點擊上方藍字關注，更多觀點持續推送！
文|潘向東、劉娟秀、陳韻陽
事件
9月10日統計局公佈數據顯示，8月CPI同比上漲2.3%，前值2.1%；8月PPI同比上漲4.1%，前值4.6%。
正文
CPI環比漲幅強於季節性
對於8月CPI數據，我們理解如下：
其一，CPI環比漲幅0.7%、同比漲幅2.3%，均為今年3月以來最高水平，翹尾因素僅1%，為3月以來最低，凸顯8月CPI新漲價因素的強勢反彈。
其二，CPI食品價格環比上漲2.4%，為2001年以來同期最高水平，遠超出季節性增長，影響CPI環比上漲0.49個百分點。從食品分項來看，受高溫多雨天氣和水災的影響，鮮菜供給受到衝擊，價格環比上漲9%；受季節因素、豬瘟、3月底豬糧比價跌破盈虧平衡線等因素的影響，豬肉價格持續回升，8月環比漲幅達到6.5%，為2015年9月以來最高。鮮菜和豬肉是食品價格環比上漲的主要貢獻項，兩者合計拉動CPI環比上漲0.35個百分點。蛋類價格環比上漲12%，處於歷史同期偏強位置，與高溫天氣影響了產蛋率有關。
其三，CPI食品價格同比上漲1.7%，漲幅屬於歷史同期偏弱水平，原因在於，去年同期鮮菜、蛋類價格基數偏高，導致兩者同比增速沒有顯著提升，而豬肉價格同比增速依然為負，對CPI同比增速形成拖累。
其四，非食品價格環比上漲0.2%，同比上漲2.5%。近期北京、深圳以及部分二線城市房租上漲過快，CPI房租價格環比上漲0.6%，遠超出季節性，帶動居住價格環比上漲0.5%，但居住價格同比增速僅提高了0.1個百分點至2.5%，拉動CPI同比上漲0.5個百分點，拉動率沒有明顯提升，實際房租的上漲無法充分反映到CPI居住分項，原因是：1）統計樣本的差異，CPI統計全國範圍的房租變化，部分重點城市房租漲幅一定程度被平均掉了；2）私房房租在CPI居住項中權重較小。受暑期出行高峰與學生補課影響，旅遊價格上漲5.6%，教育服務價格上漲2.8%。
需要注意的是：1）核心CPI同比上漲2%，自今年2月以來同比漲幅首次出現回升，這反應剔除部分氣候因素與外部衝擊因素後，CPI非食品項內生動能有所加強。2）PPI生活資料價格同比繼續上漲，0.7%的同比漲幅為今年以來最高，繼續向CPI非食品項傳導。
其五，年內CPI同比增速中樞預計溫和抬升，不太可能觸碰3%的政策底線：
1）近期通脹預期的升溫主要在於供給側的收縮，而年內難以看到總需求的明顯回升。
2）CPI的最主要波動來源於食品分項。蔬菜生長週期短，進入秋季，氣溫降低和降雨減緩，蔬菜供給逐漸恢復，蔬菜價格在9月第一週出現了下跌，疊加蔬菜價格基數抬升，後續蔬菜價格同比增速可能逐漸下滑。不過由於壽光大棚需要重建，冬季的一些反季節蔬菜價格可能出現上漲。近期部分地區發生非洲豬瘟，供需同時收縮，豬肉價格有所上漲，後續豬肉價格走勢還得視豬瘟疫情的走勢決定，如果豬瘟繼續擴散，那麼這一輪豬週期可能提前觸底；如果豬瘟沒有大範圍擴散且得到有效控制，那麼豬週期觸底可能仍需時日，目前豬肉價格可能只是階段性反彈而非反轉，隨著產能的恢復，四季度豬肉價格可能震盪下行。
3）油價的高基數與醫療保健價格下行拖累CPI同比增速。
4）部分城市房租上漲過快，但不是全國普遍大漲，從歷史走勢來看，CPI房租分項對實際房租的變化並不敏感，顯著上升的可能性不大。
5）目前落地的關稅金額不大，中美貿易摩擦對年內通脹的影響不大。
年內CPI同比增速上升暫時不會影響貨幣政策。一方面，年內CPI增速超過3%目標值的可能性不大；另一方面，在通脹沒有明顯觸及底線的情況下，穩增長的優先級更高，貨幣政策緊縮不利於應對當前的經濟形勢。
雖然年內貨幣政策大概率不會通脹而調整，但進一步寬鬆的空間也比較小，實際上，從貨幣市場利率來看，貨幣政策前期過於寬鬆的局面已經略有收緊，年內貨幣政策可能由中性偏寬鬆向中性迴歸，主要目的還是推進結構性去槓桿，以及防範匯率風險。2018年9月美聯儲大概率加息，全年加息四次概率上升，人民幣貶值壓力上升。
PPI生活資料和生產資料價格同比增速走勢背離
8月PPI環比上漲0.4%，漲幅高於7月（0.1%），但受高基數影響，PPI同比增速回落0.5個百分點至4.1%。生產資料價格同比增速回落0.8個百分點至6%，生活資料價格同比增速繼續回升至0.7%，生產資料和生活資料價格增速走勢背離，反映的是“PPI-CPI增速剪刀差”的收窄。
分行業看，選取的29個行業中，27個行業價格漲幅（同比漲幅，下同）為正，10個行業價格漲幅擴大，漲幅前三分別是石油和天然氣開採業、石油加工煉焦及核燃料加工業、黑色金屬冶煉及壓延加工業。8月WTI原油價格同比增速維持在41%的高位，帶動石油相關行業價格較快上漲；儘管去年同期鋼材價格基數抬升較快，但8月環保限產力度一度加大，螺紋鋼等鋼材價格快速上漲，對同比增速形成支撐，8月黑色金屬冶煉及壓延加工業價格同比漲幅仍有9.5%。
後續PPI同比增速可能繼續趨於下行：第一，PPI翹尾因素回落，基數抬升；第二，8月末唐山環保限產不及預期，高爐開工率回升，同時，近期生態環境部已經明確環保限產不能“一刀切”，供給收縮對於原材料價格的支撐可能減弱；第三，後續出口增速面臨回落壓力，結構性去槓桿與防範化解地方債務風險的大前提下，基建投資增速反彈力度有限，居民收入增速下行意味著消費增速難以大幅回升，因此，短時間內難以看到需求明顯回升；第四，CRB綜合指數同比增速一般領先PPI同比增速2-3個月，CRB綜合指數同比增速自4月起開始回落，8月降至-4.78%。
隨著“PPI-CPI同比增速剪刀差”收窄，下游行業利潤受上游行業擠壓的情況將得到緩解。
END
新時代證券宏觀研究團隊
《證券期貨投資者適當性管理辦法》、《證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）》已於2017年7月1日起正式實施。根據上述規定，新時代證券評定此研報的風險等級為R3（中風險），因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風險承受能力為C3、C4、C5的普通投資者。若您並非專業投資者及風險承受能力為C3、C4、C5的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。
因此受限於訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。
負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關於任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素以及新時代證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯繫。
閱讀更多 潘向東 的文章
