真正重要的，是趨勢。結構變動，驅動和強化趨勢。
按A股市場行情歷史經驗記憶來看，春季躁動行情已接近尾聲。
以2019年上證指數為例，A股從1月份到4月份完成一波凌厲上漲行情，主要由中美貿易戰事件緩和，以及流動性短期放水兩大預期驅動。2020年的春季行情，則在新冠肺炎疫情衝擊下，和全球貨幣放水尤其是中國央媽放水預期的大背景裡完成。
2019年的半導體、芯片、集成電路等貿易戰波及的科技類型股漲幅驚人，一年3倍個股頻現，2020年的上漲板塊目前為止則主要集中在疫情波及圈，如醫療、農業、剛需食品等領域；共同之處在於A股核心指數低位徘徊，二級市場市值大擴容的整體趨勢性上漲歷史大行情難稱明朗，呈現典型的存量博弈特色，個股股價創歷史新高的結構性活躍行情頻發。
進一步細分四大指數走勢來看，上證指數正在與深指、創業板指、中小板指數等三大指數走勢背離。而這種指數行情正式分道揚鑣的時間點，正好在2020年1月初附近。對比上證50成分指數和創業板指數分歧走勢擴大點位可知。
二級市場的行情在分歧中演繹個股精彩，宛如熊市末期的牛市春天。這是對於當下市場所處週期的一個基本判斷和結論。
基於以上事實啟發，一個較為確定性的市場佈局機會，不妨稱之為市值和產業的結構性紅利捕捉。
比如目前較為成熟的美國資本市場，援引市場公開報道統計信息，市值規模45萬億美金左右，頭部公司市值如微軟、蘋果、谷歌、亞馬遜和Facebook佔到標普500總市值20%左右。從標普道瓊斯指數看，標普500在2019年收益率是31%，而其中超過20%來自於這5只科技股。
如今排名前十公司市值佔標普500總市值25%，這個現象在1980年便已存在。如今霸佔列表最頂端的都是科技公司，但80年代初則是能源公司的天下。
1980年之前的數據，市值甚至更為集中。1965年，AT&T佔據指數市值近8%，通用汽車佔到近7%，排名前十企業佔到總市值34%。在上個世紀60年代初，排名前十企業佔標普500總市值比例曾一度超過50%。
格隆匯曾在20018年發佈美股市值結構圖，是一個典型"金字塔形"結構。結構的王座是穩定的，王座上的主人卻是鐵打營盤上的流水。每隔十年，至少有5到6家新公司會出現在市值頂端。
與市值集中相應的產業結構上，也存在趨勢性的產業集中。上海證券報曾刊發研究文章表明，美國股市的行業市值佔比變動方向和相關產業佔GDP權重的變動方向基本一致，都表現為週期行業佔比不斷下降，信息、金融等行業佔比不斷上升，基本上反映了一個經濟體產業發展的一般規律。一句話概括美國股市行業市值結構變遷，那就是：1970年代資源為王，1980年代消費最強，1990年代科技革命，2000年代金融地產。
同樣的結構性市值集中現象，亦發生在港股市場。港交所統計數據顯示，2019年底港股總市值38.2萬億港元，頭部企業市值集中效應更激烈，匯豐控股和騰訊控股，合計市值約佔20%。相應行業市值結構方面，恆生指數權重佔比最大行業為金融行業，接近50%，其次房地產行業佔比約15%，信息技術佔比為11%左右。市值朝頭部集中化趨勢，與產業的集中趨勢，如影隨形。分佈結構與美股類似，呈金字塔型。
一個顯而易見的歸納法結論：
高度集中一直都是股市結構的一部分。美國和香港市場，金字塔形市值分佈結構的背後，是資本市場明顯的市值兩極化趨勢，對應著產業結構的集中化加強。
對比A股市值結構情況，從2017年開始，A股市值結構"馬太效應"正在常態化加強。整個2017年，市值在2000億元以上公司表現最好，漲幅超過40%;相反市值在50億元以下的公司是表現最差的，跌幅超過25%。2018年以來，小市值股票繼續一跌再跌。和三年前相比，雖然市場同樣回到了3000點以下的水平，但市值結構卻出現了天壤之別。
海通策略荀玉根研究披露，2018年A股市場股票市值分佈即呈現兩頭小中間大的"紡錘形"結構。與美股、港股市場市值結構相比，A股市值正在腰部企業集中，未來隨著金字塔形市值結構的出現，必然伴隨著產業結構的集中化走勢。
官方語境裡，同樣表現出與之相應的政策導向。證監會研究中心負責人祁斌曾公開表示，國際上資本市場結構是正金字塔，而中國是倒金字塔，未來應該走向比較正常的正金字塔結構，包括主板、中小板、創業板、新三板、區域性股權市場和券商櫃檯市場，再往下還有成千上萬家VC、PE或者天使投資等，這是相對比較穩定的結構。
過往市場經驗告訴我們，市值的集中背後對應的是產業結構的集中，而產業結構的集中，是否預示市值必然朝向龍頭企業集中？
排除A股的週期性行業煤炭、電力、金融等政策壟斷性產業，這樣的事實確在發生，如空調、家電領域的產業集中化，催生了格力、美的等頭部市值老大。2018年以來，建築裝飾門窗五金行業的堅朗五金，在產業集中化道路上的產業狂奔，正加速體現在其市值的狂飆上。
產業緯度上的集中化趨勢和馬太效應一旦建立，勢必帶來市值的爆發。那些神州大地上正處於產業結構重組和兼併通道里的重點企業，尤為值得關注和佈局，比如藥店和內衣這樣的剛需消費產業領域。
一 | 胸罩革命、香港製造與師徒裂變
作為生活方式和習慣，地球人穿上現代內衣不過100年左右，中國人穿上現代內衣僅約30年。現在溯及中國內衣產業原點，繞不開來自香港的"內衣大王"黛麗斯。
20世紀50年代，在二戰和朝鮮戰後經濟重組大景氣中，美國允許港製品輸入，香港逐漸從國際港轉口貿易開始本土工業化。當時因戰避難的上海金融、紡織企業遷港，大量資金、技術甚至設備湧入，為香港紡織製造注入原始動力，一舉成為全球最大的紡織製衣、鐘錶、玩具、假髮、塑料花等的出口地。紡織品和成衣佔本港出口產值50%以上，中小型成衣廠和商貿行遍佈全港。
這也就是為什麼王家衛的意識流電影總是離不開旗袍綺麗詭夢的產業經濟基礎。李嘉誠正是在1950年成立長江塑膠廠，賣塑料花賺到第一桶金。
潮汕人羅英志，在國際港和紡織大業興盛的機緣下，每年把港商出產的皮革各種手套出口美國，成香港"手套大王"。完成資本原始積累後，進軍金融業，成為英昌洋行主要股東，其子羅傑倫也前往澳洲悉尼工業學院攻讀會計專業，1961年畢業歸國，與一位美國夏威夷華僑結婚，幫助父親打理出口業務，月薪300港元。
到了60年代，世界上各種青年族群社會運動頻發，頗似當今世界尤其近十年的美國華爾街、香港青年、顏色革命等主題運動，經濟起步騰飛的香港受到衝擊。60年代中期後，香港經濟GDP增速直接從兩位數跌至5%以內，許多民營小企業體質弱小而倒閉。1963年，一家天星胸罩廠，欠英昌洋行貸款無力償還，抵押給英昌，羅傑倫被委派管理這家小廠。
60年代的世界紡織產業，也在從歐美等國向東亞、東南亞等地進行產業遷移。1967年一家在港成立的加拿大乳罩廠黛麗斯，加拿大老闆+香港工人的生產管理方式，連續兩年虧本後，果斷止損轉讓給英昌洋行、羅傑倫和黃松滄。成就"胸罩大王"黛麗斯的產業征程，就此開啟。核心業務以港土製造+通過中間貿易商出口北美為主。
一直到70年代石油危機爆發。1973年，OPEC為了打擊以色列及其支持國家，宣佈石油禁運暫停出口，原油價格從1973年每桶不到3美元漲到超過13美元。同年，香港迎來股災。隨著石油危機波及加深，歐美髮達國家開始經濟收縮，1975年美國以配額限制港產胸罩進口，羅傑倫和黃松滄硬著頭皮帶領黛麗斯擴大市場範圍，從加美出口市場，一舉打進歐洲、東南亞。1979年，為規避美國式限額再度衝擊，在菲律賓市場本土直接設廠。1985年，進軍日本市場。繞過中間貿易商，本土化直接代工歐美品牌的業務模式，令黛麗斯快速崛起為全球內衣代工廠之一。1991年，在港交所主板上市。
在中國現代內衣發展史上,有三個公司有著"內衣黃埔軍校"的美譽,黛麗斯、安莉芳、奧麗儂。安莉芳從產業經營的品牌緯度，勾描出大陸內衣產業今日之產業樣貌。奧麗儂與黛麗斯之間的師徒衣缽故事，也逐漸成為大陸內衣行業裂變的經典範本。
1975年，出生於1929年的鄭敏泰，畢業於北京農業工程大學（現中國農業大學），當神州大地在一片革命熱忱中沸騰，36歲的鄭敏泰和同校畢業妻子嶽明珠遠赴香港。在香港一個辦公室加上廠房還不足300平的寫字樓裡，開啟了美麗之路，即安莉芳集團前身安立製造廠。
70年代的內衣市場，還是一片熱土。香港經濟騰飛10年，女性消費開始大量覺醒，但女性內衣還是棉布背心與汗衫，少量乳罩也由兩塊布拼湊而成，既不服帖也不美觀，美體塑形更是無從談起。摸索兩年，鄭敏泰用麵包切片機切割夾棉，放到獨家的"鄭氏模壓機"中倒模，製造了第一批立體圍內衣，讓女性身體穿上內衣更加三維立體，成功市場突圍，並以安莉芳作為品牌名稱，獨立運營，培育期過後，逐漸出口新加坡等地。後來被業內稱為"中國內衣的泰斗"。
70年代後期，隨著大陸市場逐漸開放，一片巨大的空白市場亟待開發。適逢世界範圍內發達國家產業結構調整、紡織工業重心向發展中國家轉移，中國民族工業脊樑的紡織工業，主政領導開始與香港紡織產業界對接，合議蹚出了一條皆大歡喜的經濟路：在接近香港的內地辦一間工廠，內地提供土地，香港提供設備、廠房和人員培訓，工廠為香港公司進行加工生產，原料進口和產品外銷皆由香港方面負責，設備費用以加工費作為補償，即後來影響中國經濟甚巨的"三來一補"貿易形式雛形。
正是在這樣的時代轉舵背景裡，祖籍潮汕的黛麗斯羅家，衣錦還鄉式的產業擴張向大陸，大量近港地區的農民開始洗腳上田辦企業，也為大陸大眾生活帶來了內衣胸罩革命。與黛麗斯師徒情深的中國內衣龍頭奧麗儂前身，也由此搭上歷史順風車。
1962年，時值中國革命小將漫天飛舞的年代。廣東佛山南海鹽步鎮，後來的奧麗儂創始人何炳祥，出生於一個兩代小商之家。父親何樹因出身成分被批鬥入獄，何炳祥母親邵潔貞當著垃圾婆，拉著小木車，搖著鈴鐺，挨家挨戶收垃圾，養育兄弟姐妹5人。
1972年，少年何炳祥在舅舅邵偉堯的影響和啟發下，自學美術。邵偉堯1961年畢業於中央美術學院油畫系後，一直任教於廣西藝術學院。從事內衣行業後，更是在舅舅的穿針引線下，與廣西藝術學院達成校企合作，共享服裝設計。
上學，畫畫，偶爾跟發燒友學唱粵劇，高中很快畢業。1978年，畢業後的何炳祥到了鹽步鎮供銷社屬下的旅社工作。清閒無事，便到廣州越秀藝苑讀夜校，又學起美術和粵劇，跟前三水粵劇團舞美設計陳創志學習美工，偶爾幫粵劇團畫舞臺背景，很快被領導安排從事美工工作，畫黑板報和牆紙，一週甚至兩三週換一次，直到1984年，與黛麗斯的"四大姑娘"之一梁雪蘭相戀。
1979年，經濟大潮大風起。內衣代工大王黛麗斯，在香港產業界猶豫不覺之際，大舉進攻內地設廠，分別在廣東深圳、南海鹽步、遼寧大連、江西贛州等地，以和地方聯營，後獨立設廠等形式，遍地開花。同時堅決來大陸的歐美品牌，還有德國黛安芬，在廣東順德設立生產工廠，完全不準男性進入。
當時的黛麗斯，負責質量和生產管理的技術人員，香港人稱之為"姑娘"。何豔芳、蔡惠賢、鄧玉珍、梁雪蘭，如同四朵金花，撐起黛麗斯的質量和生產技術。鹽步乃至中國內衣的許多技術人員，第二代、第三代乃至第N代，都是這些早期"姑娘"學生。南海鹽步的奧麗儂、美思、嘉莉詩、依之妮、新怡、大連的桑扶蘭、上海的古今等，都與羅傑倫等黛麗斯有直接或間接淵源。如奧麗儂迄今依然代工古今的內衣。
黛麗斯落地鹽步設廠，一方產業風氣頓起。掌握核心技術的姑娘梁雪蘭，宛如時代金領。
1984年，工作清閒的文藝青年何炳祥，在文化館邂逅梁雪蘭，通過同事萍姐撮合，二人相戀。通過樑雪蘭的介紹，何炳祥進入羅傑倫與政府合作的鎮辦企業麗麗內衣廠，做起政工，成為一名港企小白領，摸索學習如何做內衣。
1986年，二人結婚。同年，何炳祥順利進入鹽步鎮美新胸圍廠任代理廠長，這個廠也即是後來新怡內衣的老總部。廠長月薪130元，掌握內衣核心技術絕活的裁床技工，月薪250元，何炳祥主動調崗轉做裁床副班長，向裁床班長偷師學藝。很快，何炳祥的裁床技術在當地內衣圈聲名乍起，當時進入內地辦廠的港企粵佳玩具廠，向鹽步鎮領導借調何炳祥任裁床主管，隨後被提拔為副廠長，隨後又被高薪借調到新設置的成衣部，負責生產睡衣睡袍，任部門廠長。月薪2000元，相當於15個工人工資。
1987年，因為梁雪蘭穿了一件何炳祥改制的裙子，何炳祥成為鹽步鎮最大合資老闆羅傑倫關注對象，有意挖角何炳祥幫助自己管理新設分廠，便在當時鹽步最好酒店——香杏園飯店，安排了10多人宴請夫妻二人。當時25歲的何炳祥，已在鹽步圈內聲名鵲起，國企南海輕工有意續約，表姐的兒子在深圳的玩具廠，也有意以月薪3000元港幣力邀何炳祥加盟。
宴請過後，羅傑倫隨即提出"你出醬油我出雞"合作辦廠方案：羅傑倫出所有的本錢、設備、廠房，幫助申領營業執照以及提供最關鍵的訂單，何炳祥自己管理。經過籌備，羅傑倫拿出12.8萬現金，借出108臺衣車設備，何炳祥一家僅4000多元儲蓄，加上從澳門表舅父鄭蓬開處借的30000元港幣，奧麗儂的前身適雅內衣廠開動了，為黛麗斯做代工訂單。何炳祥做管理，梁雪蘭一邊在黛麗斯上班，一邊為何炳祥兼職提供核心技術。如火如荼。
1988年，老牌國營的上海古今內衣，也重新開始銷售內衣，主要代工由何炳祥完成，後來雙方合作成立紫蘭蒂，主打一線高端內衣主流品牌。1989年，"古今"店招申請註冊為"古今牌"產品商標。1995年，在上海本埠開出第一家連鎖經營店，慢慢踏上品牌連鎖經營路。古今連鎖的成功模式，成為行業學習榜樣。
而鄭敏泰的安莉芳，則直到1987年，在深圳成立安莉芳（中國），走高檔內衣品牌化產品路線。在國內首創試衣間，用服務人員提供試衣指導，中國人第一次有了三圍的內衣認知。90年代，隨著中國開放戰略逐漸轉移到長三角地區，安莉芳品牌化經營方向進一步明確和夯實。90年代中期，品牌化的安莉芳一統江湖，崇高江湖地位引得不少後來者如黛安芬、華歌爾、曼妮芬、愛慕等羨慕或追隨，並催生中國內衣第一批品牌覺醒者和探索者。與此同時，安莉芳還向中國內衣輸送了大量人才，國內優秀品牌曼妮芬、愛慕、伊絲艾拉等品牌都曾因此受惠。一路高歌，2006年登陸港股。
中國內衣產業的草創暴利十年，在世界紡織產業東移亞洲的浪潮中，一步步發端興盛於這些激進、勇敢的代工廠。在黛麗斯、安莉芳等香港內衣大王的暴利財富效應和技術工人本地化培養的帶動下，中國第一批內衣代工廠成群結隊，火熱登上產業舞臺，蔓延整個南海、潮汕地區，第一代內衣商幫，風頭漸起。
1981年，16歲吳豔芬從鹽步中學畢業，進入黛麗斯，做了8年車縫工，被女廠長看中，招為兒媳婦。1988年，夫妻二人以3臺衣車幹起，在三層樓婚房的二樓開起了家庭內衣小作坊，產品標籤全靠"山寨"香港中英街的招牌。從廣州高第街寄賣開始，1994年家庭作坊換成2500平方五層新廠房，1999年又升級成3萬方工業園，以美思品牌名義擴張，一度在全國擁有2700多家專賣店。後進軍金融業，參股佛山盈達擔保公司以及南華銀行。
1987年，鹽步鎮政府委任陳偉強任廠長，在黛麗斯的麗絲廠隔壁成立南海鹽步製衣廠，開始來料加工和貼牌加工，即新怡集團前身。1999年企業轉製為新怡內衣時，政府對其進行審計，年銷售額1480多萬元，利潤150多萬元。2008年，新怡年銷售收入達4.3億，比八年前翻30多倍。
同時跑步進場的其他香港商人，也都在復刻一般地上演著如同黛麗斯進軍大陸內衣產業，帶動中國內衣產業草莽群競的傳奇。
1979年，三十多歲的香港人劉漢謀，與小欖工業總公司聯合創立小欖美聯蕙雅內衣廠，這是小欖鎮第一家內衣企業。成發製衣廠、廣華製衣廠、高聯製衣廠創始者曾經就職於美聯蕙雅，康妮雅創始人石美儉曾從美聯蕙雅拿單做。依之舍創始者羅國明、芭蒂歐總經理劉綠洲等等也服務過民森，而創雅諾創始人何德強則靠銷售民森外單尾貨起家。
1982年，與香港有著某種聯繫的當地政府部門小官員張先生，建立谷饒文胸廠。即駿榮紡織，為美國"維多利亞的秘密"、英國"瑪莎"等長期代工，瑪莎百貨銷售內衣百分之三十產自駿榮。2014年數據顯示，文胸產量佔全國總產量12%，擁有3000多家內衣企業。
1985年，另一個香港人李民森（又名李立）以自己的名字創立民森製衣廠。90年代，廣東中山民森第一個導入內褲項目，也是第一個從零散到專一生產內褲企業，在民森帶動下，上下游產業鏈漸漸完善，印染、織布、面輔料開發、物流形成產供銷一條龍服務。隨著民森興起，中山地方內褲形成產業鏈。
1983年，福建泉州宋太平和他人開始合作生產"愛花"牌胸罩。連續幾年全國訂購會上，訂單都排在全國前三，一度佔據全國大半個市場。1987年，宋太平榮膺"中國首屆百名農民企業家"稱號。後在市場形勢變化中，跑東歐、做房產，甚至開發電動車。2004年，愛花停產。
從90年代開始的中國內衣產業第二個十年，則在本土內衣企業搶食全球代工訂單和內衣產品的同質化競爭中，逐漸開始外貿轉內銷，產品、渠道分化，急劇擴張產業版圖。
上世紀八九十年代，鹽步內衣在全國各地賣得相當紅火。但同時，同一款內衣在街邊市場賣30元，在當地東方賓館卻能賣到168元，當價格戰惡性競爭到來，如何才能突圍？早期的內衣品牌覺醒者，如吳豔芬萌生打造自主品牌及自定零售價的想法，"美思"品牌就此誕生。何炳祥的獨立品牌"奧麗儂"，也逐漸醞釀在這樣的市場產業環境裡。
1994年，羅傑倫有意將自己的日本訂單，從香港工廠交付何炳祥生產代工，但技術難度堪稱當時世界最高技術難度，猶豫過後的何炳祥最終完成，師徒二人情分愈加深刻，也為後來自創品牌奠定堅實精工質量基因。
1996年，繼承師傅羅傑倫香港內衣廠"特麗儂"之名，創立"奧麗儂"內衣品牌，取意"我的美麗奧秘"。因質量過硬，佔據技術優勢先機，發展勢頭一發不可收拾。遂成行業小黃埔美譽。
90年代，中國改革開放門戶越開越大，戰略重點移到長三角，安莉芳乘勢而上，於江蘇建廠，在品牌化路線上，步履穩健。
上海灘老牌紡織企業針織九廠，在老廠長蘇州男人蘇壽南的帶領下，幹勁十足。當時廣東貨、日韓貨在上海十分走俏，便帶領副廠長和部門負責人每天"蕩馬路"，到南京路、淮海路、四川路商場去看，瞭解市場熱銷哪些針織產品。1992年，確定以柔暖棉毛衫褲作為市場主推產品，從針織九廠80多個老牌子裡撿起"三槍"，對標進口同類產品，但售價更低，當年盈利8000萬元，三槍雀起。三槍的成功，成為盤活虧損兄弟企業的救命活棋，1991年至1996年，針織九廠連續兼併7家虧損企業，擔債3.58億元，安置員工5000多人，並在1994年改製為上海三槍（集團）有限公司，"三槍"內衣帝國之路越走越穩。1999年1月，"三槍"商標成中國內衣第一個認定為馳名商標的品牌。
內衣產品，也在90年代開始逐漸分化出家居服、內褲、男士內衣、功能內衣、無縫內衣等多種細分品類；連鎖、加盟、商超KA、店中店等各種渠道流通方式湧現；由於轉戰內銷，中國內衣的品牌啟蒙和混戰，也從90年代中後期，尤其是97年金融危機後極速上演。
1990年左右，中山民森第一個從零散到專一生產內褲。漸漸越來越多企業進入內褲，以產品為主導，在包裝下功夫，最早一些企業做產品包裝是PVC的盒子，裡面加入紙片，一個包裝二件內褲，而在面料上主要是純棉質、千里棉為主。以流通為主，依靠走量來維持發展。當時的光大、拳王是以流通為主，市場渠道比較健全，以批點為中心，差不多覆蓋到全國。小欖內衣日漸形成以男士內衣為主導的產業形態，經營男士內衣企業或與男士內衣相關聯企業，佔小欖內衣八成，小欖因此成為中國男士內衣之鄉。2007年，小欖被中國紡織工業協會授予"中國內衣名鎮"稱號。
1992年，畢業於首鋼大學的江蘇吳江小夥張榮明，拿著自己大學期間琢磨的創業項目記憶合金鋼圈，到北京華歌爾推銷被拒，索性自己找到北京華美時裝廠做成了胸罩，這也是中國內衣市場上第一批鋼圈胸罩。也正是這一年，張榮明在朝陽區工業局局長撮合下，接管了破產倒閉的華美廠，報到第一天，張榮明頭頂大雪，去領回因沒有活幹而在另一家活多的服裝廠做工的工人們。1993年，張榮明推出愛慕品牌，做自己的內衣產品，名字來源於一位"慕容"小姐，目前在中國銀行香港分行工作，拿著唯一一張"愛慕終身榮譽員工"牌子。一舉功成，連續3年銷量漲勢喜人。
1994年，俞兆林推出"保暖內衣"概念，一度火遍南北，一統江湖。後因薄膜事件影響，一家獨大局面被打破，南極人、北極絨、帕蘭朵、纖絲鳥等保暖內衣巨頭藉機爭霸，幾百元一套保暖內衣降到幾十元，直到近幾年利潤見底，成為老百姓過冬必需品。
1995年，20歲的福建古田農家小夥鄭耀南，身揣500塊闖深圳，只有中專學歷的他，到沃爾瑪超市做起保安。因工作表現佳被調內場看管貨物，後應聘超市化妝品櫃檯導購，做到銷售部主管。兩年後，摸清化妝品賺錢秘訣後，果斷辭職，向家中借錢租了12平方米小門面，自立門戶賣起化妝品。又兩年時間，陸續開了10家分店，賺到第一個100萬。後加盟書店、文具店、餐館等，很快虧完。在一次路過深圳東門時，被內衣地攤一天能賺1000塊的生意經打動，調研摸清內衣市場要麼是地攤或無名小店，要麼是商場裡高檔品牌，決定大幹一場。1998年，都市麗人內衣公司成立，在同一條街上同時開很多家內衣店，迅速造成渠道優勢，一時間，平價優質親民的都市麗人隨處可見。這也即都市麗人之所以成為渠道品牌的企業基因。
1996年，張榮明提出愛慕名牌戰略，以當時流行的形象VI品牌理念，塑造愛慕品牌形象，重點打造愛慕營銷渠道。
同年，匯潔股份前身曼妮芬，在汕頭潮陽成立，由林升智兄弟二人掌局。後與呂興平控股的伊維斯、蘭卓麗合併整合為匯潔股份，2015年登陸資本市場。
1997年，何炳祥的適雅製衣廠改名為南海市鹽步奧麗儂內衣有限公司，因國際金融風暴，全面轉型內銷，以何炳祥設計的若干爆款，轟動內衣行業。同年，奧麗儂實行品牌戰略規劃，定位在中高檔內衣專賣店。師傅羅傑倫的黛麗斯，此時正欲大戰上海灘，激進擴張收購上海巴黎春天，因金融風暴衝擊差點破產，後剝離資產迴歸內衣自保。
同是1997年，12歲移居香港的菲律賓華僑之子洪遊奕，通過推銷法國魔術盤和生產女士西裝墊肩，完成了資本原始積累。因墊肩西裝逐漸被休閒女裝替代，洪遊奕開始轉型，用墊肩原料生產文胸。找到香港生產力促進局，一共開發3D CAD／CAM系統，使得胸杯模具生產效率提升了40%，在此技術基礎上，維珍妮公司由此誕生，成為胸杯配件供應商，並創新出無縫內衣。隨後經過幾年培育，維珍妮與法國內衣品牌DIM達成第一筆無縫內衣試探性訂單，只有幾萬件，一炮走紅，市場嗅覺靈敏的Victoria's Secret等頂級內衣品牌一路溯源，維珍妮開始進入國際大牌供應商陣容，大規模貼牌生產無縫內衣，代工維秘80%內衣產品。Calvin&Klein、adidas、Reebok，以及Under Armour……紛至沓來，合作均長達10年以上。據弗若斯特沙利文報告，按2014年產量統計，以IDM（產品設計、原料技術研發和生產製造）為主要模式的維珍妮，以成為全球最大胸圍製造商，佔約1%市場份額。2015年登陸港交所上市。
還是1997年，東北力量開始躋身內衣產業舞臺。這一年，黑龍江"老男孩"高明寶從瀋陽來到汕頭。起初看到內衣市場火熱，立刻在汕頭開了一個內衣工廠，左手抓生產右手跑渠道，很快在金融危機的衝擊下內衣廠家價格戰惡性競爭爆發，外地仔高明寶選擇了跑市場做渠道。做了兩年連鎖店，於2002年回到東北主攻東北空白市場，成立瀋陽寶芳，創造了內衣品牌集合店形式連鎖擴張，200多家門店迅速成形，單年銷售過億，高明寶也成為內衣行業代理王，寶芳公司2005-2008年連續成為內衣行業"連鎖第一企業"。2017年在互聯網浪潮席捲下，藉由內衣代理行業的一哥地位，高明寶將線下代理經驗和資源，與名創優品的葉國富一道，創建廣州美營，孵化出淳美、JU、微她等品牌與平臺，為演化出線上淳美微時尚。
這一年，高中畢業闖蕩社會的東北農村小夥梅先明，辭去內衣廠合夥人身份，創辦騰飛時裝肩墊廠，2001年由於肩墊西裝衰落，成立大連維安娜，轉型做內衣輔料，生產胸罩模杯，2002年南下東莞創辦東莞騰飛內衣，並於2006年跟隨產業轉移大潮紮根崑山設廠，從模杯生產轉型至一片式無痕內衣，為安莉芳、迪卡儂、愛慕、古今等各大品牌代工，成為中國無痕內衣代工領域一大內地隱形冠軍。2015年掛牌新三板。
1998年，駱華林在武漢承包國有企業武漢第三針織廠。2000年，毅然決定遷都到浙江金華義烏市，建立義烏第一個無縫內衣廠——怡婷。短短几年間，義烏市冒出近百家無縫內衣生產企業，進口、國產無縫內衣織機超4000臺，佔全國70%，佔到全球10%左右，成為全國無縫內衣最大生產基地，造就怡婷、紫秀、緣份鳥、誠愛等無縫內衣品牌。
各路內衣產品概念齊飛，內衣品牌競爭越發覺醒。進入90年代中後期，外資巨頭品牌紛紛進入中國內地，加入內銷市場份額鏖戰。在97年亞洲金融危機衝擊下，內衣的外貿市場形勢一度急轉直下，內衣代工廠們更是紛紛自立品牌門戶，搶攻國內市場。內衣市場的營銷熱、廣告潮，風雲無雙。
1997年前後的內衣市場，作為全新概念產品的保暖內衣氣勢如虹。畢業於華東政法學院的21歲上海小夥張玉祥，在國企幹了幾年下海開起服裝廠。1997年代理銷售了保暖內衣，當年走量28萬套，果斷進入，成立南極人。先後簽約葛優、劉德華、袁詠儀、黃海波、海清、徐帆等一線明星，砸向主流媒體廣告。2004年，累計實現銷售10億元。2008年，金融危機衝擊甚巨，果斷轉型，生產端和銷售端自營環節全部砍掉，開始做"品牌授權"輕資產模式運作平臺。2012年起，成功轉型為一家徹底的電商服務企業，2015年更名為"南極電商"，借殼新民科技上市。
也就在1998年，24歲湖南邵陽人遊日升，後改名遊林，在做了4年服裝貿易積累起第一桶金後，註冊成立貓人國際，註冊地選在香港。2001年，確定聚焦內衣領域，以對標維多利亞的秘密打造東方時尚、性感內衣品牌，先後請舒淇、rain、小s等一線明星代言，主打明星營銷，勢頭不凡。2004年貓人內衣榮登商場內衣銷售排行前3甲。
1999年10月，一個叫婷美的品牌，攜鄰家女孩倪虹潔，通過狂轟亂炸的電視購物推出美體塑身內衣，掀起中國內衣業第一次功能革命，開啟百億美體市場大幕。時至今日，以調整型系列內衣為主的內衣品牌包括貝佳人、戴絲玉、六月玫瑰等依然全國遍地開花，並有愈演愈烈趨勢。
此後，基於產品功能和概念創新的內衣產品層出不窮，抓住一波新品紅利即崛起一家品牌小新秀。如來自臺灣開創大陸無鋼圈內衣細分品類的若曼莎，2012年代工無鋼圈內衣崛起的胡穩成創立的珂玲，2014年來自新加坡母公司成立於佛山的穿戴式養生內衣易緹秀……
內衣市場前線的競爭，逐漸擴散至產業代工廠根據地後方區域。為營造競爭良序，部分鎮政府進行行業引導，建立"一鎮一品"機制，使內衣行業在鄉鎮迅速崛起。著名內衣產業聚集地有：南海鹽步內衣名鎮、中山小欖針織內衣名鎮、汕頭潮陽區谷饒針織內衣名鎮、汕頭潮南區陳店內衣名鎮、汕頭潮南區峽山內衣名鎮、揭陽普寧流沙針織內衣名鎮、深圳市光明新區內衣產業聚集地。各有特點，如南海鹽步內衣以女裝內衣為主，中山小欖則側重以男裝內衣為主，谷饒鎮擁有生產內衣全部二十四道工序。
時至今日，內衣消費"三八"定律已成共識：全國每10個人，就有8個人穿廣東製造的內褲，8個人穿廣東製造的睡衣，每10個女性，就有8個穿廣東製造的文胸。
時惟2000年前後，內衣產業的第三個十年，高速成長的暴利期接近尾聲，各大傳統細分品類，徹底陷入品牌混戰泥潭，細分新品類方興未艾，尚不足以拉動行業成長，依託產品技術品牌、渠道品牌等構造的差異越發顯著。內衣產業強者更強的馬太效應開始顯現，大量完成資本原始積累的老牌內衣企業，在競爭強敵環伺的產業環境裡，紛紛多元轉型，投進剛剛啟動的房地產、金融等新興產業淘金大潮。
2000年，何炳祥操刀奧麗儂主持，鹽步鎮和內衣企業共同出資200萬元籌劃首屆內衣模特大賽，開啟了中國內衣模特秀場營銷。因為是第一次舉辦這種活動，還須經過廣東省政府和文化部門批准。鹽步內衣掙脫貼牌生產枷鎖，作為中檔品牌異軍突起，成了轟動全國"大新聞"。當時新怡公司董事長陳偉強事後總結，當時整個內衣產業，是以來料加工為主，而自那一場內衣大賽後，真正迎來品牌意識覺醒。
隨後的2001年，中國第一場全國巡迴內衣秀拉開序幕，世界知名內衣品牌黛安芬全國走秀，列入吉尼斯世界記錄。此後，愛慕、嘉莉詩等品牌紛紛效仿，推出自己設計的內衣秀巡迴演出。
2000年以後，內衣品牌大戰戰火，在各內衣細分品類領域、渠道流通領域肆意蔓延，大大提升內衣產業競爭烈度。
以匯潔股份旗下品牌伊維斯誕生為例，2001年首次出現於法國里昂展會期間，2003年，正式首次亮相於第8屆中國國際內衣展，同年在西安市場開賣。牆外開花牆內香，成為當時流行的品牌創立模式，一個法式品牌印象慢慢建立。
2002年，一個1992年闖蕩香港然後於1999年進軍東莞開設內衣代工廠的瑞典籍商人Erik Ryd，從只為歐美內衣品牌代工，大舉進攻內銷市場，自創6IXTY8IGHT，與法國內衣設計師Marie Destombe在巴黎推出品牌第一個時尚內衣系列。2003年，Ryd在香港設立總部，並在北京開設第一家6IXTY8IGHT門店，大獲成功。
2002年，小欖標杆性企業金龍製衣（健將）新廠房建成，健將、愛莎、健將國際、夢丹妮、傑傲五大品牌持續發力。從品牌包裝開始，學習CK包裝，把裡面褲子與外面圖片變成一樣，強化產品形象，蝶安芬、健將即通過包裝改變，分別奠定女裝第一、男裝第一地位。2003年，蝶安芬與富妮萊請銷售人員來開拓市場，一改傳統沒有業務員、老闆即是銷售員的粗放營銷方式，建立起產銷一體化服務模式。2008年在葉茂中策劃下，健將邀請甄志丹做品牌代言，開啟男褲明星代言先河。
2002年，愛慕張榮明將自己1998年敦煌旅行感受到的敦煌元素，注入愛慕，以"敦煌"元素作一個愛慕主題發佈會，一炮打響，業界為之一振。堅定愛慕用中國元素來體現內衣文化，講述愛慕品牌故事。後續繼續植入西藏拉薩等文化元素，低調穩健地進行品牌建設。逐漸在外資扎堆的高檔內衣品牌一隊，扎住陣腳。
2003年，東莞人盧煜光，在開了十年女性內衣彈性織帶加工廠後，成立超盈國際，聚焦彈性面料開發，為內衣各大廠和品牌商提供配料，一路草根逆襲，終成一代內衣配料大王。2008年，涉足多元化房地產業務，以信鴻地產名義介入東莞地產開發。根據Frost&Sullivan報告，2012年超盈國際的內衣配料業務已成全球銷售最大，佔2.3%全球市場，其中彈性織帶位居第二，與愛慕、仙黛爾、安莉芳、曼妮芬、瑪莎、Spanx、黛安芬、Victoria's Secret及華歌爾等著名品牌商，維持長達十年以上穩定訂單合作關係。2014年，登陸港股。
渠道連鎖品牌亦開始強勢崛起。2003年，成立於深圳的女人心，首開中國內衣行業平民大眾內衣市場連鎖品牌先河，通過與范冰冰簽約，不斷強化大眾內衣連鎖品牌認知。
2003年，一直踐行品牌化經營的安莉芳，為開拓細分市場，啟動多品牌戰略，優雅、舒適、高品位母品牌"安莉芳"；年輕、時尚，以Q-Sexy為品牌核心的"芬狄詩"；健康、清雅、以功能為主打的"Comfit"；輕柔、華貴、精巧，由法國著名設計師親力設計的內衣精品"Liza Cheng"，以及時尚、專業品質、讓女性輕鬆擁有的第五品牌E—BRA等，品牌矩陣逐漸成為中國內衣品牌路線標準動作。
2005年，鄭耀南帶領都市麗人拿出全部資金建廠擴充產能，門店網絡同樣鋪開，激進擴張導致差點破產。也是這次差點翻車的經驗，讓鄭耀南在2008年的金融危機裡化險為夷，半價折扣即買到廠房，收購了幾家企業，成為中國風頭十足的內衣品牌一哥。
2010年之後的中國內衣企業，經過兩輪金融危機的淘洗，無論在產品技術質量控制、還是渠道網絡建設上，扎穩根基。屬於資本槓桿的產業大戲，在內衣領域競相上演。
2009年開始，都市麗人攜手今日資本徐新，快速擴張渠道直營網絡，請林志玲代言品牌形象塑造市場認知，2013年國內市場佔有率迅速攀升至中國第一，2014年登陸港股。門店數量從2003年近50家，到2014年6272家，遍佈330個地級市，走加盟商批發路線，整整100多倍速度擴張。2015年9200萬元收購歐迪芬，一舉將該品牌600多家零售店，納入都市麗人版圖，切入高端貼身衣物市場。
同樣還有以自營門店為主的匯潔股份，2015年登陸A股。上市後2018年併購內衣老廠牌桑扶蘭，擴展品牌內容矩陣，佔據品牌份額。
2014年左右，互聯網技術浪潮又一波潮頭襲來。電商、淘系、微商等加入內衣全新渠道大戰，內行人士和機敏門外漢們，競相登上內衣產業大船。
在奧麗儂當家人何炳祥看來，那些看到內衣市場金閃閃機會而"半路出家"的00後、10後內衣品牌，在接下來的競爭裡只會敗多勝少。不懂版型、不懂材料，只會造謠、炒作，依靠廣告狂轟濫炸、會議營銷瘋狂圈錢，靠一張嘴、一群拓店高手忽悠加盟商，結果是開店500，倒閉400，加盟商欲哭無淚，代理商投訴無門。昔日手拿訂單，連夜發貨的搶錢機會，已然消逝。
產業嗅覺靈敏的資本力量，頻繁現身內衣行業調研談判桌。
2016年，專注代工的A股上市公司健盛集團，併購無縫內衣領域的俏爾婷婷，成功躋身華歌爾、優衣庫、H&M、耐克、Maidenform、DKNY、SPANX、Under Armour、迪卡儂等多個著名品牌的指定供應商陣營。
2017年5月，都市麗人與復星國際全資子公司Fosun Ruizhe Grace Investments Limited簽訂對賭協議，同意後者以當日收盤價9.17％每股溢價，認購都市麗人11.18％股權。復星系在內衣產業的資本圖謀，更是橫掃全球。
2017年12月，復星與歐洲老牌Scaglia達成排他性交易協議，最終未達成，復星轉而在2018年2月收購歷史悠久的法國奢侈品牌Lanvin。2018年3月，復星以5500萬歐元收購奧地利高端內衣品牌Wolford控股權。全面發力中國內衣高端市場。
2018年2月，都市麗人與京東旗下公司成立合作基金，主要用於行業併購和資源整合。
全球範圍內的內衣產業資本整合重組也在加速。
2017年，英國Sports Direct母公司Four Holdings，以2700萬英鎊從3i集團手中收購紅極一時的英國奢侈內衣品牌Agent Provocateur，隨後關閉澳洲所有門店和美國業務。
2017年10月6日，LVMH集團主導的全球最大消費品投資公司L Catterton聯合拉丁美洲生活方式和女裝品牌Rapsodia股東Grupo de Narváez、Sol Acuña和Josefina Helguera，一同收購來自阿根廷內衣品牌Caro Cuore。
2018年2月，美國內衣製造商HanesBrands Inc.收購澳大利亞時尚內衣零售商Bras N Things，自2013年以來，HanesBrands已相繼收購6家公司。
至此，中國內衣產業迎來全新的，從"產品+品牌"到"產業+資本"競爭的大戰國時代。
二 | 必然降臨的產業"賢者時間"
內衣產業的演進階段，在下文的數據讀圖裡，可以更加直觀和清晰地捕捉到趨勢的脈動。
全球現代女性內衣發展史已步入百年，但在國內市場成長時間卻不過30餘年。從國內女性內衣市場零售額和增速來看，領先於美國和日本。根據Euromonitor 統計，2017年中國女性內衣市場零售額達到1505億元，同比增長7.8%;且從07年-17年間這10年複合增長率為11.03%。國內女性內衣佔整體貼身內衣市場60%-70%之間，根據Euromonitor預測到2022年女性內衣市場容量將達到1973億元。
其中，文胸和內褲反而佔比更高，分別佔到33%和46%，2013年零售額為761億元和538億元。
根據信達證券數據彙總測算，16-59歲女性人口數量以及年均購買內衣總量在逐年提升，中國女性人均擁有文胸數量，從2013年3.16件/年提升到2017年4.87件/年。
在人均內衣支出價格上，從2009年到2013年年複合增長率為16.5%，人均內衣消費支出增長速度明顯加快。同一時期，美國內衣人均消費複合增長率為3.8%，歐洲其他發達國家為-1.2%。
從上文行業整體增速來看，內衣產業正告別高速成長，進入穩步增長生命週期。從增速拐點上看，2018年中國內衣行業成長增速步入低於GDP增速階段，產業賢者時間正在加速。根據經典產業理論，以及發達市場經驗，此階段的內衣行業各路優勢品牌雲集，各自均以建立起一定競爭優勢地位，但受制於競爭，品牌戰略將面臨競爭失效，品牌混戰急劇加深，行業結構層面的併購重組，成為頭部企業擴張常態，資本的槓桿作用發揮出巨大威力。各細分品類的產品成長週期，已經次第呈現不同競爭特性。
1條 產業鏈結構圖，將更加清晰地顯示出內衣行業的各大戰略高地，均誕生出細分龍頭。離需求端最近的渠道終端，存在整合和誕生新高地龍頭的機會窗口。行業結構重組，產研供銷的供應鏈體系整合，也為行業龍頭和新進入玩家留出一線戰略生機。
梳理產業鏈可知，內衣行業關鍵競爭要素，取決於靠近需求端的品牌認知，以及生產製造端的研發和技術革新。再加上內衣產品舒適度需求，決定了線下體驗不可或缺，內衣終端渠道的整合重塑，誕生優衣庫這樣的類似渠道品牌，依然存在戰略機遇。
引用信達證券研究，美國棉花公司在2014年對美國內衣市場展開有關購物喜好調查。調查對象包括年齡從18歲至70歲1500名男性和女性，他們主要購買貼身汗衫和文胸等內衣。76%以新換舊，70%幾乎不改變款式，59%從不換牌子，70%經常購買4個內衣品牌。
根據網易數讀獲取京東文胸消費行為，質量和舒適度是內衣購買關注重點，價格敏感度低，中端價位內衣佔比遠超高端和低端。
綜上，未來內衣行業龍頭品牌崛起之路，將誕生於兼具品牌文化基因，及技術研發驅動質量體系的交叉地帶。
事實上，雖然產業鏈各戰略高地均有龍頭崛起，但從行業競爭格局上看，依然極度分散，存在強者欲強的行業結構整合空間。
騰飛科技招股書披露國家統計局資料，中國生產內衣企業共3000多家，其中已初具規模的多達400餘家。前瞻產業研究院報告指出，90%以上品牌銷售規模均在1億元以下，超10億元品牌寥寥無幾。而國內內衣行業中高端品牌主要由國外品牌佔據，尚無極具競爭優勢領導性品牌。中國內衣市場被公認為世界上品牌最多、競爭最混亂市場。
目前，中國內地內衣市場主要以合資、進口、國產為主，其中合資產品佔有中高檔市場相當份額，成為各商場主打，例如華歌爾、奧黛麗、歐迪芬、宜而爽、舒雅等。通常佔銷售總量的60％左右，而國產品牌則多以中低檔為主。
龍頭份額的缺失現實，昭示行業集中度的強化趨勢。根據Euromonitor統計數據，成熟市場內衣行業前三市場份額，美國超50%，英國為13%，日本超50%；中國整體產業集中度CR3僅為7%，前十內衣品牌只佔12%。
綜合上文信達及國泰君安研究數據，中國女性內衣市場集中度非常低，除保暖內衣外，其它幾個細分行業前五大企業市場份額僅10%或更低。其中佔大頭市場的文胸和內褲，集中度又低，在行業成熟過程中，龍頭公司增速大概率會快過行業平均值，成為行業巨頭。
與此同時，在中高檔內衣品牌主銷渠道百貨公司領域，匯潔股份招股書披露，國內重點大型零售商業集團企業銷售前十名女士內衣，佔有率為50%左右。
而在品牌競爭市場板塊上，上海已成品牌崛起的必打戰略重鎮。只有不到200家，卻年銷售額幾百億。上海內衣協會113家會員企業中，古今一年近3個億，黛安芬4個多億，三槍2004年銷售額就已達14億，宜而爽年銷售額超10億元。根據上海內衣行業協會資料，內衣"中國名牌"中，上海針織內衣類品牌佔29%，全球世界頂級內衣品牌有81.25%已落戶上海，然而主導上海內衣市場的仍然是國內知名品牌。很多浙江、江蘇內衣企業，都以在上海落戶或者掛名為榮。
進入產業賢者時間的內衣產業，未來將延續三大典型趨勢：
無意無力加入行業品牌大戰的代工廠轉型——如2000年之後進軍房地產等，2017年代工廠區域龍頭民森即重金轉型打造民森信息科技產業園。浙江無縫內衣代工上市企業棒傑股份，逐漸轉入醫療產業。
全新細分品類賽道切入，構建多品牌延伸矩陣——2015年都市麗人推出兒童貼身衣物品牌眯雅佳，與迪士尼合作，生產帶有迪士尼卡通人物的貼身衣物，與三麗鷗集團合作推出凱蒂貓及酷企鵝等卡通產品。根據匯潔股份招股書信息顯示，男士內衣市場潛力巨大。2015年首家國民男褲MON2FRI體驗零售店在上海靜安開業。同時，在電商渠道的賽道領域，參考SIUF專欄文章《疫情下的內衣行業電商數據剖析》，新晉單一品類品牌有機會衝擊綜合性大品牌，如塑身衣、運動內衣、襪類、打底衫/打底褲、情趣內衣等。以塑形衣為例，2016年即誕生一家借電商賽道發跡的杭州美人計。以情趣內衣為例，江蘇連雲港灌雲縣，2018年日產銷"情趣內衣"逾30萬件，年銷售額超20億元，內地市場佔比超六成，情趣內衣小品類正在藉助各大電商渠道，重演昔日內衣產業初起時一夜暴富的掘金神話。
有志於引領產業整合的國產內衣品牌，從供給端開始釐定行業標準，以及打造行業共享基礎設施——2010年鹽步內衣發佈行業首份聯盟標準，文胸、針織內褲、調整型針織塑身內衣四方面，指標高於國家和行業標準。2017年鹽步還主導發佈國內首個內衣指數。
未來中國內衣終極產業形態演進，將難免踏上維秘、黛安芬等國際大牌崛起之路，專注品牌資產維護，以內衣產品線下變現。伴隨人工成本不斷高企，工藝技術門檻日益提高的產業轉移浪潮，在資本力量助推下重塑行業供給，完成產業集中。
三 | 成長下坡路上，估值確定性更高的匯潔股份
簡單梳理一下內衣行業的上市名單，產業鏈上下游各大龍頭，皆已登第資本高地。行業高速成長期的市值紅利，已然被兌現殆盡。穩定成長期的高股息特徵，將有助於進一步識別出有望崛起為未來內衣產業龍頭的投資可選標的。
從收入規模及趨勢上看，生產代工品牌與需求消費品牌，涇渭分明。10億左右收入是企業崛起必經規模門檻，20億站穩則穩穩佔據成長頭排地位。以代工為主維珍妮收入超過60億，領跑內衣產業，消費品牌連鎖為主的都市麗人止步50億，反映出內衣產業目前崎嶇的品牌之路。國產內衣，國企背景的陷入成長停滯甚至萎縮困境，品牌集合企業匯潔股份則表現出穩定的擴張趨勢，2017年併購內衣代工企業俏爾婷婷的健盛集團，躋身10億梯隊的成長趨勢值得關注。
再進一步關注消費品牌的收入驅動關鍵因素，渠道門店數量成為第一力量。綜合幾大上市公司可知，內衣企業銷售渠道主要為百貨專櫃、直營專賣店、加盟連鎖店、電商等。直營專賣店擴張最為兇猛的為三槍和都市麗人。安莉芳和匯潔股份則以百貨專櫃為主。
加盟擴張上，都市麗人爆發出與直營專賣一樣的兇猛勢頭，但2015年後都市麗人的渠道擴張主義戰略開始萎縮，2019年加速萎縮，調整趨勢強烈。安莉芳和匯潔的專櫃直營渠道最為穩定。國資背景的益民集團，古今內衣專櫃同樣表現出穩定的渠道管理能力，但規模有收縮趨勢。
民集團旗下現有古今內衣、天寶龍鳳、星光攝影、上海床品公司等多個品牌從事商業批發零售業務，上述品牌在市場上具有良好口碑及品牌影響力，截止報告期末，公司擁有特色連鎖品牌實體門店櫃共1361家（自營651家，加盟710家），分佈在全國各大中城市主要商圈及百貨商店。匯潔股份同樣在經銷店體系上，輔助收入擴張，截止2018年12月31日，擁有直營終端1300個，經銷店鋪1545個，2016年1223個，2017年1304個。匯潔的渠道體系建設能力，相對更優質。顯而易見，內衣企業的連鎖渠道管理效率，將成為決定龍頭地位的上甘嶺高地。尚需要進一步的老店、新店分析進行管理體系梳理。
在毛利率水平上，30%成為代工品牌和消費品牌分水嶺。老牌代工廠牌黛麗斯正日薄西山，安莉芳和匯潔則踐行高毛利策略，表現出驚人的毛利控制力，可見市場接受度更高。都市麗人的大眾連鎖優質內衣消費品牌策略，最近幾年開始遭遇挑戰。
淨利率水平，10%則成為決勝點。面料王超盈國際盈利能力驚人，安莉芳的高價品牌策略相對成功，匯潔的利率穩定性依舊錶現出與渠道穩定性的匹配，都市麗人則受制於龐大的分銷網絡管理能力，2019年更是計提渠道10億存貨，導致一夜鉅虧。
重點關注存貨管理能力，安莉芳的高毛利低週轉特性十足，都市麗人並未發育出與分銷網絡匹配的渠道管理效率，反映在終端則是去化能力背後的品牌號召力，反而是匯潔，表現出良好的渠道存貨去化能力。
盈利質量上，以經營性現金流淨額與稅後淨利潤比值來看，匯潔的現金收益能力相對行業領先，維珍妮則在代工維秘的帶動下，絕對領先。
綜合AH股對於內衣行業的估值，大致A股市場相對於1.5-2倍港股PE，配料企業超盈國際上市以來平均PE為13，最高20，2017年之後估值中樞下移至8附近，最新約5。技術驅動的代工維珍妮平均PE接近40，2017年後中樞下移至20，最新17左右。
重點來看產業鏈一體化消費品牌都市麗人和匯潔股份。港股對都市麗人的溢價水平平均20倍左右，最低10倍左右。
A股對於匯潔的估值平均30倍，最高60倍，大約為都市麗人1.5-2倍，2017年後隨著市場熊市週期波動，中樞下移至20倍左右，目前約17倍。對比港股市場，整體略顯低估。
事實上，結合匯潔股份投資回報水平來看，平均資本投資回報率大概10%左右，相對穩定，約為1.5-2倍GDP增速，若維持業績穩定增速，目前低估較為確定。
四 | 南極電商啟示錄：垂直品牌全網流量化
對於積累起一定品牌資產的內衣行業來說，除了匯潔股份一樣傳統的線下渠道品牌，南極人品牌的轉型，啟示意義非凡。一定程度上，更加接近維秘和頂級國際大牌的品牌資產運營為主的經營方式。
南極電商，迭代於1998年創立的南極人，從保暖內衣品類起步，藉助明星代言和在央視等平臺大量廣告投放，迅速建立起品牌知名度。2008年，開始南極人擺脫生產和銷售自營環節，整合服裝行業過剩供應鏈，保留品牌核心價值，開啟"品牌授權"商業模式，一步步逐漸轉型成為電商綜合服務平臺，逐步縮減貨品銷售業務，成功實現輕資產運營。
從收入結構上看，主要營業收入為品牌授權收取的綜合服務費，主要基於出廠價向工廠徵收，大約8%-15%(綜合服務費=出廠額*費率)。
在消費網絡化勢不可擋的世界，挾消費者認知為王，從用戶需求端出發，整合供給端，本質上是南極人品牌的流量化，從南極人內衣品牌電商化開始，集成更多家居消費品品牌，形成巨大流量池。在行業調整之際收購傳統內衣家居類品牌，與新興品牌強強聯合，進一步以自身品牌運營經驗，集合更多品牌，流量再巨大。
收購卡帝樂鱷魚後，確認鱷魚商標權，不斷賦能品牌流量化。收購IP品牌精典泰迪，收購個人品牌PONY，發掘知名美妝博主。收購時間互聯，充實運營壁壘。
從流量中打造巨大GMV，以產品品牌變現，向小而散的眾多代工廠、小品牌商收取運營服務費，同時切割轉移了內衣行業和服裝行業最大的存貨痛點，即南極電商給內衣行業品牌最大的啟示。一切皆從實現品牌流量化開始。
（全文完）
閱讀更多 年報拍案 的文章
關鍵字: 新三板 伴隨成長的中國味品牌 標準普爾
