更多案例，敬請期待微信公眾號：qdbankquan
本期快訊
7月17日，央行公告2018年中央國庫現金管理商業銀行定期存款（七期）招投標結果：3個月中央國庫現金管理商業銀行定期存款中標利率3.7%，與前次（6月15日）中標利率4.73%相比，下降了103個基點。大幅低於今年此前的6期同類存款（均為3個月定期存款），這是央行在引導市場利率走低，變向降息嗎？
2018年中央國庫現金管理商業銀行定期存款（七期）招投標結果
我們先看看下今年6月15日的招標結果，利率下降了103個基點，單月釋放1500億元。
這次國庫定存利率驟降，是否意味著貨幣政策專向寬鬆？
我們想要獲取答案，必須要先了解下什麼是中央國庫現金管理，誰是這個存款的受益人？運作流程和招標利率是否對市場有效？
01
認識下什麼是國庫現金管理？
國庫現金管理，是在確保國庫資金安全完整和財政支出需要的前提下，對國庫現金進行有效的運作管理，實現國庫閒置現金餘額最小化、投資收益最大化的一系列財政資金管理活動。
當前我國中央國庫現金管理的主要操作方式是商業銀行定期存款。中央國庫現金定期存款，是指將國庫現金存放在商業銀行，商業銀行以國債或地方政府債券為質押獲得存款並向財政部支付利息的交易行為。 國債、地方政府債券分別按存款金額的105%、115%進行質押。
『銀行圈』： 現在看明白了吧，國庫現金定期存款跟逆回購有點類似,逆回購操作週期相對較短。1500億元的國庫現金定期存款作為基礎貨幣存放於商業銀行，商業銀行再通過信用擴張的優勢進一步派生貨幣，通過貨幣乘數形成廣義貨幣M2，完成貨幣派生。
02
參與國庫現金定期的銀行有哪些？
國庫現金定期招標的參與者是商業銀行。根據財政部最新的規定，目前有58家銀行可以參與中央國庫現金管理。按照規則，每家參與銀行投標額不得超過當期中央國庫現金定期存款招標額的20％。下面是58家銀行的名單：
『銀行圈』：從歷史數據來看中小銀行始終是最活躍的參與者。全國性中小銀行及部分省會城市商業銀行的投標量佔比超過80%，由於其存貸比長期徘徊於監管控制線，當前的去槓桿，強監管又面臨不良指標久高不下，互聯網分流存款下降趨勢難以逆轉。這1500億元可以解部分小銀行的燃眉之急。
03
國庫現金定期利率會影響市場利率嗎？
目前我國貨幣市場利率主要包括：短期存貸款利率、銀行間同業拆借利率、短期國債利率、央行票據利率、債券回購利率和Shibor利率等。
國庫現金定期招標利率採用單一價格（荷蘭式）方式招標，招標標的為利率，邊際中標利率為當期中央國庫現金定期存款利率。所以最終確定的中標利率是以市場供求為基礎的市場化利率，在某種程度上同樣反映了貨幣市場的資金供求狀況。
下面我們通過對比上海同業拆解數據來驗證下中標利率的是否有效。
我們看到7月17日，同業拆借3個月的市場利率是3.601%，而國庫現金定期的招標利率是3.7%，率高於同業拆借市場利率10個基點。這是因為國庫定期存款可以作為銀行存款穩定性強，還可有效降低銀行存貸比。銀行願意提供略高於同業拆借利率成本獲取穩定的存款。
『銀行圈』點評：國庫定期的招標利率跟同業拆解利率波動基本趨同。正如我們上面分析的那樣，中標利率波動與中小銀行流動性關係密切，所以國庫定期招標利率反應了短期銀行業內資金供求的關係。此次大幅降低的國庫定期招標利率代表了短期銀行市場資金的供需情況，會給金融市場帶來引導作用。同業拆借市場是銀行、保險、財務公司等金融機構參與，反映了貨幣市場以及金融市場上短期資金的供需狀況。國庫定期招標利率產生的引導作用也會傳到其他金融機構作為參考，進而影響同業拆借市場利率。
04
為什麼要引導市場利率下降？
金融去槓桿對實體經濟的溢出效應明顯，投資放緩，信用違約風險增加，經濟基本面面臨下滑壓力。另外今天上半年表外業務大幅下降，金融去槓桿取得階段性的勝利，政府債務規模得到有效控制，市場也迫切需要一段休整期。而進入6月份以來一連串經濟數據出臺進一步印證了目前市場所存在的現實問題。在國內外經濟不利因素增多的情況下，央行貨幣政策更需寬鬆資金得呵護，以抵消快速去槓桿產生的收縮效果。
CPI連續三個月低於2%
6月CPI環比下跌0.1%，同比小幅回升至1.9%。豬肉價格連降3個月後小幅反彈，但鮮果和鮮菜季節性下跌，食品價格環比下跌0.8%，豬肉和食品價格下跌是CPI的主要拖累；雖然油價上帶來的輸入性的價格支持，但是仍然難掩CPI增速地位的境地。隨著國際油價漲幅收斂，7月份可以預見CPI同比升致2%左右，維持低位徘徊。
6月社融低位徘徊
央行公佈的6月份金融數據顯示，6月M2同比增長8.0%，低於去年同期和上月1.1個和0.3個百分點，增速降至歷史最低；新增社會融資規模1.18萬億，儘管較上月腰斬的新增社融規模有所回升，但仍低於預期和去年同期，1.84萬億的新增信貸看起來比5月大幅增加，但是難以抵消非標融資的大幅萎縮。6月社融依然低增11800億，同比少增約6000億，社融餘額增速也創下9.8%的新低。融資增速的大幅回落預示著國內經濟下行風險增加，需要更為寬鬆的貨幣支持。
投資緩，貿易窄，消費成唯一亮點
據統計局數據，中國二季度GDP同比增6.7%，中國經濟連續12個季度保持在6.7%-6.9%的區間。上半年，中國GDP同比增幅6.8%與去年同期持平。中國經濟的三駕馬車消費成唯一亮點。6月中國社會消費品零售總額同比增長9%，高於市場預期的8.8%。統計局數據顯示，今年上半年，最終消費支出對經濟增長的貢獻率為78.5%，高於一季度的77.8%。
今年上半年固定資產投資小幅回落。全國固定資產投資297316億元，同比增長6.0%，增速比一季度回落1.5個百分點。刷新了自1995年有記錄以來的新低。強監管和去槓桿造成地方政府債務融資受限，對當地政府基建投資構成較強約束，另一方面也間接導致了M2增速下降。
貿易順差同比大幅收窄。貨物進出口上半年總額141227億元，同比增長7.9%。貿易順差9013億元，比上年同期收窄26.7%。美元升值，人民貶值壓力增大，6月央行宣佈降准以來離岸人民幣兌美元一度跌破6.67關口。在岸人民幣兌美元官方收盤價創出2017年10月27日以來新低。
工業增加值連續四個月不及預期
中國6月規模以上工業增加值同比增長6%，低於預期的6.5%，較5月回落0.8個百分點，環比增長0.36%。1-6月，中國規模以上工業增加值同比增長6.7%。規模以上工業增加值已經連續第4個月不及市場預期。
05
新目標--保持流行性合理充裕
從2017年的“穩增長、去槓桿、防風險”到今年一季度貨幣政策執行報告中的“穩增長、調結構、防風險”，再到央行貨幣政策委員會2018年二季度例會指出的“管好貨幣供給總閘門，保持流動性合理充裕”
進入二季度，央行綜合運用各種貨幣政策工具，體現了保持流動性合理充裕、貨幣政策鬆緊適度的意圖。央行開展二次定向降準。6月6號，6月19日開展了兩次MLF，累計淨投放2500億元；開展了一次MLF擔保範圍擴充。6月25日五部委聯合下發《關於進一步深化小微企業金融服務的意見》，盤活銀行2500億以上的小微信貸資金，約8700萬戶小微企業受益。
進入7月，央行的操作更為細緻化，目的也更加明確。13日央行進行1885億元MLF操作，完全對沖當天到期量。到今天（17日）為了對沖稅期高峰等因素的影響，維護銀行體系流動性合理充裕開展的1000億元逆回購操作。還有今天格外提到的1500億元的國庫現金定期，引導市場利率下降。
細心的我們可以發現，進入二季度以來的貨幣政策將更加註重結構調整，確立了以保持流動性合理充裕為階段性貨幣政策目標。名義“降息”對市場傳遞信號太過強烈，也不符合貨幣政策注重結構調整的要求。而當前央行基本完成了利率市場化改革，通過創新貨幣工具，可以實現利率走廊不同期限利率調節的有效性。從近期的細節我們可以看出端倪，6月份的小微再貸款利率下調0.5%，專項支農再貸款和再貼現釋放1500億的流動性；17號國庫現金定期招標利率環比下降103個基點。央行的兩次市場操作，實現了結構性降息，釋放流動性的目的。『銀行圈』有理由相信在防風險、去槓桿的政策背景下，要穩定經濟避免下行，支持實體企業降低融資成本，避免信用風險暴露，貨幣政策會更加靈活，針對結構性的定向寬鬆的貨幣操作還會更加豐富。
閱讀更多 商業銀行圈 的文章
