安信证券首席经济学家 高善文
1.
作为中国金融四十人论坛（CF40）学术委员，安信证券首席经济学家高善文近期在接受媒体采访时，谈论了不少关于疫情如何影响经济的观点。
比如，他提出，由于疫情是一次性短期冲击，为避免政策对市场的长期扭曲，干预政策最好是可逆的，即疫情一旦消除，政策就立即退出。因此，救助政策比刺激政策更能满足这样的标准。
如果说要吸取金融危机时的政策教训，他认为最重要的教训是市场化改革的方向不能动摇，市场约束和市场纪律不能削弱。另外，美国金融市场最坏的时期已经过去，出现金融危机的概率并不大。
在全球继续共同抗疫、国内加紧复工复产的当下，除了谈论疫情，于2013年推出《经济运行的逻辑》一书的高善文，还“从逻辑到真相”，推出了新作《经济运行的真相》。
不管是“逻辑”还是“真相”，两本书的内容都主要来自于他过往的研究报告。《经济运行的逻辑》，顾名思义即侧重逻辑过程，其中的资产重估理论被认为是一个分析流动性的框架。
时隔7年后面市的《经济运行的真相》，则把重点放在了对一些重要宏观问题的发掘和梳理上，侧重揭示这些问题的真相。包括对于中国长期经济增长趋势增速的估算，还有关于物价变化、产能过剩、房地产和影子银行等问题的思考。
2.
浏览了这本“真相”之书，我倒是对高老师所理解的“市场研究”印象最深。
换言之，就是针对投资者、让投资者愿意看并且有所收获的市场研究报告，究竟应该怎么做？
这也是不少从事市场研究的机构和从业者的困扰。
从事这一领域多年的高老师，在自己的反思和感悟基础上提出了几个关键思路。
他认为，市场研究在具体操作上，涉及两个问题，一是如何看待逻辑，二是如何看待历史。
高老师坦言，自己曾经在很长一段时间里认为，评价一份商业研究报告，合理的逻辑是第一位的，预测的正误相对次要。对于专业从事研究和分析的人而言，可能大多持有这样的看法。
但是，现在他开始认识到，对于商业研究来说，尽管从长期来看逻辑和结果之间并无矛盾，并且都很重要，但如果确实要分出主次，那么结果的正确性是第一重要的。这是因为作为商业活动，投资者最终追求的是结果，而不是理由，并且他们中绝大多数人不具备经济领域的专业分析能力，当然也没有必要。
因此，一些商业报告的逻辑不很完美，依赖经验和主观判断的色彩也许比较多，但就取得正确结果而言，其商业价值是很大的。投资活动总是有不少艺术的成分。运气因素之外，对分寸的把握在相当程度上还依赖于经验、感觉以及个人的悟性。
至于历史，“如果要对未来20年的经济趋势进行预测，那么我们必须研究同样时长，甚至更长时段的历史数据。如果我们要分析未来6-18个月的经济活动，那么研究过去几年的数据也许就足够了。深度方面也是一样的情况。”
从商业的角度看问题，高老师的经验是，无论你的研究数据多么扎实、逻辑多么漂亮、思想多么原创，投资者最终可能只关心一个问题，或者只记住一个结果，那就是：你是看多，还是看空。 这是投资者试图从宏观分析领域得到的最关键的结果。
简单地说，投资活动主要面临两个决策：一是买不买，二是买什么。投资者从宏观研究中试图解决（也许是部分地解决）买不买的问题，从行业公司研究领域解决买什么的问题。
从现实情况看，投资者需要对未来6-12个月的经济趋势进行判断，以解决多或空的问题。因此，宏观经济分析需要专注于对过去几年的数据进行比较全面的分析和把握，并重点回答三个问题：一是经济走向，二是政策立场，三是资金松紧。
宏观研究的潜在客户包括外汇市场、商品市场、债券市场和股票市场的参与者，不同市场的需求各有侧重，但大体如上所言。
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3.
宏观研究如果能够进一步回答行业层面的配置问题自然更好，但这得由策略研究来完成。这就决定了商业领域宏观研究的取向和方法，并使它与学术领域的宏观研究存在基本的差异。
那么，两者究竟有哪些差异？要怎么做才能让你的研究对投资者而言价值最大化？
高老师提出了自己的3个体会：
1.数据把握要尽量全面。深刻的片面分析有巨大的学术价值，但在商业领域没有意义；全面的数据把握可能不够深刻，但也许会有更好的预测能力。
2.重点关注方向和趋势，而不过分计较数值的大小和误差，不过分计较琐碎的细节。例如，政策立场偏宽松或者相当宽松，这是重点；至于加息次数、贷款规模等，则相对次要一些。
3.在横断面上做好数据的交叉验证和横向比对，绝不轻信单一数据来源。过去几个月发生的事件对现在乃至未来几个月常会产生一些影响，从长期来看，这样的事件也许是扰动，但是从目前来看它可能就是关键趋势。
举例来说，如果总需求在扩张，那么在进出口、价格、利率、信贷、产出、资本流动、汇率、企业盈利等层面都会造成影响，通过同时观察这些广谱的数据变化，我们就能剔除局部的扰动因素，保留对大趋势的合理把握。
那么，适合商业研究的宏观分析框架如何形成？
高老师的体会是，基本的原则是逻辑的提出、预测以及与经验事实的比对。其中关键的一点是，逻辑必须能够提出可以观察的、确定的、排他性的预测（如非洲蚂蚁的案例显示的那样），并得到经验事实的支持。
“就服务于预测的目的而言，照搬教科书的分析或者西方的理论模型，故作高深地摆弄统计技术和数据，人云亦云地泛泛而谈，这些纸上谈兵式的做法并没有实际的意义。”
最后，他也不忘强调，只有当未来代表了对过去的重复时，预测才有可能准确。但这样的假设许多时候并不成立。因此，对于商业研究及其预测能力的局限，我们必须抱有必要的认识；对市场和未来抱有必要的敬畏，并祈祷神灵，希望运气总是站在我们这一边。
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撰文 大可
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