據媒體報道，4月18日，“華夏中證四川國企改革交易型開放式指數證券投資基金”在深交所上市交易，它是中西部第一家設立的國企改革ETF，也是四川省為打造“西部金融中心”又一重大舉措。
另據報道，近期已有多家基金公司與各地方國資委進行接洽。國企上市公司較多的省份，例如山東、江蘇、廣東等，也在積極探索推出各具特色的區域性ETF，以“國資改革+金融創新”的模式推動當地國企改革。
老吳今天將為您解讀： 作為一種常態化的金融產品，ETF為何突然成了地方政府的“香餑餑”？ETF如何助推國企改革？國企改革有捷徑嗎？
從“管企業”到“管資本”
國企要改革，首先要改革國有資產監管體制，而這個改革過程必然涉及到國資委自身職能的轉變。自2003年以來，國資委一度對其監管的國企行使“管人、管事、管資產相結合”的權利，就是通常所說的“老闆”+“婆婆”的職能。由於這種監管模式行政色彩濃厚，不利於激發國企的活力，引起諸多詬病。
為改變國資委的權力過於集中的問題，2017年4月，國務院出臺了《國務院國資委以管資本為主推進職能轉變方案》，指出當前的國資監管方式存在越位、缺位、錯位等問題，要求國資委恪守權利邊界，簡政放權，不得干預企業依法行使自主經營權。該方案以權利清單的方式 ，精簡了國資委43項監管事項的審批權限。
什麼是以“管資本為主”？根據上述方案，核心要義就是今後國資委要“通過國有企業法人治理結構依法履行出資人職責。”換句話說，就是國資委不能直接干預國企的日常經營管理活動，而只能以“股東”的身份，按照公司治理的要求，行使“資產收益、參與重大決策和選擇管理者”的權利，比如按照公司章程選舉董事，以股東表決的形式參與公司重大決策，等等。
ETF：國企改革的“萬精油”
在 “管資本”的邏輯下，除了完善治理結構，國企改革還有多重目標。例如，國有資本要分散佈局，要保值增值，要有進有退，還要實現所有制的混合，等等。讓地方政府欣喜的是，通過與金融機構合作，利用ETF進行金融創新，可以一舉實現這些改革目標。
具體說，區域性國企改革ETF的金融創新功能體現在以下幾個方面：
其一，減少對國企的直接干預。國資委或平臺公司可以將自己持有的上市公司股份換購成EFT的基金份額，從而不再直接持股上市公司，基金公司取而代之，成為上市公司名義上的股東，形成“國資委或平臺公司→基金→上市公司”的新型國有資本授權模式。顯然，在這種模式下，國資委或平臺公司與國企之間增設了一個“隔離層”，國資委對企業的行政干預將大大減少。
其次，優化國有資本佈局。經過換購，國資委或平臺公司將自己持有單一或少數幾家上市公司的股份換成了基金份額，通過基金間接地持有“一籃子股票”，實現資產的分散化。資料顯示，四川省國資委旗下的四川省投資集團等5家平臺公司合計持有該ETF基金份額93.34%的份額，而該ETF將持有39家國有上市公司，其中包括在川的央企。通過ETF，地方國有資本可以配置一些央企的股份。
其三，有利於國有資產保值增值。投資者除了用股票換購ETF，也可以拿現金認購。更重要的是，ETF是公募基金，它可以向社會公開募集，認購門檻低，因此是很好的籌資工具。例如，四川國企改革ETF首發規模為60億，其中引入社會資金就達20多億。基金公司可以將這20億“真金白銀”在二級市場上按權重購買上述39只股票，從而推高它們的股價，實現國有資產的增值。因此，對國資委來說，這也是一種市值管理手段。
其四，有利於國企混改。社會投資者用現金認購ETF份額，基金公司再以募集的資金購買國有控股上市公司的股票，本質上就相當於拿社會資本去“收購”國企的股份，這也是社會資本參與國企混改的一種方式。
其五，有助於提高國有資本的流動性。ETF基金份額有多種退出渠道，投資得可以通過申購贖回的方式退出，也可以像買賣股票一樣轉讓其持有的基金份額。這還不是重點，因為上市公司的股份同樣也有很高的流動性，甚至比區域性國企改革ETF交易更活躍。但是，基金的優勢是，它起著代持股份的作用。國資委可以通過換購ETF，再轉讓ETF份額，實現“曲線”減持套現自己的原先持有的大宗股份，且不會對市場造成太大的衝擊。中石油和中興通信的國有股東都有過類似操作。
改革沒有捷徑
在基金模式下，國資委或平臺公司不再直接有上市公司的股份，它與基金公司之間形成一種信託關係，即由基金經理代表國資委對上市公司行使出資人的權利。由於增加了一個代理環節，這種監管模式會造成監管成本上升，效率下降。此外，基金經理作為金融從業人員，他們缺乏國有資產管理人員所具備的專業監管能力，對國家的產業政策和國企改革政策的理解也可能不到位，因此容易造成國資監管的“缺位”。
當然，基金公司可以再委託國資委或平臺公司去行使股東職權，但這也會面臨一些問題。一方面，每家平臺公司由於將單一或少數股份換購成了“一籃子股票”，對應的上市公司數目激增，因此他們沒有精力去參與管理。另一方面，EFT畢竟還存在其他基金持有人，特別是持續多期募集後，社會投資者的比例會很大，如果基金公司將過多的管理職能委託給個別基金持有人，可能會損害其他基金持有人的利益。
總之，地方政府創設ETF使得國有資產呈現“基金化”、“貨幣化”的趨勢，有利於分散投資、保值增值和提高流動性。從這個角度看，這似乎是一種很好的“管資本”模式。
然而，獲得“資本收益”僅僅是出資人的一項權利。出資人還要履行“參與公司重大管理”、“選擇管理者”兩項職權。但是，由於基金隔離了出資人與上市公司，因此不可避免地會“弱化”這兩項權利。我們最不願意看到的結果是，國資委從一個極端走向另一個極端，從“越位”變“缺位”：以前什麼都想管，現在變得什麼都不願管，由股東淪為財務投資者。
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