隨著10月經濟數據陸續公佈，中國債市配置價值凸顯，外資持續流入，債市摸底後持續反彈。昨日央行調降公開市場利率再度誘發做多熱情，後期漲勢有望延續。此外，目前十年國債期貨移倉正當時，國債期貨隱含回購利率持續走低，空頭將主導移倉換月，關注跨期套利機會。
經濟預期差再現，後期基本面仍支撐債市。上週國家統計局公佈了10月主要經濟數據，在財政支出乏力下，經濟數據全面如期走弱，生產放緩，投資整體減速，繼續靠地產投資支撐；水利環保拖累基建投資，顯示年內地方債發行結束後，資金牽制基建發力。房企加速推盤下，銷售呈現韌性，後端投資亦繼續走強。雖然從開工到竣工各個環節提速，但是投資額沒有明顯上升，也是受制於資金限制。從高頻數據來看，11月房企拿地萎縮明顯，後期土地出讓下滑會開始拖累地產投資下滑。製造業投資加速，但從製造業投資與民間固投的背離看，製造業投資增速還難言企穩。社零方面，剔除價格因素的實際消費創歷史新低。
整體看，在經濟下滑壓力下，逆週期調節仍需“加力、提效”，但維穩託底而非刺激拉動背景下，總體需求壓力依舊存在，內外增長動力仍然不足，工業品價格偏弱態勢還未改變。儘管豬價抬升結構性通脹而工業品總體呈現通縮態勢，但是管理層強調結構性通脹不足為懼，後期逆週期調節“加力、提效”的同時，寬鬆的貨幣政策不會打折扣。
金融信貸數據顯示經濟企穩仍需時日。央行最新公佈10月金融數據顯示，季節性和需求弱化帶動新增信貸如期回落。10月新增信貸季節性回落幅度較大，很大程度受到企業部門短期融資需求較弱拖累，或與節後生產活躍度邊際放緩有關。從中長期貸款來看，企業和居民部門中長期貸款表現相對較為平穩，即使考慮到季節性因素，10月的新增信貸規模仍處於偏低水平。表外票據縮減規模再次回到千億元以上，同比和環比縮減幅度有所放大，或與票據市場情緒較弱有關。10月票據市場情緒較弱，票據市場反饋整月需求不足，或與短期融資需求較弱有關。專項債由於季節錯位因素也對社融產生一定程度的拖累。企業債券融資與發行數據背離，或受到統計口徑或統計時間的影響。從社融存量增速來看，10月社融存量增速為10.7%，延續了三季度後的回落態勢。未來季節性因素消退後，疊加逆週期調控政策的發力，社融存量增速有企穩可能，但在總需求邊際承壓的情況下，大概率難以大幅回升。整體看，市場預期的經濟企穩仍需耐心等待。
貨幣政策執行報告強調經濟壓力不減，強調通脹為結構性問題。上週末央行公佈三季度貨幣政策執行報告。首先，報告首段就明確“物價上漲結構性特徵明顯”，報告指出“CPI同比漲幅有所走高主要受食品價格尤其是豬肉價格較快上漲所拉動”“除食品外的其他商品和服務價格基本保持穩定”。報告整體認為“不存在持續通脹或通縮的基礎”。在後續貨幣政策關注點上，報告強調“注重預期引導”“警惕通脹預期發散”。其次，報告對國內經濟的判斷由二季度的“經濟仍存在下行壓力”調整為“經濟下行壓力持續加大”，新增“外需減弱對出口增長形成壓力”，對全球經濟的判斷由二季度的“全球經濟增長疲弱”調增為“全球經濟下行壓力加大”。整體看，報告認為內外部經濟下行壓力都加大。在此背景下，貨幣政策態度強調“加強逆週期調節”。
昨日，央行在調降MLF後再度調降公開市場操作利率，顯示央行態度更加積極，印證結構性的通脹高企不會是貨幣政策寬鬆的掣肘。當前央行還是更加關注穩增長、降成本，通脹目前只是結構性的，內外平衡中還是對內為主。結合貨幣政策執行報告來看，經濟壓力不減背景下，寬鬆的貨幣政策不會改變，年底降準仍可期。
關注期債跨期套利機會。11月以來，T1912合約逐漸移倉，由於此前兩個月的債市持續調整，期貨主力合約持倉創歷史新高，其間套保盤大幅增加，導致隱含回購利率中樞持續下移。T1912合約大部分可交割券甚至出現明顯的反套空間。在移倉換月期間，較低的隱含回購利率將導致T1912合約空頭主導移倉，從而壓低遠月合約，抬升當季合約。此外，近期公佈CPI數據持續超預期，政策逆週期力度加強的預期不斷提升，疊加2020年專項債提前下達等消息刺激，債市波動仍較大，套保盤或持續增加。在主力移倉結束之前，套保盤首選遠月合約，從而壓低遠月合約價格。截至目前，跨期價差變動不大，或因套保盤仍未開始移倉。在低隱含回購利率情況下，交割月臨近，套保盤的集中移倉即將到來，後期跨期價差大概率持續壓縮。
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