【安信證券新三板2018中期策略會-星星點燈】（公司精華篇）
01
合全藥業（832159）：全球領先的創新藥技術與能力平臺
合全藥業 連續三年位於新三板創新層，是CDMO企業龍頭、全球領先的技術及生產服務平臺。一方面合全藥業與全球大藥企互利共生，另一方面合全藥業也為中小創新醫藥企業賦能。
2017年業績亮點
1.1、2017年業績主要數據：目前在手訂單已經達到21.6億元人民幣。完成900+研發和生產項目；完成240+新藥原料藥API項目，完成440+批次製劑臨床生產供應。
1.2、2017年收入利潤穩健增長：公司2017年收入21.87億，增長33.5%（備註，此同比增長數據中：2016年數據不含PDS數據。2017年包含了PDS的全年數據。按公司年報數據，同比增長24.03%）。2017年淨利潤4.95億元，同比增長13.6%。若剔除匯兌損益，同比增長31.8%。
1.3、若剔除匯兌損益影響，2018年一季度收入利潤穩健增長： 公司2018年一季度營業收入5.71億元，同比增長17.65%。公司2017年一季度淨利潤為1.17億元，2018年一季度淨利潤為1.13億元，略下降3.18%。若剔除匯兌損益，同比增長26.0%。
1.4、規模優勢構成行業壁壘：公司擁有全球最大的工藝研發團隊。
1.5、國內客戶總數目在上升：從2016年的23家，上升到2017年的54家，同比增長135%。
1.6、國內客戶營業收入顯著上升：從2016年的4000萬，上升到2017年的1.49億元，同比增長273%。
1.7、公司臨床三期及商業化項目業務比重逐年加大，2015~2017年佔比分別為26.5%、38.5%、44.5%。
1.8、公司助力了4個小分子創新藥上市：
以為TESORO研發生產的Zejula為例：Zejula是PARP抑制劑，獲得FDA突破性療法、優先審評、加速批准、孤兒藥四重資質，於2017年3月獲得美國FDA批准，用於卵巢癌的治療。合全從2009年開始支持該藥的一箇中間體。2017年3箇中間體及API的研發及生產，成為Zejula首選的商業化供應商。
以為Lexicon研發生產的XERMELO為例：XERMELO是FDA批准的用於類癌瘤綜合徵腹瀉的藥物，合全從2010年就開始全面支持該API的研發、生產和申報，併成為該API首選商業化供應商。
未來持續強化平臺建設
2.1、兩大生產基地：金山API生產基地、常州生產基地
以常州生產基地為例：目前有三個車間已經投入使用。計劃未來5年內繼續增加300多名研發人員和7個差異化配置的多功能生產車間。2018年5月零缺陷通過美國FDA認證。
2.2、公司重複小分子業務的成功模式，對製劑業績進行了大規模了投資。
以上海外高橋為例：公司投資了3.5億元人民幣，建立了10800平方米cGMP車間，產能5億片劑。兩條商業化生產線。
2.3、預計2018年會有第一批製劑的臨床三期和商業化項目落地合全藥業。
公司是中國MAH試點的領軍企業
3.1、公司過去14年專注在MAH：公司在歷史業績中積累了研發生產一體化。在中國的MAH試點開始時，合全藥業已經準備好了。
3.2、公司目前已承擔多個MAH試點項目。
3.3、公司質量體系過硬：>20次/年的CFDA報批現場核查，多次CFDA的GMP認證。>100次/年的客戶審計，執行>200份客戶質量協議，接待長期客戶駐廠。
3.4、藥監局及市政府領導，多次考察合全藥業，並給予了肯定。
前瞻佈局投資新興領域
4.1、公司預計進入寡核苷酸和多肽藥領域。
4.2、在FDA去年新批准的40多個產品中，有10%的產品即為寡核苷酸藥物和多肽藥物。
未來發展戰略
5.1、繼續擴大全球領先的創新藥CMC平臺優勢。
5.2、加強新能力、新分子形式、製劑型平臺的建設。
5.3、堅持研發加生產一體化戰略。
5.4、全球化佈局的同時深耕中國市場 。
風險提示：技術研發不達預期、政策推廣不達預期
02
超凡股份（833183）：如何抓住知識產權強保護新時代的歷史性機遇
1、對行業的判斷
（1）外部環境：
時代發生了鉅變，知識產權強保護時代到來。十八大後，國家在一步步將知識產權強保護落到實處。
（1）司法保護：知識產權法庭紛紛成立，把知識產權審判從法院系統中獨立出來，要求很高。
（2）行政保護：機構改革，重組知識產權局，並把知識產權局併入到市場監督管理總局。這是加強行政保護的重大信號。從立法層面確定了這些事情。
此外，專利法修訂已列入立法的規劃，預計會大幅度提高法定賠償最高限額；另外一個就是懲罰性賠償，這將是更強的信號，將蓋棺定論用法律形式確定了下來。
（2）內部環境：
超凡的現狀，全產業鏈已經形成，人力資源及組織管理能力還需要加強。超凡在大規模市場化專業化制度發展的基礎上，在數據、檢索、分析、諮詢、訴訟等後知識產權市場加快了佈局，形成了行業內唯一一家真正有規模的知識產權全產業鏈機構，全世界可能也沒有。
現在公司面臨的三大問題：人力資源管理薄弱、溝通協調難度大、人效仍需提升。我們的總體方向是建立現代企業管理制度，特別是人力資源和組織管理，做好後我們會有很大的發展空間。
2、在這樣的現狀下，未來發展願景？
檢索諮詢業務競爭門檻高，我們有可能做到相對壟斷，努力做到佔30%以上的市場佔有率。商標領域2%的份額很低，份額越來越低，這是因為商標競爭沒有門檻，專利門檻也不算高，屬於標準化的職業，很難佔到大份額，但是檢索諮詢是有希望的，WIPS佔到了韓國70%份額。
大規模的市場化專業化是我們做檢索的基礎。我們也有很大的先發優勢，我們有80多位檢索員，包括40多位前國家知識產權局的審核員。另外檢索諮詢業務槓桿率高，因為檢索是申請、無效、訴訟、諮詢、交易等所有業務的基礎，我們行業的本質是信息服務業，而不是中介服務，對信息的利用非常重要。
未來的方向、目的究竟是什麼?
（1）超凡究竟能做多大——主要取決於三個方面
①保護的強度：知識產權不保護，所有這些事情都沒有了根基。
生產力決定生產關係，保護不斷增強將是行業規模顯著擴大。知識產權本身就是國家發展的一種工具，在這樣的大環境下，超凡將在未來6-8年做到1萬人的規模，同時保證人效，達到服務費50萬元左右，營業額70萬元，是完全能做到的。
②組織管理能力：這個行業發展空間很大，我們目前的瓶頸在人力，已經逐漸得到了改善，形成新的管理方式，能承載更大規模的人的管理方式。
③新技術的應用：最終要擺脫對人的依賴，利用新時代的新技術。
（2）我們和傳統企業的區別？
靠人發展的公司，人就是資源，有些人我們要變成資本。我們要分享財富，超凡實行了分紅制，我們原先的老股東分紅是不按照股份比例分的。我們謀求的是為行業創造價值，而不是去和同行在存量上競爭，因為本身後知識產權做的就是增量，我們要在環境的感召下越做越大。
（3）怎麼做？
①追求有質量的增長
②進一步大幅增加在技術研發上的投入
（4）超凡能否從知識產權服務業入手整合科技服務業？
低頻與高頻、非標與標品兩大塊，高頻帶動低頻，標品整合非標是趨勢。我們的發展路徑也是這樣，檢索諮詢業務相對高頻標準化，我們首先要佔住高頻業務，佔領專利申請這個高頻業務，再往後面的諮詢去轉。
（5）這個行業的商業本質？
專利的本質有三：①專利是分蛋糕的機制，社會如何分配財富的底層制度。②專利是個信息，我們要促進技術信息的流動。③專利是個產權，只有有產權才有可能形成技術市場。
（6）核心商業問題——如何提高人效?
我們要提升市場效率、生產效率、管理效率，這背後是人、管理、技術這幾個效率的提高
4、為什麼中國要強化保護？怎麼做？
加強知識產權保護，是完善產權保護機制最重要的內容，也是提高中國經濟競爭力最大的激勵。為什麼？這裡我們感知的最終的目標之一就是建立社會主義市場經濟體制，而產權和產權保護是社會主義市場經濟體制的機器，知識產權制度是人類對激勵的基本保障和根本制度。市場的本質是交易，交易的前提是產權，技術市場的形成一定是基於專利真正的保護。
為什麼中國十八大以後有這樣的變化？理論在於人均GDP9000美元的時候，知識產權的強保護和創新技術發展、經濟發展正相關。知識產權是國家的政策工具，在早期人均GDP很低的時候，如果我們對知識產權保護太強，可能對經濟發展並不有利，但是現在是有利的，強保護是國家發展的內在需要。
今年國家知識產權局重新組建，將完善加大執法力度，顯著提高違法成本，充分發揮法律威懾作用。這個我們認為行政執法很有優勢，可以禁止銷售；電商甚至比行政執法更有效，可以直接下架，這些都會促進事業的發展。
風險提示：知識產權行業政策不確定性風險；核心人員變動風險。
03
校外寶（870841）：K12校外教育競賽活動整合運營商
1.教育行業背景
（1）朝陽產業
隨著中國經濟的發展，二胎政策的推行，中國教育行業進入快速發展階段，“教育行業是21世紀最朝陽產業之一”的觀點，已經成為越來越多人的共識。根據統計數據，2015年，中國教育行業市場的總體規模為1.6萬億，預期至2020年，將增長至近3萬億，並實現12.7%的年均複合增長率。其中，校外教育培訓是教育行業的重要組成部分。
（2）2018年中國教育培訓市場的特徵
大市場：中國人口基數大，據2016年國家統計局顯示我國有13.8億餘人口，目前在校生人數大致為0.8億人，隨著二胎政策的開放，未來適齡教育的人數將穩步提升，中國教育培訓市場潛力巨大。從幼兒園到高中，每位孩子都會涉及校外興趣愛好培訓（其中：幼兒園至少2-3項校外培訓課程；小學平均每學期3項校外輔導課程），涉及校外競賽活動不少於20項或20次。其中校外教育培訓排名前10的分別是：美術、舞蹈、外語、邏輯思維、語言表達、圍棋、鋼琴、steam、器樂、書法。
大機會：中國教育培訓市場賽道細分還有很多空間，各個細分領域還有很多的創業機會。隨著大數據、VR/AR/MR、AI技術的發展，教育+新興技術將帶來無限可能。
大資本：近幾年中國教育培訓市場投融資數量迸發，既催生了創業市場的繁榮，同時加速了市場洗牌進程。
2.2018年全國各項競賽活動
學科型競賽中，初三/高三階段，將繼續保留語文、數學、英語、物理、化學、生物等學科型競賽；小學/中學基礎教育義務階段，語文、數學、英語等學科型競賽已經基本暫停。科技、藝術、品德、體育競賽活動、綜合素質類的活動呈上升趨勢。據統計，科技類佔60%，藝術類佔17%，品德類佔18%，體育類佔5%。
相比60、70後家長，80、90後新一代家長的育兒知識和教育理念更為豐富、多元，關注孩子的成長，全方位發展已經成為新一代家長的主流教育理念。而隨著80、90後家長逐漸成為消費中堅力量，他們的教育理念將影響校外教育培訓市場的分佈格局，以素質教育為目標的培訓將在未來受到更多關注。
3.校外寶
公司目前已經覆蓋59個一、二、三線城市，輻射15000所中小學，5000所幼兒園。2012年，競賽17個，2013年達到68個，2016年達到185個，2017年已累積上線182個競賽，校外寶大數據中心已有累積1000萬學生的成長數據。包括四大活動，文化、體育類、大數據以及公益、政府採購服務等。
①特點
（1）線上報名、線上初賽
（2）音頻上傳、線上初賽
（3）視頻上傳、線上初賽
（4）校園內開展競賽
（5）在校外開展競賽活動——在少年宮、培訓機構和商場內開展競賽活動
（6）國際性競賽活動和權威性競賽活動
（7）大數據——大數據轉化推送個性化服務，伴隨每一個孩子的成長曆程
（8）媒體傳播平臺
②公司的商業模式
校外寶的模式就是賽事報名，進行相應的培訓、教材教具、廣告贊助和研學遊學等，廣度比較深。
③未來規劃
加強賽事的延展，尤其是國際性和家庭娛樂性賽事；在人工智能方面，通過科技的手段變得更加便捷，可通過移動端進行展示，進入兒童健康產業，特別是兒童門診，同時把互聯網醫療兒科醫生對接
風險提示：行業競爭加劇；政策不達預期
04
睦合達（836801.OC）：以敬畏之心迎接數據主權意識的覺醒
1.行業背景—消費者數據主權意識正在覺醒
現在整個數據產業或者說互聯網產業，面臨的一個重要問題是消費者對於數據的主權意識越來越強。國家層面上各國頒佈相應法律條規，包括《中華人民共和國網絡安全法》、歐盟《GDPR》和美國《Privacy Act》1974；商業機構視角，互聯網企業將數據權益據為己有、多數企業無視用戶授權在用戶授權範圍外濫用數據；個人視角，其中包括Facebook數據洩露，都顯示個人數據容易洩露。目前沒有機制保護用戶的隱私和權屬。
數據權益問題的本質是對於所有權和使用權沒有明確的劃分，平臺用數據進行二次開發，然後數據所有權就只能是用戶的。很多企業得到用戶授權後把使用權當成所有權，甚至直接出售數據獲利。
2.公司做的是什麼？
我們做的事情，上傳到平臺，實際上是在互聯網產業的基礎上，做一個價值提升，將數據資產產生的價值合理分配給價值鏈上的各方，建立一個更合理更公平的產業生態，促進產業健康發展。不會有其他人為的方式更改它。價值提升是通過應用場景的分析，用到某個產品進行價值變現。
具體就是為數據源設立數據資產賬戶，建立一個數據價值共享平臺，對於數據資產的確權、使用、價值回饋與價值流通環節，利用區塊鏈的方式進行記錄，保證各方享有大家達成一致的權益。其中我們會應用區塊鏈實現業務需求。做一個基礎的運用，未來會用的更廣。
3.車聯網領域的數據資產管理閉環
這個也是公司主要盈利的地方，建立一個數據價值的共享平臺，需要對接數據資產的落地應用場景，我們從車聯網的數據應用場景切入，在車聯網領域的數據資產管理閉環。在車聯網數據應用中的具體模式是：用戶通過協議授權，下載APP，4S店等終端店鋪為用戶安裝好設備，用戶使用過程中上傳數據，數據應用使價值落地，反饋價值。現在的主要設備會與車輛一對一綁定，需要由專業人員進行安裝，所以通過互聯網、電商渠道推廣比較難，未來將研發更易於安裝的設備以便快速推廣。公司之所以選擇車聯網場景切入，目的在於充分發揮現有資源，因為公司團隊的產業經驗主要圍繞在汽車行業。
2017年，公司成立了大數據價值研究院，在提供數據服務的基礎上，公司對數據的創造者（數據源）進行數據權屬確認，保障數據源的數據資產權益，建立睦合達數據資產管理與服務平臺，為平臺註冊用戶建立數據資產賬戶，以理論研究與實踐相結合的方式建立並完善數據資產價值評估模型與參數，促進數據資產價值的實現與分享。
除了發展業務外，公司也在進行理論研究，與工信部下屬單位計世傳媒共同設立大數據研究院，主要是做價值落地、數據權屬，同時與各高校合作研究數據價值的落地與評估方法，主要是南開，為業務實踐打好理論基礎。
風險提示：技術推廣不達預期；行業競爭加劇
只要路是對的
就不畏懼遠方
安信新三板 諸海濱團隊
重點行業
松柏之茂，隆冬不衰
新三板市場2018年度策略
物業
長期發展空間開啟，目前估值處於歷史中樞位置，企業的成長性是投資主線：關注規模與絕對營收較高的龍頭股以及相對增速較高績優股
醫藥
敏銳解讀醫藥新政，深入挖掘細分龍頭，持續跟進醫藥創新
TMT
“人口紅利”將向“工程師紅利”釋放，技術創新是未來的主旋律；立足基本面，把握三條主線（雲計算、5G/物聯網和人工智能）：（1）尋找估值低+行業景氣度高+競爭優勢強的細分領域龍頭公司；（2）重視優質賽道中的龍頭和次龍頭公司；（3）尋找TMT相關領域的拐點機會
教育
投資堅守精品策略，遵循四大投資線條：
（1）後修法時代關注品牌化規模化的真龍頭
（2）把握職業教育、在線教育等快速成長機會
（3）剛需支撐+適應衝擊，線下培訓仍是主流
（4）STEAM等素質教育風口顯現
環保
新能源
看好環保稅+排汙許可證+常態化環保督查開啟的長期需求通道，細分板塊未來關注再生資源＞環衛＞非電治理＞工業治理。
新三板新能源汽車產業鏈公司的盈利能力較A股更加突出。後續增長將更多來自於優質企業議價權的提高與規模優勢擴大帶來的平均成本下降，行業龍頭或將在後續時期持續受益。
傳媒
手遊依靠ARPU提升釋放成長潛力，內容精品化帶動價值提升，二八效應顯著建議關注擁有精品製作能力、獲取優質IP能力的公司。
智造
持續關注光電、核電、汽車電子等景氣領域
安信新三板 諸海濱團隊
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【團隊榮譽】
2015年&2016連續新財富最佳新三板研究機構第一名、2017年新財富最佳新三板研究機構第二名。
2016年&2017年金牛獎新三板研究第一名2016年第一財經最佳分析師
2016年&2017年賣方水晶球獎新三板第一名。
【首席 · 諸海濱】
安信證券研究中心 •總經理助理
新三板研究負責人
2003-2007年任職光大研究所，2007年加盟安信證券研究中心。
曾獲新財富最佳策略分析師、水晶球獎、金牛獎和第一財經最佳策略分析師 。
擅長自上而下和自下而上相結合的研究方法，積累策略、行業、公司豐富研究經驗！
溫馨提示
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