作者況偉大(中國人民大學商學院教授)
01研究背景
研究“限購、併購與企業創新”主要是基於住房限購政策的外部性，意在考察住房限購政策除影響房地產市場外，是否對實體經濟特別是經濟“脫虛向實”及經濟轉型具有溢出效應。
住房限購是近年來我國房地產市場調控的一項重要政策，主要抑制房地產投機、房地產泡沫及房價過快上漲。這項政策不僅對房地產市場具有重要影響，還會對其他市場，特別是實體經濟，產生較大影響。從現實看，中國企業房地產多元化經營非常普遍。根據我們統計，2007-2018年中國A股3267家非房地產上市公司中（除房地產業、建築業及金融業外的所有上市公司），擁有或曾經擁有投資性房地產的上市公司1720家，佔52.64%，擁有或曾經擁有房地產業務收入的上市公司472家，佔14.45%。其中，投資性房地產主要是指非房地產企業擁有可以出售和出租的房地產存量，而房地產業務收入則是流量概念，是指非房地產企業有房地產出租或出售收入。如果經濟要“脫虛向實”，我們希望非房地產企業能夠從“不務正業”向“務正業”的實體經濟轉變。
從學術角度看，現有文獻主要從房價的“財富效應”和“抵押效應”考察房價對企業創新的影響。現有研究發現，房價的“財富效應”抑制企業創新，高房價導致過度投資和資源錯配，降低全要素生產率。房價的“抵押效應”促進企業創新，房價上漲提高了房價的抵押價值，減少企業外部融資約束。總體上，高房價對企業創新的影響是“財富效應”大於“抵押效應”，表現為高房價會抑制企業創新。也有文獻直接研究限購與企業創新之間的關係。實際上，限購主要影響房價變動，從而通過房價的“財富效應”和“抵押效應”影響企業創新。還有文獻從勞動力成本和房地產投資角度發現限購會降低勞動力成本，擠出房地產投資，從而促進企業創新。綜上，現有文獻主要從房價和企業生產成本渠道研究發現限購對企業創新的影響。我們這項研究是從併購視角來研究限購是否影響到企業併購，再通過併購影響到企業創新。現有文獻發現，併購影響企業創新，但尚未從限購角度研究限購是否影響到併購，進而影響企業創新。實際上，限購抑制企業的房地產投資和房地產經營，進行更多的非房地產投資，會引發併購投資，促進企業創新。另外，限購作為住房市場的管制政策，在研究管制對企業併購和企業創新的影響時，現有的研究重點是研究環境管制對企業創新及企業併購的影響，一部分文獻發現放鬆環境管制會緩解融資約束，降低融資成本，促進企業併購。還有一部分研究則相反，發現加強環境管制會擠出投資，抑制企業併購。另有文獻發現環境管制會降低創新成本和風險，增加企業家信心，促進企業創新。因此，
我們目前從外部管制而非內部管制角度來研究限購，通過限購影響企業投資和併購行為，從而影響企業創新，進一步評估限購政策的溢出效應，考察房地產市場和實體經濟“脫虛向實”之間的內在邏輯關係。 02研究發現
我們通過實證分析考察限購、併購及企業創新之間的內在邏輯關係。因為房地產企業併購數據比較少，房地產企業也不是創新主體，我們使用的是2007-2018年中國A股非房地產、建築業及金融業上市公司的併購數據，共包含3267家非房地產上市公司，涉及275個地級市（其中共有67個限購城市與208個非限購城市）。我們通過一箇中介效應模型考察限購是否會通過併購這一中介渠道影響企業創新。主要包括三個步驟，首先考察限購對企業創新的總效應，再考察限購對企業併購的影響，最後在總效應模型中引入併購這一中介變量考察限購與併購對企業創新的直接效應。其中，限購對企業併購的影響係數乘以併購對創新的影響係數，再除以限購對創新的係數，可以得到企業併購在限購對企業創新影響中所起到的中介作用有多大。企業創新包括創新投入與創新產出，創新投入通過企業研發投入佔營業收入比重反映，創新產出以企業新增專利及發明專利數量衡量。
首先，統計結果顯示，限購城市企業研發投入、專利總數、發明專利數量、非發明專利數量及併購數量都顯著大於非限購城市。此外，限購之後，企業併購、創新投入和創新產出都顯著比限購前有所增加。同時，限購城市企業投資性房地產與房地產業務收入佔營業收入比重也是顯著高於非限購城市企業。
其次，實證結果發現，限購使非房企研發投入增加4.26%，限購使非房企併購數量增加16.06%，併購對限購的中介效應所佔比重是37.7%，中介效應比較明顯的。限購對企業創新產出特別是企業專利申請量的影響大於研發投入的影響，限購會使企業專利的申請量增加37.72%，併購對限購的中介效應占比達到33.04%，併購對企業專利申請量的中介效應也非常顯著的。為進一步區分限購對企業創新產出的影響，我們將專利細分為發明專利和非發明專利。我們發現，限購使發明專利申請量增加31.45%，企業併購對發明專利創新影響的中介效應所佔比重高達50%。限購對非發明專利申請的影響比發明專利申請的影響小，限購使非發明專利申請量增加17.82%，但限購通過併購對非發明專利申請的中介效應非常顯著，幾乎是完全中介效應，達到88.07%。
最後，考慮到限購持續期和預期，我們考察限購持續期和預期對企業併購和創新的影響，進一步考察限購的滯後效應。研究發現，限購的滯後效應比當期限購效應小，限購持續期每增加一年，企業研發投入增加0.48%，限購十年研發投入增加4.8%，限購持續期對企業併購有顯著影響，且企業併購對限購持續期的中介效應很大。限購滯後效應對企業創新產出的影響非常顯著，滯後效應同樣顯著小於當期效應。限購持續期每增加一年，專利申請量增加2.52%，中介效應占比為62.62%。限購持續期對企業發明專利的影響非常顯著，併購也是完全中介效應，但對企業非發明專利申請的影響小於對企業發明專利申請。
03研究啟示與對策建議
根據我們的研究發現，我們提出如下政策建議：
首先，限購對企業併購和創新產生顯著影響。限購不僅對抑制房價泡沫以及實現“房住不炒”具有重要意義，而且對企業創新以及經濟“脫虛向實”具有重要意義。因此，限購政策具有很強的外部性和溢出效應，我們應全面認識和評估限購政策在住房市場和實體經濟中的作用，充分發揮限購政策對技術創新和經濟轉型的溢出效應。
其次，限購對企業併購和企業創新具有顯著滯後效應，限購持續期越長，限購對企業併購和企業創新的影響越大。因此，為充分發揮限購政策對科技創新和經濟轉型的作用，同時為實現“房住不炒”和住房市場可持續發展，需保持限購政策長期穩定不變。
（來源：本文是中國城市百人論壇秘書處根據中國人民大學商學院教授況偉大教授在中國城市百人論壇2020青年論壇第5場的演講整理，經作者審定發佈。）
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