國泰君安證券(香港)11月14日發佈對高鑫零售的研報，摘要如下：
高鑫零售旗下包括“大潤發”和“歐尚”兩個獨立運營的商超品牌，處於中國零售行業的龍頭地位。根據歐瑞諮詢數據，2018年高鑫零售在中國大型超市的市場佔有率為15.7%，連續三年排名第一，領先於華潤萬家、永輝超市等競爭對手。截止2019年6月底，高鑫零售共擁有409家大潤發門店和76家歐尚門店。儘管隨著宏觀經濟增長放緩，整體中國零售行業面臨挑戰，但高鑫零售憑藉其出色的運營管理能力和強勁的供應鏈佈局增長穩定。同時，高鑫零售在阿里巴巴入股後接入了其IT、大數據和供應鏈系統，加強了公司線上和線下的運營效率和導流能力，紅利逐漸開始顯現。
淘鮮達業務盈利能力提升。高鑫零售已經全部接入阿里巴巴旗下的淘鮮達系統，顧客可以在淘寶平臺下單並獲得由高鑫零售門店配送到家的服務。從2019年開始，B2C業務將其配送範圍由3公里擴大至5公里，且在餓了麼和天貓新增了流量入口。服務範圍的擴大顯著提升了門店的訂單獲取，在2019年第3季度，店日均單量達到730單，平均客單價升至約為人民幣63元，均比去年有顯著提升。受益於其推出擁有更高毛利率的“即燒、即熱、即食”產品，整體線上毛利率從去年的22%提高至24%-25%。另外，期內的分揀效率提升，分揀成本下降至每單價為人民幣2.7元。根據管理層指引，如除去全年約2億元人民幣的引流費用，全年整體B2C業務預計將能獲得盈利。此外，從8月開始各門店接入天貓超市的供應鏈系統，為天貓超市提供B2B服務。在此業務模式下，公司的線下實體店以自有的庫存滿足來自天貓超市的訂單。儘管此業務毛利率相對較低，但公司不負責分銷及快遞，且將向天貓超市徵收分揀費用，利潤率較為穩定並預期將進一步提升高鑫零售的市場份額。CPI上升利好高鑫零售的同店銷售增長。2019年1-10月中國CPI同比累計漲幅為2.6%；受豬肉價格的快速上漲所影響，10月當月的CPI同比漲幅為3.8%，其中食品菸酒類CPI漲幅達到11.4%。由於生鮮食品為高鑫零售門店的主要經營業務，有著較快的價格傳導能力，帶動同店銷售上升。2019年10月公司同店增長回升至約1%，相比上半年的同比倒退1.8%有著較大復甦。其中大潤發門店同店增長為2%-3%，但歐尚門店的同店銷售則倒退約7%，但預期未來隨著其與大潤發門店系統整合的完善和成熟後同店銷售將會回升。在2019年第4季度，我們認為由於公司去年較低的基數以及CPI的持續高位，公司的整體同店增長將會繼續回暖。大潤發與歐尚門店中後臺整合，節約成本並提高運營效率。2019年上半年公司已經完成了大潤發和歐尚的總部合併，預計每年將節省1-1.5億元人民幣的行政開支。此外，大潤發和歐尚將繼續在IT系統整合和聯合採購中進一步加深合作，並創造更大的協同效應。以往來看，歐尚的門店毛利率相比大潤發低2-3個百分點，但在供應鏈和系統整合後歐尚門店的毛利率將會提升，預計到2020年差距將會收窄至1個百分點並在未來達到大潤發水平。高鑫零售作為中國商超企業的領軍者擁有著出色的經營管理水平與全面的線下佈局。隨著線上業務的規模擴大和盈利增強，公司與阿里巴巴的合作將帶來盈利增厚。此外，在整體經濟放緩和CPI上漲的背景下，必選消費品的表現相對穩健並利好超市企業。我們對公司評級為“收集”，目標價9.20港元，相當於28.0倍2019年市盈率以及25.9倍2020年市盈率。主要下行風險為差於預期的同店增長、線上業務不及預期以及線上生鮮企業帶來的競爭壓力。
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