天风证券发布投资研究报告，评级: 买入。
晨光文具(603899)
公司 19Q1-Q3 实现收入 79.47 亿元，同比增长 29.78%，归母净利润 8.02 亿元，同比增长 28.36%，扣非归母净利润 7.61 亿元，同比增长 32.88%。 19Q3 实现收入 31.09 亿元，同比增长 33.02%，归母净利润 3.31 亿元，同比增长 32.22%，扣非归母净利润 3.33 亿元，同比增长 43.89%。
公司前三季度毛利率 26.79%，同比提升 1.33pct，净利率 10.23%，同比下降 0.07pct。其中 Q3 毛利率 27.71%，同比提升 2.49pct，环比提升 2.33pct，净利率 10.87%，同比下降 0.07pct，环比提升 2.21pct。 三季度毛利率有较明显提升，主要受益于新品和精品文创带来的产品升级、科力普规模效应提升和增值税减税。
因研发投入增加，期间费用率略有提升。 前三季度销售费用率 8.82%，同比下降 0.34pct，管理费用率 4.45%，同比下降 0.06pct，研发费用率 1.35%，同比提升 0.02pct。其中 Q3销售费用率 8.23%，同比下降 0.28pct，管理费用率 4.23%，同比提升 0.09pct，研发费用率 1.33%，同比提升 0.15pct。 由于今年前三季度控股子公司下属的部分子分公司结业清算产生损失等，导致今年非经常性损益同比减少约 1100 万，故扣非后净利润增速更快， 19Q3扣非归母净利润同比增长 43.89%。
现金流继续改善。 19Q3 经营性现金净流入 4.31 亿元，同比多流入 1.03 亿元； 前三季度经营性现金净流入 6.78 亿元，同比多流入 1.86 亿元。收货现金流 85.70 亿元，同比提升29.75%。其中 Q3 收货现金流 34.12 亿元，同比增长 30.83%，和收入匹配度良好。
公司三季度末应收账款 12.95 亿元，较二季度末增加 1.58 亿元，较去年同期增加 2.95 亿元。应收账款增加主要是科力普持续高增长，而科力普客户主要是大型央企与政府部门，回款账期相比传统业务更长， 同时上海安硕并表也带来应收款增长，但应收款增加幅度不大，回款情况总体良好。
九木杂物社开店略超预期。截至 10 月 25 日，九木杂物社在全国共计开店 225 家， 2019年已净开店 110 家， 现已进驻 51 个城市，较 18 年新进驻 19 个城市。 18 年九木杂物社开店主要集中在江浙沪地区， 19 年开店范围已覆盖全国大部分区域城市。
考虑到今年公司传统业务毛利率提升超预期，我们略上调盈利预测，预计公司 19 年-21 年净利润为 10.29 亿/12.71 亿/15.56 亿（原预计 10.14 亿/12.52 亿/15.33 亿），增速分别为 27.50%/23.51%/22.48%，对应 PE 分别为 42.5X/34.4X/28.1X，维持“买入”评级。
风险提示： 科力普拓展不及预期，同业竞争加剧等
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