隨著新證券法本月起正式實施，“註冊制”這一重大變革以法律形式不可逆轉地在中國資本市場逐步推進。雖然目前A股的註冊制試點仍限於科創板，在未來一段時間將是註冊制和核準制的過渡期，但企業債券已經先行一步，提前A股全面實施註冊制。
從表面上看起來，債券先行註冊制和A股沒有直接關係，但註冊制先從債券實行，對股市也是隱形的、長期的利好，在龍頭公司改善流動性、增強行業內併購實力的同時，也有望給上市公司回購股份提供更多的助力。這一利好在股市發酵的過程，也必將是優質企業價值得到進一步挖掘的過程，對長期鞏固、提升市場的價值投資理念大有幫助。
長期以來，大部分國內投資者重股票、輕債券，除了具有金融衍生品性質的可轉債之外，固定票面利率的企業債券很難引起投資者太多的興趣。一方面自然是收益“上有封頂”的限制，最多就是本金加上稅後票面利率，缺乏太大的想象空間；另一方面，2017年以來實施的債券合格投資者認定，大部分企業債、公司債都需要達到類似新三板的合格投資者門檻才能參與，也就是俗稱的“Q債”，這又進一步排除了絕大部分投資者的參與。因此，目前企業債券的持有者大部分是機構投資者，個人投資者參與債市更多是通過購買債券型基金來間接參與。
也正因為這樣的持有人結構，管理層選擇債券作為註冊制推進的突破口，也就順理成章了。相比股票，以機構投資者為主的債券市場，相比股市定價更理性，發行方和投資方之間的博弈更充分，風險承受能力也比較強。在這樣的情況下，放寬融資條件的註冊制率先在債券實施，帶來的不確定性較小，有利於核准制向註冊制的平穩過渡。
另一方面，債券先行註冊制，也可為A股進一步推廣註冊制累積經驗。相比無需還本付息的股票，通過債券進行融資，本息兌付具有一定的剛性，逾期則構成違約，對公司的信用將造成直接影響。放寬債券融資會不會增加違約發生的概率，各市場主體的利益如何平衡，都是值得觀察的現象，這對股市下一步註冊制的推廣將提供可參考的經驗。甚至上市公司本身就是交易所債券發行的重要主體，債券違約的公司是否可以通過“債轉股”等方式來沖銷債務，都是值得探討的重要議題，也關係著資本市場全局的變動。
除了扮演改革先行者的角色之外，債券註冊制先行一步對股市運行格局也將產生長遠的影響。可以預見的是，在註冊制實施之後，通過債券進行融資的公司數量和金額都將有所上升。在融資需求增加的情況下，機構投資者挑選的餘地增加，通過利率分級來體現公司競爭力、安全性將成為未來市場的一道風景線。對一些行業龍頭公司來說，有望在相對較低的利率水平上進行債券融資，無疑增加了抵禦風險和開展行業內併購的能力，有助於市場份額向龍頭企業進一步集中。特別是對於一些資金需求量較大的製造業，龍頭公司藉助融資成本的優勢增強市場競爭力，將是可預見的大概率事件。
對券商來說，債券實施註冊制更是直接的利好。除了債券發行增加券商承銷業務的收入之外，如果能善用債券融資來擴大“兩融”業務，將比增發股票對每股收益的增厚更有利。因此，對於那些此前有發行債券融資經驗的頭部券商，以及“兩融”業務比較發達、未來有發債動作的券商，都屬於長期利好。
此外，債券發行規模擴大也有助於推動A股回購規模的擴大，對上市公司價值發現有正面作用。在美股過去11年的牛市中，上市公司回購股份被認為是重要推手之一，而回購資金的來源，除了海外資金迴流之外，在利率走低的過程中利用發債來回購股份也是重要手段。近年來A股雖然回購規模增加不少，但和美股相比仍處於較低水平，同時以“資金不足”為藉口不實施回購計劃的“忽悠式回購”也並不少見。隨著註冊制實施帶來債券融資規模的擴大，以及市場利率的走低，未來利用債券籌集資金進行股份回購將成為可能。對一些深諳自身內在價值的優質公司來說，在較低的融資成本基礎上發債回購股份，不管是註銷增厚股東權益，還是用於實施股權激勵，對股價都將帶來直接的正面效果。因此，對於一些資產負債率較低、具備增加舉債空間的低估值品種，投資者不妨關注未來進行類似資本運作的可能性。筆者重點觀察的品種有：廣東明珠（600382）、宏達高科（002144）、大秦鐵路（601006）、齊峰新材（002521）等。
(注：本文提及個股僅做分析，不做投資建議。)
本文源自證券市場紅週刊
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