摘要
國際油價遭遇暴跌後，目前市場普遍認為“長期上油價不太可能一直低於30美元/桶”，從而吸引了許多投資者想要抄底做原油，我的幾個朋友也不例外，多數選擇了國內一些銀行推出的外盤能源賬戶的“紙原油”，開啟了原油抄底的旅程。
然而他們的故事卻像段子般令人啼笑皆非，成本飆升、原油桶數“不翼而飛”。
在40美元/桶看多進場的朋友們在油價跌到25美元時不捨得斷臂自救，經歷了產品轉期後，開始自嘲現在“頭都虧斷了”……
靈魂拷問來了：
同樣購買了這類“紙原油”的朋友們，抄底的你們進場後賺到錢了嗎？
不管如何，筆者今天將為大家解答以下5個問題：
Q1: “紙原油”和原油期貨的異同？
——“紙原油”資金門檻低及十幾元，但風險或更多。
Q2: 什麼是“轉期”？
——類比期貨中的“移倉換月”。
Q3: 為什麼轉期後成本飆升、桶數“蒸發”？
—— Contango的月差結構決定了移倉成本，臨近轉期時月差變大令成本繼續增加。
Q4: 為什麼多頭們越虧越多？
——因為目前看來抄底多頭們在轉期後的交易方向仍是錯誤的。
Q5: 還沒解套該怎麼辦？
——我們的建議是……
來看幾個段子
1、抄底失敗的小蔡
3月20日，小蔡買入2桶工行能源賬戶的“人民幣賬戶北美原油（連續產品）”，開倉價在193元/桶附近，此後無任何操作。
4月20日，轉期後，持有手數變為1.4桶，持倉成本上升至265元/桶附近，虧損138元，此時可平倉的價位為167元/桶附近。
如果小蔡在轉期前及時離場，或許只用虧損20-60元。
2、抄底失敗的其他朋友
其實小蔡並不是我認識的人裡最慘的，David的朋友才是比慘第一名。
他的一位朋友在轉期中持倉成本加了200+元/桶，持倉均價已經高達607元/桶，摺合成87美元/桶才有望解套。
87美元啊！！！雖然WTI原油期貨歷史上曾經高達過147美元，但就目前的供應嚴重過剩、庫容填滿壓力的基本面來看，今年的情況應該和各大機構的預測值相差無幾：機構普遍預測今年油價均價在30-40美元/桶區間及以下。
大家都開玩笑道，現在想不虧解套，可能就只有聯繫胡塞武裝、發起無人機炸油田了。最終，這位朋友還是決定近期擇個高位割肉出場了。
此外，還有轉期被減掉了200+桶油的朋友：
上述例子聽著像段子，但這真的是許多抄底原油的多頭們的親身經歷。
Q1
“紙原油”和原油期貨的異同？
考慮到不一定每位讀者都瞭解“紙原油”和SC原油期貨合約，因此筆者先對比了兩者在9個方面的特點，有助於熟悉其中一方的讀者可以參考著理解。
整體來看，“紙原油”只能進行現金交割、而無實體交割的功能。由於入場資金門檻極低，4月20日交易0.1桶油只需要17元左右，得到了眾多客戶的青睞。
但如果資金較為足夠，能夠參與國內SC原油期貨市場直接交易，那麼需要支出的手續費將更低，同時不用承擔匯率波動風險和轉期成本增加的風險，此外，交易操作總體來說也更穩定、更容易。
"參與成本"計算參考：4月20日，工行的美元現匯現鈔賣出價為709.16元，中午12時32分，WTI06合約價格為23.72美元/桶，折算為168.21元/桶。此時工行的賣出價為168.8元/桶，買入價為166.85元/桶，中間價為167.82元/桶。
假設開倉1桶並立馬平倉，開倉價為168.8元/桶，平倉價位166.85元/桶，此時做多開倉費用為0.59元/桶，做空開倉費用為1.36元/桶。
Q2
什麼是“轉期”？
前文中，有一個詞出現了特別多次——“轉期”。
想要知道抄底“紙原油”的多頭們為什麼賺不到錢？你不得不瞭解“轉期”。
簡單來說，轉期就是該產品所參考的交易所原油合約的移倉換月，導致發行該產品的銀行需要對你手中“紙原油”的持有成本和桶數進行調整的一個過程。
移倉換月：比如最近，隨著WTI首行5月合約到期日臨近（當地時間4月21日），交易者將逐漸對5月合約進行平倉，然後使用全部資金在WTI次行6月合約進行開倉。
在工行APP賬戶能源的產品介紹（圖4）中已提到，份額調整前後的客戶資產總值不變。因此，當首行合約的結算價格和次行合約的開倉價格不同時，客戶的持倉成本和持有桶數可能將發生變化。示例詳見圖5。
Q3
為什麼轉期後成本飆升、桶數“蒸發”？
首先，Contango的月差結構決定了移倉成本。根據圖6可以看出，目前WTI的月差結構為Contango，即近月合約價格低、遠月合約價格高，因此當換月/轉期後購入的原油產品單價變高，持倉成本相應變高；在總資產不變的前提下，由於桶數和持倉成本成反比關係，從而你手中的原油桶數自然減少。
其次，臨近轉期時月差變大令成本擴增。由圖7我們觀察到，截至4月20日，WTI首行5月合約和次行6月合約的月差在3月17日還不到1美元/桶，但歷經了庫容壓力不斷增大的一個月後，月差便不斷擴大至7美元/桶附近。
月差擴大意味著什麼？近月端高庫容壓力下的原油越來越不值錢。
對抄底人民幣賬戶北美原油（連續產品）的朋友來說，如果已經虧損但還想硬抗過轉期，月差擴大產生的影響是什麼？影響是：轉期時的月差越大，你移倉成本越高、新購入的合約越貴，導致你的桶數就越少。當你想賣出平倉時，賣出平倉的收入總額就會被進行越大程度的打折。
有朋友說，如果再經歷幾輪Contango轉期，或許多頭持倉就會出現“成本999元/桶、持有桶數0.1”的罕見現象了……
Q4
為什麼多頭們越虧越多？
圖8中劃了兩條線將價格分成了三個區間：
藍線：標註WTI首行5月合約上週二的收盤價，約在20.82美元/桶，近似可看作轉期前的平倉價格。如果抄底的多頭開倉價高於藍線，那麼平倉時即為虧損狀態。
橙線：標註WTI次行6月合約上週三的開盤價，約在28.14美元/桶，近似可看作轉期後的開倉價格。
需要注意的是，儘管WTI期貨連續合約的K線圖在上週三呈現跳空高開，但真實情況是在Contango的月差下移倉換月，或者說兩個相鄰合約的拼接。
根據藍線和圖中藍線下方的①區，可以看出抄底難度大體現在：獲利空間非常狹小。
由圖中的①區可知，WTI首行5月合約在轉期前的收盤位置非常接近原油底部，因此留給抄底多頭們的盈利空間十分狹小，具體為收盤價與轉期前的最低價不超過2美元/桶的區間，同時油價暴跌至20美元附近以來，只有三四天的部分時段跌破藍線，時機較少也增加了低位入場的難度。
此外，實現抄底的操作頻頻遭遇“交易失敗”也大幅增加了抄底難度。
使用過工行APP能源產品進行買入開倉的朋友們，相信大家對“交易失敗”深有體會，無論是實時交易還是掛單交易，在WTI跌破20美元的那幾天基本無法買入，連續交易五次都是返回“失敗”頁面（類似圖9），但也聽說有毅力的朋友在連續操作了50次以上交易成功了。
小結一下，相信不少的“紙原油”多頭們都是在藍線上方進行抄“底”的，因此在轉期前就已經出現了一部分損失，然而不捨得在轉期前“斷臂”逃跑的朋友們在轉期後不僅增加了持倉成本和更多的虧損，轉期後WTI的次行6月合約“跌跌不休”的走勢令多頭逃跑的抉擇更加沉重。
綜上所述，
虧損組成 = 轉期前抄底失敗的虧損 + 轉期時的換月成本（僅當方向做反時產生） + 轉期後的虧損
Q5
還沒解套該怎麼辦？
基於目前的基本面，我們預計原油近期仍將承壓、低位震盪。在新冠疫情對全球原油需求不斷的衝擊下、原油庫存高企的壓力下，想要改變Contango的月差結構需要一段時間，甚至可能臨近疫情明顯好轉的時段。因此短期來看，“低油價”或成為常態，我們建議在下一次Contango月差結構的轉期前 選擇合適的高位平倉、及時止損。
畢竟，如果方向做反了，投資者們離“虧得頭都掉了”大概也不會太遠了。
最後的最後，筆者撰文的目的不在於打壓任何產品，99%的虧損其實並不來自於“紙原油”的轉期造成，而主要在於投資方向上的判斷錯誤，轉期造成的桶數減少只導致將後期的虧損放大一定比例的效果。
“成本增加、桶數減少”的發生讓大家措手不及的本質，歸根結底，是交易者們對學習交易規則的瞭解不夠深入？還是預判能力仍待提升、眼光視野仍需鍛鍊、交易心理仍需建設打造呢？
溫馨提示：朋友們，如果您最後決定解套，請基於自己嚴謹的思考和嚴密的邏輯以及做好充分的、堅定的交易心理準備。
筆者於此提出的個人意見僅供參考。若因此發生虧損，一律不背鍋哦~
-------------------------------------------------
- End -
-------------------------------------------------
正文到此結束
感謝您的閱讀~
歡迎在下方留言和我們交流您的交易情況~
如果不同意的地方歡迎批評指正！
我們會在後期繼續探討：
想長（成）期（功）持（抄）有（底）原油，
存在盈利的方法嗎？
作者姓名：李彥傑
期貨從業資格號：F3005100
期貨投資諮詢號：Z0010942
研究助理：陳欣念
期貨從業資格號：F3069774
重要聲明
本報告中的信息均來源於公開可獲得資料，中信建投期貨力求準確可靠，但對這些信息的準確性及完整性不做任何保證，據此投資，責任自負。本報告不構成個人投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。客戶應考慮本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。
