻，資金面還有進一步寬鬆的可能。
三、期債展望
綜上所述，此次新冠疫情對經濟的影響已經顯現，在疫情轉好前經濟都將受累。
新年開市以後現券收益率調整一步到位，下行20個基點左右，預計國債期貨在短期還將維持高位震盪的走勢。後面隨著經濟數據的逐步出爐，現券收益率還有下行的可能。目前十年期國債的收益率在2.8%左右的水平，較此前2016年的低點還有20基點的空間，而短端利率已經下行至16年左右的位置，目前的期限利差在高位。因此，未來長端收益率下行有動力、有空間。
但需要注意的是，當疫情管控出現確定性的好轉，或政策發力效果開始顯現之時，收益率存在調整的風險。不過，目前因為疫情還是發展當中，發展節奏還難以預測，何時迎來拐點尚難預知。
當下確診人數和疑似人數還處於快速上升期，隨著檢測試劑產量的增加，如果把疑似人數也算進確診人數的話，則總病患數量還會有大幅攀升的可能。此外，當前的治癒率尚且不足，從新年假期前到目前治癒率仍舊較低。疫情的拐點何時出現還有待觀察。
中期來看，隨著疫情發展的好轉和政策的發力，需要警惕國債期貨市場調整的可能。
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