提要：
Top20中50%是宏觀策略
3家來自小虎群（Tiger cubs）
宏觀2極分化：價值派（自上而下+自下而上）前進，交易派（自上而下）後退，系統化（systematic macro）派後退
13家理念價值投資，但只有1家純價值投資
量化2極分化：價值派前進
2家PE
3家涉足固定收益
謹以此文
向各位投資大師、對沖基金界的領路人、踐行者致敬！
向挑戰命運、挑戰市場（Beta）的人致敬！
無論尊卑、無論成敗……
沒有成功或失敗的 Alpha，
就沒有長期安逸向上的 Beta。
眾人皆醉我獨醒的屈原 ，
每天週而復始把巨石推上山的Sisyphus（西西弗斯），
盜火的Prometheus（普羅米修斯），
抗日的勇士，
文革中追求自由的人，
進城的農民 ……
想延年益壽的、煉丹的皇帝、術士，
用生物技術和機器人改善醫療的工程師，
Benjaman Graham, Buffett,
Granville, Pretchter, Turtle Traders,
Dow Jones, Jess Livemore, Soros,
Thorp，LTCM ……
有人成功，
有人失敗……
沒有這些主動的人（Alpha），
人類如何自由解放？
社會如何進步？
被動（Beta）投資者如何坐享其成？
每個人由於受限於自己的成長曆程和環境，對事物認知不同，都會存在認知偏差。以下僅是個人思考，所有評語部分排名先後，孰優孰劣，純粹為了總結個人投資經驗之用。疏誤在所難免，歡迎大家指正、交流。
感謝業內好友，W兄，Global Sigma饒兄，量旗投資全兄對部分內容的指正、解讀、釋疑。
1、LCH Top 20全球絕對收益（USD）最高的對沖基金
LCH 是 Rothschild（羅斯柴爾德）家族的FOF部門，是全球最早的FoHF之一，主要投資於對沖基金。LCH的基金名叫THE CAPITAL HOLDINGS FUNDS。
ABOUT LEVERAGED CAPITAL HOLDINGS
Leveraged Capital Holdings (LCH) is a multi-manager fund which invests predominantly in equity strategies, both long and short and to a lesser extent in other strategies, including global macro, predominantly in the United States.
THE CAPITAL HOLDINGS FUNDS
The Capital Holdings Funds family of funds started in 1969 with the launch of Leveraged Capital Holdings, the first multi-manager fund of its type in the world. Our philosophy has remained the same throughout: pursue the most talented managers suited to the expected market conditions and allocate to them in a way that results in an exceptional track record of capital appreciation over the medium to long term and through many different environments, while reducing volatility.
Our investment process is extraordinary, the funds benefit from the active involvement of experienced investors who participate in the Investment Advisory Committees and on the Board of the Company. They are supported by a dedicated team at Edmond de Rothschild Capital Holdings Limited, which is the Principal Supporting Services Company of the family of funds.
2017新榜：
我們在名單上補充了各家基金管理公司主要策略，另制了一張新表。見下圖：
從上表，我們可以看到 LCH 全球 Top20 中，
50%是全球宏觀策略： BW, Soros, Lone Pine, Viking, Appaloosa, Moore, Brevan, Egerton, Caxton, SAC
SAC，我們把它算半家宏觀、半家量化 —— 公司目前主要多策略（Multi-Manager）：人工股票多空 （Discretionary L/S）、宏觀 （Macro）和系統化（Systematic Strategies）。宏觀只是他的主策略之一——它前員工江平是宏觀交易員，曾是華爾街收入最高的交易員之一。而且Cohen的某些交易理念或管理模式類似Tiger的Julian Robertson
3家來自小虎群（Tiger cubs）
宏觀策略2極分化：選股型價值派（自上而下+自下而上）前進，交易型（自上而下）後退（Paul Tudor 退出Top 20），系統化（systematic macro）派後退（Two Sigma退出Top20）
量化2極分化：偏價值派前進，偏系統化後退（用系統化方法做宏觀資產配置的BW 2017年收益只有大概0.3%左右，擅長系統化宏觀、新近走類被動投資（risk premia fund）、工具化路線的Two Sigma被擠出Top20）
6家涉及事件驅動：Baupost, Appaloosa, Elliott, Paulson, King Street, TCI
6家事件驅動中，除了Farallon和Paulson偏併購套利，其他4家主要做困境投資 (Distressed)
2家類PE策略：Elliott，TCI
2家涉足固定收益：Och Ziff，Farallon
3家多策略（multi-manager）：SAC, Millennium, Brevan 這幾家都類似MOM或prop trading管理模式，用優勝劣汰的方法從交易員抓取alpha，並不過度依靠某一個明星基金經理、交易員或模型。某種意義上來說，也許管理模式更重於交易理念
核心理念是價值投資的13家：Citadel, Baupost, 3家Tiger Cubs, 2家PE等
純價值投資的只有 Baupost 1家，Baupost 的基金經理 Seth 其實比 Buffett 更純粹，只做二級市場；後者橫跨一、二級市場，類似PE
5家涉及量化：但核心思想是量化，或量化比重高的大概只有DE Shaw, Millennium 2家，而且後者更偏 multi-manager管理模式。
共11家自成立以來，費後收益總和超過目前的管理規模。
2016：
補充一下：
2016年的第19名Tudor是Soros的好友，也是宏觀對沖基金代表，擅長使用技術分析，並在Virginia大學教授技術分析。Soros的奇書《Alchemy of Finance》的序為Tudor所作。
Tudor Investment 的2017年業績不理想，進行了業務重組，關掉了由助理CIO，Andrew Bound和Aadarsh Malde管理的多策略（multi-manager）宏觀基金Discretionary Macro基金，全部轉入Tudor親自管理的旗艦基金，也是多策略（multi-manager）基金，Tudor BVI。
2016年的第20名Two Sigma的David Siegel曾是DE Shaw （擅長量化）的Chief Information Officer和Tudor （擅長宏觀）的Chief Technology Officer —— 不知Two Sigma的明星產品系統化宏觀（systematic macro）是否和他的經歷有淵源。
Two Sigma並不是傳說中的純粹的量化基金，而是涉及宏觀、量化、alpha-capture，被動投資（risk premia），相對價值/固收，另類收益/房地產，能源、PE、風險投資等業務。和Citadel一樣，他們的高頻交易業務在賣方Two Sigma Securities部門。
2、價值投資驅動上行
今年的排行榜，價值投資為核心理念的顯著上行，並且數量提升。
由於宏觀的 Tudor （discretionary macro）和 Two Sigma （systematic macro） 被 Egerton （價值、選股型macro）和 TCI （價值、事件驅動、PE）擠出，
核心理念是價值投資的基金增加到13家：分別是 Citadel, Baupost, 3家Tiger Cubs, 2家PE等。偏量化的基金中，2016年第5的 Citadel 和第3的 DE Shaw 位置互換。二者實際有本質區別，Citadel 雖然是系統化，其實和大多數價格驅動的量化有一定區別，Citadel 是系統化價值投資，系統化是一種輔助工具。就這一點，我曾和朋友、前 Citadel Global Equity 部門的 Equity Derivatives 投資經理，量旗投資的CIO，全宇全總探討過。如下：
我：全總，Citadel 內部 systematic比重大，還是價值大？
全：他們主要部分的起點都是價值基本面，但是最後都是要systematic化
我：明白。可以理解成 內核價值+工具量化 的模式吧？
全：準確地說，核心理念是系統化，這也是Ken （Citadel CEO）的第一個要求，目前主要業務是系統化基本面投資，以及系統化進入傳統業務，比如期權做市，Citadel用3年做到市場第一。
我：我看 Rothschild 把 Citadel 歸入 Systematic了。
全：Citadel 如機器一樣運行，把內核的價值，系統化的實現。
我：Citadel會去一線調研數據嗎？
全：是的，非常的深入。
我：這麼利害！那磨合的工程也很大了？
全：是的，但是Ken的格局大，非常堅持，所以可以落實。不過Citadel的子基金 tactical trading fund 更系統化和偏量化 —— 量化為主，基本面為輔。但是 Citadel 公司的核心還是，深入基本面，系統化地實現基本面價值的收益。
我：一線調研得不少人力吧？
全：是的。Citadel 的 global equity 研究員就是有150-200人。 Commodities部門基本面研究員也有30號人以上。
我：這麼多！ 那Citadel的 Alpha Leaugue （Citadel的alpha-capture業務名稱）業務線有多少外部投顧呢？ 據我瞭解，Two Sigma有3000個外部投顧，Marshall Wace 2000, GSA 100。
全：Citadel的alpha-capture投顧有180-200左右。
我：（震驚）GSA（Alpha-Capture基金之一）才100個投顧……
全：公司的發展理念不一樣。
我：學習了。
全：我是Citadel和Two Sigma模式的實踐者。
還需要補充一下，國內一般認為Citadel和Two Sigma是量化代表，因為二者都擅長高頻，這其實是個巨大的誤解。因為他們的高頻業務都在 Citadel Secrities 和 Two Sigma Securities，其實是券商部門（賣方）做市商業務 —— 不在對沖基金（買方）業務線內。高頻做市在國外大部分算在券商賣方業務，比如Virtu —— 他們越來越像交易所，和交易所競爭；少部分歸屬投行自營（prop trading）或自營交易公司。
3、宏觀2極分化：價值上行 交易型下行
2016年，排名19和20的宏觀基金代表， Tudor （人工宏觀）和 Two Sigma （系統化宏觀） 在2017年被 Egerton （價值、選股型宏觀）和 TCI擠出。這樣宏觀策略由2016年的10家半降低到2017年的9家半。
我猜測，這樣的局面，主要由於：
前老虎基金的小虎群（Tiger cubs）為首的選股型宏觀，其實運用的是價值投資方法，結合了宏觀的自上而下，實際交易頻率低，持倉比量化集中，交易頻率比量化低，而且2017年股市整體穩定向上，沒有黑天鵝或大幅波動，所以業績穩定；
而交易型宏觀（Tudor）和量化宏觀（Two Sigma）由於持倉分散，交易頻率高，高度依賴波動率的提升，實際等於做多波動率 —— 對這種策略，2017年最大的黑天鵝是沒有黑天鵝……
由於我個人使用系統化宏觀策略，這裡分享一些個人體會：
在2017年，宏觀策略明顯受制於對個股alpha深挖不夠，另外某些個別股票或板塊的小趨勢形成了宏觀大趨勢 —— 類似我們之前探討過的分形（Fractal），比如雲計算、Bitcoin，手機升級換代和物聯網對芯片的刺激；但由於對基本面深挖不夠，錯過了一些收益風險比更高的建倉時機。所以我們也把提高基本面分析比重納入未來的規劃；
在2017年，確實有一些流暢的大趨勢，比如法國大選，軍工，FAMNG，電商對傳統商業的擠壓…… 這類穩定性高的機會確實容易用自上而下+系統化抓到，但由於系統化宏觀要求分散投資，所以利潤很難快速提升，不能快速進入自我加強的“反身”效應局面；
在2017年，如果拋開價值投資的話，其實科技股之類的行情非常流暢，還是很容易被CTA量化系統抓到，但如果一定要用自上而下或宏觀基本面的方法過濾，又會錯失不少機會；
我們認為2017年市場波動率下跌的原因之一，是ETF持續擴張，吞噬市場流動性，造成波動性衰減。
但是，對於2018年，如我們之前預測、事實也正在發生：波動率放大，黑天鵝事件增多，這種環境天然利於全球宏觀策略，包括交易型和系統化型。根據今年2月的HSBC對沖基金數據，在2月中全球市場動盪，波動率暴漲中，宏觀策略的表現明顯優於股票多/空和量化CTA。
從最近10年來看，Tiger系的自上而下+自下而上，強調價值投資的宏觀派，和Two Sigma為首的系統化宏觀（AUM500億美金）、以及同時接受價值投資和量化信號（但價值佔絕對核心，而且強調一線調研）的新秀 Pharo （AUM100億美金）發展穩健、迅猛，勢頭強過早起先行者Soros, Tudor —— 但我認為分化原因不一定完全因為理念或技術，也許和管理模式、公司文化有關。
另外，根據Credit Suisse, HFRI, Research Affiliates, Prisma等機構研究，宏觀對沖具備抗黑天鵝，優化FOF投資組合的Sharpe, Skewness, Beta的功效。
在美股估值的CAPE值歷史新高，地緣政治衝突加劇，各國央行開始收緊流動性的大背景下，從資產配置的角度，交易型和系統化型宏觀策略的配置價值升高。
4、Tiger cubs （小虎群）佔3/20
由於新秀 Egerton （價值、選股型宏觀）的加入，LCH Top 20榜上，加上Lone Pine和 Viking，老虎基金家族（Tiger cubs）實際已經佔據了3個席位。
這3家的規模或收益總和，實際高於排名第1，2的BridgeWater和Soros；
3家總規模572億美金，大於Soros的270億，小於BW的1199億；
但盈利能力，3家費後盈利679億，大於BW的497億和Soros的439億。
而且3家Tiger cubs分別成立於1997，1999，1995，比BW（1975）和Soros（1973）晚了20年。
我們前面詳細介紹過老虎基金的創始人Julian Robertson，此處不再贅述。詳見：
無冕之王 Julian Robertson （修訂版）
Julian Robertson旗下的小虎群據估計總管理規模2500億美金，比2個BW還大。從Julian Robertson 的老虎基金，我們嘗試尋找一些成長經驗：
有核心的投資理念：價值投資
宏觀對沖框架，自上而下+自下而上
教練、培養人才。無為而治，沒有員工守則，讓員工自學 （VS BW的Principal，和系統化管理，工業化基金管理）
學習能力強
通過人才的優勝劣汰，策略進化（傳統左側交易的價值，到成長、宏觀）
下面的表格，是根據個人的思考，比較的幾位大師（不分高下，純粹為總結經驗之用）：
5、11/20家，自成立以來，費後收益總和超過目前的管理規模
另外我們發現，在Top20中，共11家自成立以來，費後收益總和超過目前的管理規模，其中8家是全球宏觀策略。
11家分別是：
Soros
Citadel
Lone Pine
DE Shaw
Viking
Appaloosa
SAC
Moore
Paulson
Brevan
Caxton
當然，這個數據過於粗糙，並不科學，比如Tudor歷史上峰值是2015年時的140億美金，如今只有當年一半。
6、歐美價值投資和A股的本質區別
最後，補充一下，雖然榜上有13家使用價值投資，但我認為他們的價值投資和A股有很大不同，主要因為：
A股沒有做空機制、退市機制，
A股市場無法完成優勝劣汰，企業壽命短，但劣質企業無法順暢做空，
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外加漲跌停板，T+0限制，A股流動性容易受到操控，
A股法制和做空機制不健全，價值驅動的併購套利，維權投資者，類P/E等無法在國內使用。
綜合來說，兩邊土壤不同，歐美市場基於優勝劣汰，A股市場還停留在制度化地劣幣驅逐良幣，可供選擇的價值投資標的相對稀缺。
附：金融時報新聞（來源LCH）
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