一石激起千层浪。
8月3日中国央行突然发布通知，决定自8月6日起将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0调整为20%。
这项政策一经面世，境内外人民币汇率迅速从年内低点6.9大幅反弹逾700个基点，在岸人民币兑美元汇率直接回到6.8270附近。
为何央行这一举措能令人民币如此扭转乾坤？未来央行还会出台哪些汇市干预措施力挺人民币企稳？未来人民币究竟是跌是涨？围绕这些热门话题，本期海银视角将做一次全方位分析梳理。
人民币汇率涨跌依然取决于美元好坏
在回答上述三大问题前，首先需回答一个疑惑，为何央行在众多外汇干预措施里，偏偏先选择上调远期售汇业务的外汇风险准备金率？
在这里，海银视角先解释一下何谓远期售汇业务的外汇风险准备金。
这里所说的“售汇”，是从银行角度来说的，对应着企业或者个人的“购汇”——当企业或者个人在未来某个时间有外汇需求时，他们可以现在买入外汇，也可以和金融机构签订一个远期执行的协议，锁定汇率风险。对金融机构而言，这个就是远期售汇业务，因为金融机构承担未来出售外汇的责任。
其实，远期售汇业务包括很多种，比如掉期、期权和远期合约等等。以最简单的远期合约为例，它是指企业（个人现在不允许参与）和银行签订一个合约，约定未来某个时间，以固定的汇率用人民币到银行兑换美元。
举个简单的例子，一家进口企业A与银行签订了一个远期购汇合约，约定3个月后以1:6.5的汇率购买1亿美元。即使3个月后美元兑人民币汇率贬到了1:7，A企业也能以6. 5亿元购买到1亿美元。如此相比从二级市场购买美元，企业等于节省了5000万元。此外，它也可以把这笔美元按市场价卖出去，净赚5000万元。
由此市场出现了一个有趣现象——当人民币存在贬值预期时，而且贬值空间大于做空成本时，带有投机目的的企业会加大对远期购汇合约的需求。有真实贸易背景的企业出于套期保值的目的，也会加大对远期购汇的需求，以锁定未来的购汇成本。
这也就是为何每逢人民币贬值预期升温期间，远期购汇合约签约规模会大幅增加的原因。比如今年6月银行代客远期售汇额高达338亿美元，创下2015年8月以来的最高值，代客结汇和净结汇分别只有200亿美元和-137亿美元。7月相关数据还没有公布，但海银视角认为，随着7月人民币一路下跌至6.9附近，当月代客远期售汇规模会进一步上升。
接下来海银视角就要提到关键点——银行远期售汇签约规模扩大，会对即期汇率形成负反馈，加速人民币贬值预期自我实现。
为何这么说？因为银行在签订好远期售汇合约后，为了对冲自身面临的汇率风险，通常会即时在外汇市场上买入外汇用于交割或对冲汇率波动风险，导致人民币面临更多抛盘和贬值压力。
因此，远期购汇交易规模骤增看似“避险操作”，其实给即期汇率持续下跌构成巨大冲击。
这也是近期人民币汇率快速下跌的主要原因之一，而央行此举恰恰是针对这个现象而来。
事实上，要遏制汇率快速贬值趋势，央行存在两种干预手段。一种是直接消耗外储，抛出美元买入人民币；二是在制度层面做出调整，提高做空人民币的成本。
由于周四外管局下半年工作会议提出要保障外汇储备规模，因此央行采取提高远期售汇业务外汇风险准备金措施提高沽空成本，也就变得水到渠成。
那么，为何周五央行出台的这项措施会引发如此大的人民币汇率反弹幅度？
海银视角认为，主要原因有三个：
01
一是人民币短期跌幅有点过度，相比2016年人民币贬值预期强烈时期溢价幅度高达4%-5%，当前美元兑人民币1年远期（NDF）溢价仅为0.2%，表明机构投资者认为人民币未来下跌空间有限，因此一旦央行采取干预措施，市场迅速扭转此前看跌人民币情绪，转而抄底看涨；
02
二是美元指数历来有加息之后冲高回落的“习惯”，也令很多机构不敢持续买跌人民币，因此央行干预措施的出现，反而给他们一个获利了结离场的机会；
03
三是从中美利差、政策态度和预期差分析，尽管人民币汇率仍有贬值空间，但未来下跌空间正在收窄。原因是当前人民币对美元贬值幅度已较接近中美利差水位，贬值压力的释放愈发接近充分。
当然，如果投资者认为央行此举将令人民币彻底摆脱此前下跌颓势，目前这个判断还为时尚早。
一方面尽管提高远期售汇业务外汇风险准备金有助于抬高做空人民币成本，但这并不意味着人民币就能止跌反弹，在当前中美货币政策持续分化、中国宏观经济下行压力骤增，中美贸易争端升级等不利环境下，人民币在宏观经济基本面的贬值压力依然存在，其对市场的影响力要大于干预政策；
另一方面越来越多机构也认为人民币需要适度贬值，央行也在增加对人民币上下波动幅度的容忍度，以此增强中国出口竞争力，尽可能缓解中美贸易争端升级对中国出口的不利冲击。
不过，海银视角认为，随着央行出手干预，未来人民币快速贬值的趋势可能被彻底打破，取而代之的可能是兑美元的缓慢贬值，因为一旦人民币持续快速贬值，那么央行很可能会直接动用外汇储备干预汇市，或者重启逆周期因子打破人民币新的单边下跌预期。
对于人民币汇率未来走势到底是企稳反弹，还是延续慢跌行情，海银视角认为就人民币自身而言，汇率贬值压力已经得到较为充分的释放，中美利差对汇率的拖累也在缩小。未来需要注意外部风险，比如经常账户赤字压力给人民币汇率施加的新下跌压力。
此外，美元涨跌对人民币能否企稳反弹的影响力尤其巨大，目前海银视角综合多家机构的观点，认为四季度美元指数可能因加息靴子落地而冲高回落，到时人民币可能止跌反弹，但年内不大会跌破7整数关口。
因此，海银视角认为，未来人民币汇率可能会出现两大新趋势，一是保持对一篮子货币的汇率基本稳定，二是人民币兑美元汇率波动将取决于美元指数涨跌表现。
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