华创证券发布投资研究报告，评级: 强推。
首开股份(600376)
3Q19营收同比+39%、业绩同比+29%，京内外高毛利率项目集中结转
3Q19实现营收295.4亿元，同比+38.8%；归母净利润23.8亿元，同比+28.6%；毛利率和净利率分别为42.5%、8.0%，分别同比+16.0pct、-0.6pct。三项费用率11.0%，同比-0.3pct；每股收益0.82元，同比+38.1%；加权平均净资产收益率8.2%，同比+2.0pct；结算面积140.3万平，同比+31.6%；结算均价21,064元/平，同比+5.4%；业绩高增源于京内外高毛利率项目结算，比如北京国风尚越、成都花照紫宸、福州香槟国际等；业绩增速低于营收增速源于：1）营业税金及附加同比+175.6%，源于土增税增长较多；2）所得税同比+172.2%；3）合作项目结算增加致少数股东权益占比提升至48.8%；4）投资收益同比-60.8%。考虑到：1）公司19年计划竣工同比+36%；2）报告期末预收款达675.5亿元，同比+11.3%，覆盖18年营收达1.7倍；销售、竣工高增、预收账款创新高均保障公司全年业绩顺利释放。
3Q19销售691亿、同比+32%，全年销售额大概率将超1,000亿元计划
3Q19实现签约金额691.3亿元，同比+31.8%，完成年初销售计划68.4%；销售面积241.4万方，同比+21.2%，其中京内销售87.9万方，同比+68.7%，占比36.4%，京外销售153.5万方，同比+4.3%，占比63.6%。销售均价28,637元/平米，较18年均价+7.3%。考虑到：1）公司19年计划开复工1,997.6万方，同比+4.9%，并17、18年计划完成率分别为166%、173%，预示19年可售资源仍较充沛；2）公司土储集中于强一二线城市，并且京内土储占比达32%，在当前一二线市场韧性较强背景下，19年全年去化或超预期；3）公司前三季度销售金额已达691.3亿，保守假设四季度销售金额同比持平，预计全年销售金额可达1,174亿，对应销售同比增速或达17%。
3Q19拿地谨慎，成本可控，子公司拟增资扩股40亿利于降低负债率
3Q19新增规划面积163.2万方，同比+81.6%，其中京内、京外分别新增20万方、143万方，分别占比13%、87%，京外拿地力度持续加大。对应地价153.1亿，同比+24.2%；平均楼面地价9,378元/平米，同比-31.6%；拿地额占比销售额22.1%，拿地均价占比销售均价32.7%。拿地谨慎，注重成本可控。截至19Q3，未竣工土储1,953万方，其中74.7%位于强一二线城市（北京占比31.8%），优异土储结构确保销售稳增。19H1综合融资成本5.38%，较18年+0.02pct，仍处于较低水平。19Q3末，资产负债率、净负债率分别为81.8%、184.0%，同比-0.03pct、+12.2pct；此外，公司全资子公司城开集团拟计划在北交所增资扩股不超过40亿元，在不丧失城开集团控制权下，有利于增厚城开集团及公司净资产，降低净负债率。报告期内，表内销售回款376.2亿元、同比+14.0%。
投资建议：销售、业绩高增，子公司拟增资扩股降负债率，维持“强推”评级
公司作为北京市属国资房企，在北京国改加快背景下，依靠较为丰富的激励计划经验及京内国资整合中的显著优势，料将是京国改重要标的；公司自2007年重组上市之后积极变革，深耕北京、并积极京外扩张，推动销售快增，成为国内首家千亿地方国资房企；目前公司布局以强一二线为主，并属北京土储之王，一二线成交复苏赋予其较强销售弹性。近期大股东首开集团计划增持公司总股份的1-2%，充分彰显对当前价值认可及未来信心。我们维持公司19-21年每股收益预测1.55、1.79、2.05元，对应19/20PE为5.5/4.8倍，NAV折价达56%,18A/19E股息率高达4.7%和7.2%，维持目标价12.67元，维持“强推”评级。
风险提示：房地产市场调控政策超预期收紧以及行业资金超预期收紧。
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