编者按：2019政策调控业绩成色几何，2020“黑天鹅”之下企业如何应对？伴随上市房企2019年度业绩陆续披露，风财讯【直击财报季】特别栏目，多维解读200家品牌房企的“2019成绩单”。
（来源|风财讯 作者|王婷婷）
核心要点：
①负债指标优化背后，杠杆结构“开刀”，压力从金融端转移。
②利润含金量提升，借道供应链融资，转债、降负、节流。
③借新还旧、拓展新渠道，未来发展押注成本控制与变现溢价。
“2019年更希望融信的标签是平稳”。
融信管理层多次表达的希望，在2020年3月24日公布的这份成绩单中，有了答案。
2019年融信录得合约销售金额约1413.17亿元，同比增加15.94%，实现了年初1400亿的销售目标。
期内融信的收益约514.63亿元，同比增加49.75%；毛利124.75亿元，同比增加54.68%；年内溢利58.94亿元，同比增加69.78%；股东应占年内核心纯利约31.82亿元，同比增加27.27%。
用年报的话说，“各项盈利指标稳步上扬。”
不过，更能证明融信花了大功夫“维稳”的是债务指标。
2019年融信创始人欧宗洪和执行董事曾飞燕均曾表示，重点是“把杠杆降低下来”，要把融信的净负债率降到70%-90%。
从结果来看，2019年融信截至期末的净负债率为70%，同比减少35%。
计算调整后的资产负债率约73%，也同比下降了近2个百分点。
的确，当下的经济环境中，除发展经营以外，平衡负债既是融信2019年的目标，也成为“标志性”的动作。
风财讯通过剖析“降债”这个特殊的切面，能够更客观审视融信中国的成绩含金量，以及发展能力。
杠杆结构“开刀” 净负债率降25%
伴随规模的增长，2019年融信的负债总额，同比小幅增长3.04%。
在对资产负债率进行两次经营杠杆剔除，以及对比净负债率等指标的反差中，风财讯发现，融信对杠杆结构进行了调整，主要倾向将杠杆压力从金融端转移。
年报显示，2019年融信中国的净负债率为70%，同比减少35%。扣除其他应收预付款，调整后资产负债率则为73%。
如果继续剔杠杆，根据中信建投的估测，在扣除预收账款后，融信集团的资产负债率，有11个百分点左右的降幅，至66%（TOP40房企发债主体，扣除前后资产负债率的平均下降幅度在7个百分点）。同期净负债率约50%。
这意味着，融信的调整后资产负债率和净负债率，差额会更大。
中信建投研究院指出，差额越大，说明杠杆主要来源于经营，现金流主要压力是未来建安支出。差额越小，则杠杆越依赖金融负债，现金流压力主要来源再融资。
由此可见，融信对杠杆结构进行了调整，压力从融资端调向了更好控制的销管端。
从成本结构即可见，2019年融信中国的融资成本支出，增加了9454万元，但其中资本化利息，降低了近4亿元，融资成本主要是在非资本化利息的开支，以及外汇亏损净额减少层面，一定程度上体现了渠道杠杆的降低。
与此同时，风财讯注意到，虽然融信中国2019年销售成本389.9亿元，增加约48.23%，印证了压力的转化。
但其中，真正体现建设销售和管理成本的“销售及营销成本项”只增加了约5.46%（至12亿元），说明建设经营层面的压力，的确更好把控。
（附注：经测算2019年中期数据，融信上市平台与发债平台的债务指标一致性高，差额小。且融信中国财报只设置应收账款科目，来核算经常预收和应收的实际业务情况，故可作为参考）
借道“供应链” 转债降负节流
2019年融信中国的有息负债余额632亿元，整体债务规模稳定，但实现了降杠杆。
这背后不能忽视2019年融信对供应链金融（供应商）的更多青睐。
风财讯留意到，财报数据中，融信2019年贸易应付款项大幅增加40%，至118.4亿。
而其中应付票据大幅减少近68%，主要的增量来源应付非控股权益款项，以及承包商及供应商收取的按金，更多运用了议价权带来的杠杆效益。
2019年融信流动资产大幅增加，也不应忽视应收少数权益款项82亿元，增加约26.08%，在其中的作用。
这一曾被称为向供应商“押账”的方法，到现在越来越多房企借由供应链ABS的方式开展。
因为这种反向保理的方式，既能促进上游供应商账款变现，也能延长应付账款的账期，缓解资金压力。
更重要的是，供应商的债权，是转移给保理公司的，不会并表进财报的资产负债率中。
而且议价能力越强，房企让供应商、保理公司分担的成本越多，进一步降低利差和融资成本。
不过融信的应付账款中，近8成的账龄在1年以内。需要更快的周转效率，来保证现金流的充裕。
“借新还旧”纾解资金 未来押注控成本
那么再来看目前融信的现金情况。
风财讯注意到，2019年融信的现金及银行结余约343亿元，同比增加37.26%，由此带动期内流动比率为1.51倍，相较2018年的1.41倍有所提升。
期内现金短债比也从1.01倍提升至1.6倍左右，目前阶段的流动性优化得较好。
2019年，融信的流动负债减少、短期借款减少，相反非流动负债和长期借款增加，债务结构得到改善。
但在“借新还旧”中，为替换2018年到期的多笔利率8.25%的债券，根据年报披露，2019年融信发行了利率成本在7.33%-15.5%的债券，后续的杠杆压力还需要进一步调整。
调整的一个方式是拓展新的融资渠道。
风财讯留意到，在去年9月，融信落地了一笔跨境银团贷款，获得为期十二个月的双币种定期贷款融资，合共8.155亿港元，这是融信第一次尝试这一融资渠道。
可见，净负债率从105%降至70%，这背后融信花费的心力不少。在2019年的一系列“降债”举措中，能看到企业控杠杆的决心。
也是基于目前的资本结构，融信2019年实现的54.68%毛利增幅、69.78%净利润涨幅，表现出比往年更高的含金量。
对于未来发展，融信似乎也更多押注于进一步控制和降低成本。
风财讯注意到，2019年融信整体毛利率保持微增，但当年销售均价为12152元/平，同比降低了16.25%，效益主要来源于对获地等成本的控制。
这也印证出，近年融信尝试的“一二级联动土地开发”等模式，已经产出了甜头。
不过也有证券分析师建议，融信目前布局的44个城市，长三角占比较大，未来完全可以更多考虑如何将全国200个项目，2700万平方米的总土储，更好变现。
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