中信建投發佈投資研究報告，評級: 買入。
晨光文具(603899)
事件
10月25日，晨光文具發佈2019年三季報。
2019Q1-3公司實現營收79.47億元，同比增長29.78%；歸母淨利潤8.02億元，同比增長28.36%；扣非後歸母淨利潤7.61億元，同比增長32.88%。分季度看，2019Q1/Q2/Q3分別實現營業收入23.56、24.83、31.09億元，同比增長28.00%、27.57%、33.02%；歸母淨利潤2.59、2.13、3.31億元，同比分別增長26.42%、25.02%、32.22%；扣非後歸母淨利潤2.33、1.95、3.33億元，同比分別增長29.54%、20.78%、43.89%。Q3當季業績增速超預期。
我們的分析和判斷
傳統業務回升，新業務持續發力，19Q3業績超預期
（1）傳統核心業務方面，公司一方面持續聚焦和深耕終端，另一方面全面推進四條賽道，同時伴隨秋季大學訊到來以及新產品的推廣營銷，驅動2019Q1-3傳統業務實現回升，較去年同期增長19%。截至2019年9月末，公司在全國擁有35家一級合作伙伴、近1200家二、三級合作伙伴，“晨光系”零售終端預計超過8萬家。同時公司持續推進單店質量提升，聚焦完美門店，積極推進連鎖加盟升級，推進配送中心後平臺升級和運營優化，打造精品文創專區、辦公專區和兒童美術專區，提升重點商圈佔比，擴大市場份額。此外，公司上半年以1.81億元自有資金收購安碩文教用品（上海）股份有限公司56%的股權，2019年4月底完成交割並開始並表。上海安碩是中國乃至全球最大的單體木製鉛筆製造企業之一，是中國鉛筆產業鏈最完整的，技術研發能力強勁，擁有的馬可品牌(MARCO)在木杆鉛筆行業具有很高的品牌知名度，彩鉛和色彩方面的技術儲備豐富，產品覆蓋兒童、大眾到專業線。此次收購上海安碩後，晨光文具有望與之在研發、產品和渠道方面實現協同，打造繼中性筆之後的第二個佔據市場優勢地位的品類。
（2）科力普保持高增，盈利能力穩步提升。伴隨2019年以來科力普持續中標新客戶，同時更注重中後臺供應鏈和物流能力的提升，加上規模效應逐步有所發揮，2019Q1-3晨光科力普保持高增，我們預計實現營業收入25億元，同比增長48%。同時晨光科力普的盈利能力也在穩步提升。2019Q1-3科力普淨利率約2%，較2019H1的1.92%以及2018年的1.24%提升明顯，未來隨著規模效應的顯現將有助於科力普盈利能力的進一步提升。客戶開發方面，公司2019年來政府客戶成功入圍多家政府、央企和大型企業客戶的採購項目，如山西省政府電商項目等；中國郵政集團公司各省電商項目；默沙東（中國）投資有限公司、TCL集團股份有限公司、上海盒馬網絡科技有限公司等；市場拓展方面，晨光科力普全國已投入運營5箇中心倉，覆蓋華北、華南、華東、華西、華中五大區域，對華東、華北、華南及華中等四倉輻射區域及範圍做了優化部署，在均衡各倉作業負荷的同時，提升了整體配送時效；在上海、北京、廣州、深圳、天津等九個城市自建配送隊伍，提高了配送效率，提升了客戶體驗，對相應地區的市場拓展起到積極的作用。
（3）九木開店超預期，零售大店模式加速發展。2019Q1-3晨光生活館（含九木雜物社）實現總營業收入4.2億元，同比增長91%。截至2019年9月末，公司在全國擁有337家零售大店，其中晨光生活館125家，九木雜物社212家（自營136家加盟76家）。其中根據九木公眾號10月25日數據，九木雜物社最新門店數量為225家，已提前完成新增100家門店的年度計劃，進入快速發展期。同時在加速渠道佈局基礎上，九木持續完善和調整產品品類，通過會員系統，增加消費粘性，從而滿足消費升級帶來的文創產品的消費需求，拓展公司在精品文創市場佔有率並促進公司品牌升級，實現了較好的同店增長。毛利率持續提升，盈利能力保持優異盈利能力方面，公司2019年前三季度綜合毛利率為26.79%，同比提升1.33pct；其中Q3單季度毛利率27.71%，同比提升2.49pct，環比提升2.33pct，主要受益於傳統業務高附加值產品佔比提升和增值稅減稅。2019年前三季度淨利率為10.23%，同比下降0.07pct。期間費用方面，2019年前三季度公司期間費用率為14.53%，同比上升0.39pct。其中銷售費用率同比減少0.34pct至8.82%；管理費用率同比增長0.27pct至5.81%，主要系人研發投入增長以及安碩並表導致費用有所增加所致；財務費用率同比增長0.02pct至-0.09%。
投資建議：
公司一體兩翼穩步推進，我們上調2019、2020年公司營業總收入為112.72、144.92億元，同比分別增長32.07%、28.56%；上調歸母淨利潤為10.38、12.57億元，同比分別增長28.65%、21.07%，對應PE為43.7x、36.1x，維持“買入”評級。
風險提示：
傳統業務需求大幅下滑，新業務發展不及預期，行業競爭加劇。
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