編者按：2019政策調控業績成色幾何，2020“黑天鵝”之下企業如何應對？伴隨上市房企2019年度業績陸續披露，風財訊【直擊財報季】特別欄目，多維解讀200家品牌房企的“2019成績單”。
（來源|風財訊 作者|王婷婷）
核心要點：
①負債指標優化背後，槓桿結構“開刀”，壓力從金融端轉移。
②利潤含金量提升，借道供應鏈融資，轉債、降負、節流。
③借新還舊、拓展新渠道，未來發展押注成本控制與變現溢價。
“2019年更希望融信的標籤是平穩”。
融信管理層多次表達的希望，在2020年3月24日公佈的這份成績單中，有了答案。
2019年融信錄得合約銷售金額約1413.17億元，同比增加15.94%，實現了年初1400億的銷售目標。
期內融信的收益約514.63億元，同比增加49.75%；毛利124.75億元，同比增加54.68%；年內溢利58.94億元，同比增加69.78%；股東應占年內核心純利約31.82億元，同比增加27.27%。
用年報的話說，“各項盈利指標穩步上揚。”
不過，更能證明融信花了大功夫“維穩”的是債務指標。
2019年融信創始人歐宗洪和執行董事曾飛燕均曾表示，重點是“把槓桿降低下來”，要把融信的淨負債率降到70%-90%。
從結果來看，2019年融信截至期末的淨負債率為70%，同比減少35%。
計算調整後的資產負債率約73%，也同比下降了近2個百分點。
的確，當下的經濟環境中，除發展經營以外，平衡負債既是融信2019年的目標，也成為“標誌性”的動作。
風財訊通過剖析“降債”這個特殊的切面，能夠更客觀審視融信中國的成績含金量，以及發展能力。
槓桿結構“開刀” 淨負債率降25%
伴隨規模的增長，2019年融信的負債總額，同比小幅增長3.04%。
在對資產負債率進行兩次經營槓桿剔除，以及對比淨負債率等指標的反差中，風財訊發現，融信對槓桿結構進行了調整，主要傾向將槓桿壓力從金融端轉移。
年報顯示，2019年融信中國的淨負債率為70%，同比減少35%。扣除其他應收預付款，調整後資產負債率則為73%。
如果繼續剔槓桿，根據中信建投的估測，在扣除預收賬款後，融信集團的資產負債率，有11個百分點左右的降幅，至66%（TOP40房企發債主體，扣除前後資產負債率的平均下降幅度在7個百分點）。同期淨負債率約50%。
這意味著，融信的調整後資產負債率和淨負債率，差額會更大。
中信建投研究院指出，差額越大，說明槓杆主要來源於經營，現金流主要壓力是未來建安支出。差額越小，則槓桿越依賴金融負債，現金流壓力主要來源再融資。
由此可見，融信對槓桿結構進行了調整，壓力從融資端調向了更好控制的銷管端。
從成本結構即可見，2019年融信中國的融資成本支出，增加了9454萬元，但其中資本化利息，降低了近4億元，融資成本主要是在非資本化利息的開支，以及外匯虧損淨額減少層面，一定程度上體現了渠道槓桿的降低。
與此同時，風財訊注意到，雖然融信中國2019年銷售成本389.9億元，增加約48.23%，印證了壓力的轉化。
但其中，真正體現建設銷售和管理成本的“銷售及營銷成本項”只增加了約5.46%（至12億元），說明建設經營層面的壓力，的確更好把控。
（附註：經測算2019年中期數據，融信上市平臺與發債平臺的債務指標一致性高，差額小。且融信中國財報只設置應收賬款科目，來核算經常預收和應收的實際業務情況，故可作為參考）
借道“供應鏈” 轉債降負節流
2019年融信中國的有息負債餘額632億元，整體債務規模穩定，但實現了降槓桿。
這背後不能忽視2019年融信對供應鏈金融（供應商）的更多青睞。
風財訊留意到，財報數據中，融信2019年貿易應付款項大幅增加40%，至118.4億。
而其中應付票據大幅減少近68%，主要的增量來源應付非控股權益款項，以及承包商及供應商收取的按金，更多運用了議價權帶來的槓桿效益。
2019年融信流動資產大幅增加，也不應忽視應收少數權益款項82億元，增加約26.08%，在其中的作用。
這一曾被稱為向供應商“押賬”的方法，到現在越來越多房企藉由供應鏈ABS的方式開展。
因為這種反向保理的方式，既能促進上游供應商賬款變現，也能延長應付賬款的賬期，緩解資金壓力。
更重要的是，供應商的債權，是轉移給保理公司的，不會並表進財報的資產負債率中。
而且議價能力越強，房企讓供應商、保理公司分擔的成本越多，進一步降低利差和融資成本。
不過融信的應付賬款中，近8成的賬齡在1年以內。需要更快的週轉效率，來保證現金流的充裕。
“借新還舊”紓解資金 未來押注控成本
那麼再來看目前融信的現金情況。
風財訊注意到，2019年融信的現金及銀行結餘約343億元，同比增加37.26%，由此帶動期內流動比率為1.51倍，相較2018年的1.41倍有所提升。
期內現金短債比也從1.01倍提升至1.6倍左右，目前階段的流動性優化得較好。
2019年，融信的流動負債減少、短期借款減少，相反非流動負債和長期借款增加，債務結構得到改善。
但在“借新還舊”中，為替換2018年到期的多筆利率8.25%的債券，根據年報披露，2019年融信發行了利率成本在7.33%-15.5%的債券，後續的槓桿壓力還需要進一步調整。
調整的一個方式是拓展新的融資渠道。
風財訊留意到，在去年9月，融信落地了一筆跨境銀團貸款，獲得為期十二個月的雙幣種定期貸款融資，合共8.155億港元，這是融信第一次嘗試這一融資渠道。
可見，淨負債率從105%降至70%，這背後融信花費的心力不少。在2019年的一系列“降債”舉措中，能看到企業控槓桿的決心。
也是基於目前的資本結構，融信2019年實現的54.68%毛利增幅、69.78%淨利潤漲幅，表現出比往年更高的含金量。
對於未來發展，融信似乎也更多押注於進一步控制和降低成本。
風財訊注意到，2019年融信整體毛利率保持微增，但當年銷售均價為12152元/平，同比降低了16.25%，效益主要來源於對獲地等成本的控制。
這也印證出，近年融信嘗試的“一二級聯動土地開發”等模式，已經產出了甜頭。
不過也有證券分析師建議，融信目前佈局的44個城市，長三角佔比較大，未來完全可以更多考慮如何將全國200個項目，2700萬平方米的總土儲，更好變現。
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