一、藥品：仿藥板塊預期見底，帶量採購=降價增效提量
仿製藥板塊預期見底，預計藥品板塊2020年開始轉暖
全國帶量採購背景下，仿製藥板塊預期逐步見底。2018年11月，仿製藥4+7帶量採購試點，2019年年底試點擴圍至全國。終端價格大幅調整同時，中標企業縮窄至3家以內，2年採購週期內，競爭格局相對穩定；與此同時，國家帶量採購下預計銷售費用有較大改善，仿製藥預期逐步見底。
氯吡格雷和阿託伐他汀目前是公司藥品主要構成。1H19公司仿製藥及原料藥板塊毛利14.13億元，佔比公司總毛利49.2%。其中氯吡格雷與阿託伐他汀佔比17.8%、20.7%，是公司藥品板塊主要收入和利潤來源。
氯吡格雷：醫院渠道滲透率提升，遠期看產品組合
氯吡格雷是最主要的抗血小板用藥。1998年由賽諾菲原研上市、2001年進入中國市場，2011年全球銷售峰值99.3億美元。雖然後續有普拉格雷、替格瑞洛等新藥品上市衝擊，氯吡格雷目前依舊是全球最主要的抗血小板用藥。
國內三家競爭，公司帶量採購雙規格中標。截至2018年底國內生產企業包括原研賽諾菲、國內首仿信立泰以及樂普醫療三家。樂普醫療基數相對較低，2018年樣本醫院市佔率僅11.15%，2019年9月集採擴圍，樂普醫藥獨家雙規格中標，預計未來兩年滲透率有較大提升潛力。
遠期競爭加劇，短期2年價穩量升。Insight數據庫，觀察氯吡格雷及競品用藥替格瑞洛研發進度。目前，報生產+上市企業階段，氯吡格雷15家，替格瑞洛是18家。受當前招標政策及環境影響，我們判斷尚處臨床階段的以及部分報產階段的藥物繼續推進的概率較低。雖然遠期競爭加劇，但尚在可控範圍內；短期公司受益於招標規則，2年內預計價格調整後企穩。
阿託伐他汀：臨床渠道空間廣闊，OTC有一定價格防禦性
阿託伐他汀是最主要的降脂用藥。目前降脂用藥市場包括貝特類、煙酸類、膽酸螯合劑類以及他汀類用藥。其中他汀類是目前最主要的降脂類用藥。從樣本醫院數據看，雖然近幾年瑞舒伐他汀和匹伐他汀均有一定程度發展，阿託伐他汀依舊是最主要的降脂用藥。
公司阿託伐他汀連續高增長，OTC和醫院渠道約各佔收入構成的一半。1H19公司阿託伐他汀收入6.47億元，同比增長79%，其中醫院臨床渠道佔比55.4%，OTC渠道佔比44.6%。
阿託伐他汀中標，2年緩衝期。類似氯吡格雷情形，目前阿託伐他和瑞舒伐他汀等國內均有多家企業在研，預計未來有一定競爭壓力。本輪帶量採購2年緩衝期有助於公司適時推出其他後續產品。
OTC渠道的價值，短期價格防禦與長期渠道意義
公司OTC渠道初具規模。2017年醫院端15%藥品加成取消，醫院對醫保佔額較大的慢病用藥處方意願下降。藉助國內藥房加速整合趨勢及阿託伐他汀重磅降脂藥，公司與OTC藥房之間建立了較強的直銷渠道。2014年公司銷售人員僅563，至2018年公司銷售人員擴增至2397人，其中絕大部分新增人員為OTC直銷人員，直接對接第三方OTC藥房以加強零售板塊的建設。截至2018年底，公司藥品中有超過20%收入來自OTC渠道。短期具備價格保護，長期價差需考慮醫保支付改革。短期而言由於OTC渠道與醫院臨床渠道不同，我們判斷有至少半年左右的價格傳導時滯，有一定的價格保護。長期來看OTC是否會因購買便利等渠道溢價，需要結合醫保支付改革對單藥品的報銷政策綜合考慮。例如，若報銷方式調整為絕對金額報銷，超出部分患者自擔情景下，OTC渠道藥品售價可能會相對醫院臨床渠道有一定溢價。
二、器械：高值耗材降價中創新器械的崛起
高值耗材降價各地試點階段，全國影響尚不明確
高值耗材降價有序推進，第一批重點治理清單公佈。2018年11月，“4+7”藥品帶量採購政策實施後，高值耗材降價計劃被重新提上議程。2019年7月底，國務院公佈《治理高值醫用耗材改革方案》。預計2020年將有序推進高值耗材招標降價工作。從江蘇省方案看，有利於龍頭企業。2019年7月，從江蘇省方案來看，樂普、微創等支架產品中標，平均降幅51%，最大降幅66%。其中2.0代支架價格出現大幅下降，小廠商被擠出，少數擁有2.5代心臟支架的樂普與微創受益於集中度的提升。
可降解支架國產首批，高端非醫保潛力巨大
PCI手術是治療冠心病的主要治療手段。冠心病由於冠狀動脈血管發生動脈粥樣硬化病變而引起血管腔狹窄或阻塞造成心肌缺血、缺氧或壞死而導致的心臟病。PCI手術，即經皮冠狀動脈介入治療( percutaneous coronary intervention，PCI)，是指經心導管技術疏通狹窄甚至閉塞的冠狀動脈管腔，是目前世界主流的冠心病治療微創手術。
生物可降解，心臟支架發展的必然趨勢。心臟支架主體部分包括支架、藥物、藥物載體三部分組成。縱觀支架發展歷史，也是手術器械不斷優化解決痛點的歷史。
- 1977年球囊擴張術成功實現一定週期內血光的擴張；
- 1987年裸金屬支架實現較長時間內的血管支撐；
- 2003年藥物洗脫支架-聚合物載藥塗層DES解決了內皮化後的再狹窄問題；隨後的各類產品不斷在藥物、藥物載體兩個部分優化，2.5代支架完全摒棄了聚合物塗層實現物理載藥；
- 2011年雅培的Absorb歐洲上市，成為全球首款可降解支架，真正實現支架層面的突破。
Neovas，全球第四、國內第一上市的可降解支架。2019年3月公司生物可降解支架Neovas國內上市，成為全球第四、國內第一個上市的可降解支架。除2011年首先上市並已經退市的雅培Absorb外，Elixir和Biltronic分別於2013與2016年在歐洲上市各自產品，已有3年以上臨床隨訪數據。
國內支架市場增長迅速，高端產品前景廣闊。2018年國內PCI手術達到92萬例，平均每臺手術支架植入量1.46個，心臟支架使用量達到134萬個，同比增長20.7%。預計2022年也將突破200萬個水平。未來可降解支架有較大的升級替代空間。
藥物球囊、心電AI等心內科後續產品的成長潛力
心內科相關產品表現出色。公司10幾年來發展過程中，心內科相關產品增長較為出色。2000s開始的傳統2.0代與2.5代心臟支架，2010s陸續增加的阿託伐他汀、氯吡格雷等藥品，IVD產品（以血栓彈力圖儀為主）等。
三、新領域：腫瘤創新藥方向的轉型雛形
除醫療器械及藥品等傳統板塊外，公司近幾年在醫療服務及新型板塊也有較廣的佈局。
醫療服務方面：1）精準醫療。樂普基因2018年為全國20多個省市2000多家合作醫院提供樂普基因檢測服務；2）實體醫院及網絡醫院。設立安徽新高三級專科、洛陽六院二級綜合等實體醫院群體3）遠程醫療。優加利數據雲平臺累計存儲各類醫療心電實時數據5300萬份以上，遠程醫療、移動醫療、可穿戴醫療等有序開展；4）慢病諮詢。併為28個省183個市縣合作基層醫院提供介入導管室，藉助遠程專家問診等形式為全國28個省422市縣醫院提供“一鍵式”家庭醫生諮詢急救系統。
新型業態方面：1）樂普生物參股20%。轉型腫瘤創新藥研發與生產；目前在EGFR、HER2、CD20、PD-1、PD-L1等腫瘤生物藥領域均有佈局；2）類金融方面。包括融資租賃、應收賬款保利等方面為集團提供金融方面的支持。
參股20%樂普生物。樂普生物於2018年1月19日由公司董事長蒲中傑先生（厚德科技）和上市公司共同設立，註冊資金10億元，兩者分別持股80%和20%。2019年7月1日，樂普生物獲得9億元A輪融資，佔融資後的股權比例20%。公司跟投1500萬，約佔融資後的股權比例20%。
四、估值分析
藥品：仿藥板塊預期見底，帶量採購=降價增效提量。2019年仿製藥一致性評價擴圍結果的公佈，公司兩大主力藥品氯吡格雷和阿託伐他汀中標，未來兩年進入穩定帶量採購週期。公司藥品中標價較競爭對手有一定優勢，市佔率基數較低的醫院渠道也有望迎來放量階段。同時，有別於其他仿製藥企業，公司初具規模的OTC渠道對降價具備一定價格防禦性。帶量採購後，新老銷售模式切換，銷售費用下降以及基層市場滲透率的提升，在很大程度上緩解降價帶來的經營壓力，併為公司後續產品的推出爭取蓄力時間。
器械：高值耗材降價中創新器械的崛起。暨仿製藥帶量採購降價後，高值耗材降價改革逐步被提升議程。公司傳統支架板塊既有降價的壓力，也有提量的機遇。另一方面公司生物可降解支架已於2019上半年上市，持續的學術推廣與臨床數據積累不斷增強臨床醫生信心，期待量變到質變的過程。我們預計後續藥物球囊、心電AI等創新器械產品將陸續在國內外上市。產品梯隊不斷豐富，系列創新器械產品為公司長期成長帶來新的驅動力。
新領域：腫瘤創新藥方向的轉型雛形。除醫療器械及藥品等傳統板塊外，公司近幾年在醫療服務及新型板塊也有較廣的佈局。公司參股20%的腫瘤創新藥孵化公司樂普生物，目前在研產品豐富，包括PD-1、PDL-1、溶瘤病毒以及EFFR、HER2、CD20等ADC藥物集落正在有序推進研發進程，未來公司在腫瘤創新藥方向的銷售值得期待。
考慮到帶量採購後，新銷售模式下公司銷售費用的改善，上調公司2019/2020/2021年盈利預測至0.97元、1.26元、1.65元，對應同比增速分別為41%/ 30%/ 31%/，上調目標價至45.00元，對應2020-2021年P/E分別為36X/27X。
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