5月4號，亞夏汽車（002607）發佈《重大資產置換及發行股份購買資產報告書》，中公教育作價185億借殼。
對於知名公司的上市，借殼，或者被收購，一直是我們的重點研究方向。包括之前的北汽新能源曲線上市和噹噹網被海航收購的時候，我們都第一時間給出分析與結論。
與每日關注熱點不同，幾百頁的併購報告書背後，反倒能揭示極為詳盡的行業信息。通過分析併購案例找到合適的投資機會，這個我們之前在快樂購（300413）的分析上有過非常成功的案例。即使剛復牌都是無量板，但之後依然會有很多的機會。
在此之前，因為政策不確定性的問題，教育公司登陸A股是難上加難，中公的直接競爭對手華圖教育曾經四次試圖登錄A股，但均以失敗告終。中公從15年開始接受IPO指導，但直到今年，也沒有能夠IPO成功。
所以，這一次，意義非凡。
在A股隱形的教育行業
在中國，太多的父母願意用一切資源來換取孩子的步步高昇和一躍龍門。教育是階級的門票，是突破階級枷鎖的鑰匙。十年樹木，百年樹人，教育這件事向來都是一個國家和國民的頭等大事，而教育股的投資應該是一個很值得關注的方向。
但說來大家可能有點驚訝，雖然教育是大行業，甚至不亞於大消費行業。在消費牛股輩出的今天，大部分在A股基本上都不知道有哪個知名的教育企業，更別提大牛股了。
不過整個教育行業的資本市場窘境在近兩年開始有所改善。
在中公教育宣佈借殼之前，教育行業雖然在A股還一直不溫不火，但是在美股和港股已經有所起色。僅在今年，就有尚德機構、精銳教育接連登陸紐交所，中公教育的最大對手華圖教育也在3月發佈招股書，即將登陸的是港股。
在中公宣佈登陸A股之際，教育行業狂歡年變得名副其實，各大資本市場也陸續出現了更多為人熟知的企業。
但與A股其他行業相比，教育行業仍然相對“小眾”。截至目前，在各大財經數據平臺所進行的A股行業分類中，尚無專屬於“教育”的整體行業板塊。這當然跟大部分教育相關的公司都去了美股和港股上市有關，但除了去年鬧得滿城風雨紅黃藍和老牌的新東方，你還能想到其他嗎？怕是也有些許困難。
迄今為止，國內最大的教育上市公司是美股的好未來和新東方。市值大概是千億人民幣級別，不到兩百億美元。
從東方財富教育板塊導出的股票，僅有這幾個，看看市值，基本都是典型的小盤股。
比起教育在人民生活中的地位，A股市場的這些教育公司，基本可以算是隱形了。
從中公和華圖，我們看到了什麼？
中公教育，華圖教育，應該是大部分人都熟知的兩家公司，即使沒有去上過課，街邊廣告肯定都看到過。
兩家公司最主要的業務都是公務員招考的培訓，然後還有事業單位，教師的招考培訓。兩家公司這幾塊業務在國內基本遙遙領先，呈現雙寡頭的態勢。
先看看兩家公司的賺錢模式吧，這或許是大家最好奇的部分。3萬的面試培訓班，應該都聽說過吧？大家都認為躺著就能賺錢的公司，終於有機會一探究竟了。
商業模式：
收入：主要是學費收入，等於學生數*客單價。
成本：主要是教師薪酬+開班費，兩者佔比接近成本的九成。下圖是中公教育披露的成本詳細數據：
中公和華圖17年的淨利率分別為：13.0%和16.8%。
兩相比較，華圖略微好些，總體看都算是挺高的利潤率了。雖然沒到躺著掙錢的地步，基本上利潤率還算是挺高的，而且非常穩定，常年變動不到兩個百分點。
所以，其實這兩家公司的商業模式還是非常清晰的，想要收入和利潤增加，一是增加學生數，二是提高客單價。而成本基本上都是可變成本，而且變動比較小。
規模對比：
華圖在的招股書披露，根據公務員招錄考試的收入計算，華圖市場份額為12.7%（市場規模99億），佔比排名第一。但是中公的借殼報告書出來之後，可以看到，中公的公務員招考收入為20.7億，市場份額接近21%。中公才是現在的市場第一。
從培訓的機構數量上來說，中公也是要大一些。兩者基本都已遍佈全國，中公擁有的機構數量上要高出
50%。中公教育，截至2017/12/31，遍佈319個城市31個省份/自治區，共有582個機構。
華圖教育，截至2017/12/31，遍佈326個城市31個省份/自治區，共有393個機構。
成長性：
近三年，中公教育的業績取得了近十倍的增長，著實令人吃驚。
14年的時候營收14.2億，淨利潤僅在0.5億左右。
17年實現了40.3億的營收，淨利潤達到了5.3億，足足是14年的十倍。
相比華圖而言，營收上的差距越拉越大。15年，中公營收高出58%。17年，高出80%。
對比利潤，更是有點後來者居上的意思。15年，中公淨利比華圖低24%。17年，淨利反而高出41%。
而這一切的基礎是，報考公務員的人數這幾年是比較平穩的。國家公務員從2008年招錄13,787人上漲至2017年的27,061人，年均複合增長率為7.78%；競爭比從08年的接近45:1下降到了17年的不到40:1。可見整體公務員招錄的市場這幾年基本是，沒什麼增長的。
公務員招錄行業培訓規模受限的時候，中公卻能實現增長，憑什麼？
業務上看靠的是公務員培訓之外的增長。在2017年度，中公教育公務員招錄培訓的營收佔比為51%，為中公教育貢獻的營收依然超過了一半。但是相比15年的佔比65%，已經下降很多。
而事業單位招錄的收入佔比提升2個百分點，教師招錄的收入則提升了7個百分點。在原有業務增速放緩的時候，中公能實現如此迅速的擴張，這是令人驚訝的。
實質上按照前面說的這種職業考試培訓的生意模式，想要提升收入和利潤，最重要的是要不斷提升培訓人數。
15年，中公面授人數比華圖高35%。17年，高出62%。差距越拉越大。
中公依靠強大的複製擴張能力，在原來業務成長受限的情況下實現了快速增長。
截至2015年末、2016年末及2017年末，中公教育員工數分別為8,496人、10,870人和19,074人。17年員工人數相比16年增加接近一倍。中公的複製能力可見一般。
根據這幾年快速，中公教育未來三年的業績承諾為18-20年分別不低於9.3億、13億、16.5億，三年合計38.8億，不僅數額大，增速也是真的快。
據此業績承諾，按PEG計算其併購成功後的估值（信息技術+教育服務，按成長股的PEG標準）：：
（接下來的計算比較複雜，可以跳過直接看結論）
併購後的PEG
=併購後PE/併購後增速
=【併購後市值/併購後淨利潤】/併購後增速
=【(原股本+本次增發的股份)*當前價格(停牌價)/併購後淨利潤】/併購後增速
=【(8.2+46.6)*4.06/9.3】
/【(((16.5/9.3)^(1/2)-1)*100)】
=0.72<1
併購後如果一個板後就開板，PEG為0.79；小於1
三個板後開板，PEG為0.96；還是小於1
五個板才開，PEG為1.16，略大於1
所以說，按承諾業績計算，不到三個板就開的話，那是絕佳的機會，如果是5個板開，PEG也只是略大於1。
千萬不要覺得併購後每一個股票都是像360那樣連板不停，開板就是套人的。還會有像快樂購收購芒果TV這樣的案例存在。根據當時的分析，剛開板就買入，至今已有接近一倍的收益。
開始重視教育行業
最近兩年，消費，醫療，這些長青的行業都受到了追捧，不少股票早已走出牛股之勢。
但在A股，根據我之前追蹤的幾個“教育股”來看，別說漲幅多大了，能不虧錢都難。
百洋股份（002696）：17年下半年接近10億收購主要做IT培訓火星時代進入教育行業，火星時代的主要課程包括互聯網常見的崗位比如UI設計，WEB前端，還有文化傳媒方面的影視後期，遊戲美術設計之類的課程。17-19年承諾業績總和高達3.3億，三年業績複合增速為35%。但是股價自從發佈收購預案之後就一直下跌，雖然近期已經有所反彈，但依然距離收購之前股價有不小的距離。
威創股份（002308）：前兩年一共收購了好幾家幼兒園，包括紅纓教育和金色搖籃這樣的老牌幼教企業，期間還發布了超高增速的激勵方案，也都很好地完成了承諾業績。但是股價表現卻非常不盡如人意。17今年九月至今，股價已經接近腰斬。
估值不算貴，但股價表現卻差強人意。
所以是教育行業不行嗎？
不是的。
不管是火星時代所在的IT培訓行業，還是威創所參與的幼教行業，都有一個明顯的問題，市場集中度都太低了，大部分企業複製擴張能力不強。
看看新東方和好未來。
新東方，教育屆的老牌選手。股價表現從16年至今上漲了大約200%，當前PE高達50倍。
好未來，K12教育的新龍頭企業，市值現在比新東方還大，從16年初至今漲了超過400%。
教育行業的收入模式是，入學人數*客單價，能做到快速的標準化複製的公司就會受到追捧。可複製性的強弱決定了競爭力，就跟醫療服務連鎖類似，比如愛爾眼科，美年健康，通策醫療。
中公教育的借殼，讓A股真正擁有了有實力的教育龍頭企業。
教育、醫療、養老，人生在世的三大基本需求，有需求就會有市場。所以放到股票市場裡，誰都知道這幾個概念永遠不會過時。
別人只會跟隨，我們看前一步。
年初我們提到的《服裝行業即將回暖》，已經得到了很好的驗證。《醫藥行業》我們也在一個月之前就給出了判斷。
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