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本期快讯
7月17日，央行公告2018年中央国库现金管理商业银行定期存款（七期）招投标结果：3个月中央国库现金管理商业银行定期存款中标利率3.7%，与前次（6月15日）中标利率4.73%相比，下降了103个基点。大幅低于今年此前的6期同类存款（均为3个月定期存款），这是央行在引导市场利率走低，变向降息吗？
2018年中央国库现金管理商业银行定期存款（七期）招投标结果
我们先看看下今年6月15日的招标结果，利率下降了103个基点，单月释放1500亿元。
这次国库定存利率骤降，是否意味着货币政策专向宽松？
我们想要获取答案，必须要先了解下什么是中央国库现金管理，谁是这个存款的受益人？运作流程和招标利率是否对市场有效？
01
认识下什么是国库现金管理？
国库现金管理，是在确保国库资金安全完整和财政支出需要的前提下，对国库现金进行有效的运作管理，实现国库闲置现金余额最小化、投资收益最大化的一系列财政资金管理活动。
当前我国中央国库现金管理的主要操作方式是商业银行定期存款。中央国库现金定期存款，是指将国库现金存放在商业银行，商业银行以国债或地方政府债券为质押获得存款并向财政部支付利息的交易行为。 国债、地方政府债券分别按存款金额的105%、115%进行质押。
『银行圈』： 现在看明白了吧，国库现金定期存款跟逆回购有点类似,逆回购操作周期相对较短。1500亿元的国库现金定期存款作为基础货币存放于商业银行，商业银行再通过信用扩张的优势进一步派生货币，通过货币乘数形成广义货币M2，完成货币派生。
02
参与国库现金定期的银行有哪些？
国库现金定期招标的参与者是商业银行。根据财政部最新的规定，目前有58家银行可以参与中央国库现金管理。按照规则，每家参与银行投标额不得超过当期中央国库现金定期存款招标额的20％。下面是58家银行的名单：
『银行圈』：从历史数据来看中小银行始终是最活跃的参与者。全国性中小银行及部分省会城市商业银行的投标量占比超过80%，由于其存贷比长期徘徊于监管控制线，当前的去杠杆，强监管又面临不良指标久高不下，互联网分流存款下降趋势难以逆转。这1500亿元可以解部分小银行的燃眉之急。
03
国库现金定期利率会影响市场利率吗？
目前我国货币市场利率主要包括：短期存贷款利率、银行间同业拆借利率、短期国债利率、央行票据利率、债券回购利率和Shibor利率等。
国库现金定期招标利率采用单一价格（荷兰式）方式招标，招标标的为利率，边际中标利率为当期中央国库现金定期存款利率。所以最终确定的中标利率是以市场供求为基础的市场化利率，在某种程度上同样反映了货币市场的资金供求状况。
下面我们通过对比上海同业拆解数据来验证下中标利率的是否有效。
我们看到7月17日，同业拆借3个月的市场利率是3.601%，而国库现金定期的招标利率是3.7%，率高于同业拆借市场利率10个基点。这是因为国库定期存款可以作为银行存款稳定性强，还可有效降低银行存贷比。银行愿意提供略高于同业拆借利率成本获取稳定的存款。
『银行圈』点评：国库定期的招标利率跟同业拆解利率波动基本趋同。正如我们上面分析的那样，中标利率波动与中小银行流动性关系密切，所以国库定期招标利率反应了短期银行业内资金供求的关系。此次大幅降低的国库定期招标利率代表了短期银行市场资金的供需情况，会给金融市场带来引导作用。同业拆借市场是银行、保险、财务公司等金融机构参与，反映了货币市场以及金融市场上短期资金的供需状况。国库定期招标利率产生的引导作用也会传到其他金融机构作为参考，进而影响同业拆借市场利率。
04
为什么要引导市场利率下降？
金融去杠杆对实体经济的溢出效应明显，投资放缓，信用违约风险增加，经济基本面面临下滑压力。另外今天上半年表外业务大幅下降，金融去杠杆取得阶段性的胜利，政府债务规模得到有效控制，市场也迫切需要一段休整期。而进入6月份以来一连串经济数据出台进一步印证了目前市场所存在的现实问题。在国内外经济不利因素增多的情况下，央行货币政策更需宽松资金得呵护，以抵消快速去杠杆产生的收缩效果。
CPI连续三个月低于2%
6月CPI环比下跌0.1%，同比小幅回升至1.9%。猪肉价格连降3个月后小幅反弹，但鲜果和鲜菜季节性下跌，食品价格环比下跌0.8%，猪肉和食品价格下跌是CPI的主要拖累；虽然油价上带来的输入性的价格支持，但是仍然难掩CPI增速地位的境地。随着国际油价涨幅收敛，7月份可以预见CPI同比升致2%左右，维持低位徘徊。
6月社融低位徘徊
央行公布的6月份金融数据显示，6月M2同比增长8.0%，低于去年同期和上月1.1个和0.3个百分点，增速降至历史最低；新增社会融资规模1.18万亿，尽管较上月腰斩的新增社融规模有所回升，但仍低于预期和去年同期，1.84万亿的新增信贷看起来比5月大幅增加，但是难以抵消非标融资的大幅萎缩。6月社融依然低增11800亿，同比少增约6000亿，社融余额增速也创下9.8%的新低。融资增速的大幅回落预示着国内经济下行风险增加，需要更为宽松的货币支持。
投资缓，贸易窄，消费成唯一亮点
据统计局数据，中国二季度GDP同比增6.7%，中国经济连续12个季度保持在6.7%-6.9%的区间。上半年，中国GDP同比增幅6.8%与去年同期持平。中国经济的三驾马车消费成唯一亮点。6月中国社会消费品零售总额同比增长9%，高于市场预期的8.8%。统计局数据显示，今年上半年，最终消费支出对经济增长的贡献率为78.5%，高于一季度的77.8%。
今年上半年固定资产投资小幅回落。全国固定资产投资297316亿元，同比增长6.0%，增速比一季度回落1.5个百分点。刷新了自1995年有记录以来的新低。强监管和去杠杆造成地方政府债务融资受限，对当地政府基建投资构成较强约束，另一方面也间接导致了M2增速下降。
贸易顺差同比大幅收窄。货物进出口上半年总额141227亿元，同比增长7.9%。贸易顺差9013亿元，比上年同期收窄26.7%。美元升值，人民贬值压力增大，6月央行宣布降准以来离岸人民币兑美元一度跌破6.67关口。在岸人民币兑美元官方收盘价创出2017年10月27日以来新低。
工业增加值连续四个月不及预期
中国6月规模以上工业增加值同比增长6%，低于预期的6.5%，较5月回落0.8个百分点，环比增长0.36%。1-6月，中国规模以上工业增加值同比增长6.7%。规模以上工业增加值已经连续第4个月不及市场预期。
05
新目标--保持流行性合理充裕
从2017年的“稳增长、去杠杆、防风险”到今年一季度货币政策执行报告中的“稳增长、调结构、防风险”，再到央行货币政策委员会2018年二季度例会指出的“管好货币供给总闸门，保持流动性合理充裕”
进入二季度，央行综合运用各种货币政策工具，体现了保持流动性合理充裕、货币政策松紧适度的意图。央行开展二次定向降准。6月6号，6月19日开展了两次MLF，累计净投放2500亿元；开展了一次MLF担保范围扩充。6月25日五部委联合下发《关于进一步深化小微企业金融服务的意见》，盘活银行2500亿以上的小微信贷资金，约8700万户小微企业受益。
进入7月，央行的操作更为细致化，目的也更加明确。13日央行进行1885亿元MLF操作，完全对冲当天到期量。到今天（17日）为了对冲税期高峰等因素的影响，维护银行体系流动性合理充裕开展的1000亿元逆回购操作。还有今天格外提到的1500亿元的国库现金定期，引导市场利率下降。
细心的我们可以发现，进入二季度以来的货币政策将更加注重结构调整，确立了以保持流动性合理充裕为阶段性货币政策目标。名义“降息”对市场传递信号太过强烈，也不符合货币政策注重结构调整的要求。而当前央行基本完成了利率市场化改革，通过创新货币工具，可以实现利率走廊不同期限利率调节的有效性。从近期的细节我们可以看出端倪，6月份的小微再贷款利率下调0.5%，专项支农再贷款和再贴现释放1500亿的流动性；17号国库现金定期招标利率环比下降103个基点。央行的两次市场操作，实现了结构性降息，释放流动性的目的。『银行圈』有理由相信在防风险、去杠杆的政策背景下，要稳定经济避免下行，支持实体企业降低融资成本，避免信用风险暴露，货币政策会更加灵活，针对结构性的定向宽松的货币操作还会更加丰富。
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