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文 | 投資禪院

近期的市場，各種內外不利因素交織，海外美國繼續升級貿易戰，意大利政局危機引發歐債危機的擔憂，國內近期數起債務違約導致投資者對去槓桿擔憂的發酵，但3000點的市場的確不應該讓我們太過於擔心，4月份的工業企業利潤總額打大幅增長21.9%，市場整體估值在歷史均值下方，目前估值約為2016年年初熔斷時的2600-2700點，投資講求值博率，目前看獲利的可能性遠大於虧損。

之前曾在投禪說VIP群與大家聊過保險，今天在此繼續和大家說說現階段的保險，說保險之前簡單談談禪院君的投資系統，以便更能理解為何投資禪院認為現階段保險的投資機會近了！

禪院君喜歡左側交易風格，但不排斥右側，長賽道上的大家居、調味品，以及其他部分行業的大白馬，禪院君一樣喜歡，當然左側是禪院君的強項。左側的機會來源於對個股底部的認可，另外通過賣方、雪球、行業公司等了解股價下跌的原因，找到下跌的一致預期點，進而對該一致預期點進行分析判斷，是短期還是長期持續，分析判斷對該一致預期點潛在扭轉的可能性，而左側股價下跌結合歷史股價估值走勢進行判斷底部，當然這個公司我希望是一家歷史上被證明的好公司，通過這樣的大致思路，投資的成功率是相對較高的

。比如2012年初買入的萬科、2013年末買入的中國平安、2014年中旬買入的伊利股份、2016年初買入的涪陵榨菜、2017年中買入的北京汽車（這個很多熟悉投資禪院或者加過禪院君微信的朋友應該都很熟悉），2018年初的品牌服裝和家紡，等等，失敗的概率會有，但更多的只是輸時間，因為股價低位鎖定了下跌空間，優秀公司輸定了基本面的風險。

現階段，進入禪院君視線的是保險，今年年初以來，新華保險A股年初至今跌幅近40%，H股35%，中國太保A股跌幅11%，H股跌幅20%，中國平安A股年初至今也跌了近13%，而從近期高點看，新華保險從去年11月22日最高的73.05元下滑至目前43元左右，跌幅差不多是41%。

保險，毫無疑問在中國大有空間，無論是所謂的保險深度，中國目前才4.12%，全球平均是6%+，歐美8-10%，附近的臺灣近20%，而且2014年“國十條”下發，按照當時的目標，2019-2020年，年化保費增速大概在在13%以上，自上而下的角度看，保險可以說是一個朝陽產業。而且我的認知角度看，這也是好商業模式，從公司商業模式角度看，大家都認可白酒好，沒有資本開支，庫存越放越好，說調味品好，渠道把控力強帶來競爭優勢，這就是海天味業的估值是最高的，因為競爭優勢最大，但我是覺得壽險不亞於前兩者，保單售出就是利潤，而且是長期低成本資金，另外壽險可以續期拉動，收入端是相當穩健的，長期增長只是增速高低的問題，長期投資渠道打開，優先股、另類資產等等，都是相對高收益率產品，資產端也是向好的，另外過去大家對保險的印象是融資，但其實壽險對資本金的需求是大幅下降的，尤其是償二代後，比如中國太保2007年左右上市，至今未二次股權融資，新華保險2012年上市也是沒有再次股權融資，而且償二代背景下對資本金消耗很少，看看香港的友邦，一旦長期保障型產品增加，壽險基本不需要融資，而且大概率可以增加分紅，太保分紅率近幾年都40-50%。

基於保險中長週期看好的邏輯，無論是上文中與歐美，還是臺灣的比較，保險的差距還是很大，保險受益於人口老齡化，收入水平提升帶來的保障型需求的增長，其實也符合馬斯洛需求理論，另外保險不應簡單的認為是金融產品，某種程度上說是消費品，比如車險更是成為了必須消費品，是剛需，未來買健康險（重疾險）也許就是一種剛需，車險給車的安全性投保，健康險給自己的健康投保，為了家人的美好生活。

但就是這麼一個我認為好行業好商業模式的保險，估值卻等同於清算價值。比如，目前港股的新華保險對應2018年的P/EV（等同於一般企業的P/B）僅為0.5倍，完全低於清算價值，且新華保險與友邦的假設進行對比，也算是保守的，看過往幾年的情況，內含價值也完全沒有水分，為何會如此之廉價？中國太保也類似，而中國平安因為附著了互聯網金融等獨角獸估值相對偏高，但也依然便宜。

熟悉行業的朋友，都知道，每年的開門紅（一季度）是保險一年最暢銷的時候，往往保費收入佔比甚至可以達到去年的40-50%，但今年的開門紅各家險企的新單大幅負增長，新華的個險新單差不多跌了50%，似乎是破產的節奏，究其原因：一方面是去年134號文對返還型年金銷售的限制，而開門紅主要銷售年金，當然開門紅首當其衝，業績出現下滑；另一方面是市場理財產品收益率走高，使得保險變得難賣了；3）微觀角度看，17年是歷史上開門紅賣得最好的季度，太保新華等2月份基本就完成了制定的開門紅目標，轉而進入高價值率保單的銷售，而18年節奏打亂了。

說到此，大家對今年以來保險股大幅下滑應該有所認知了，一致預期點就是開門紅太差，市場擔心壽險銷售有困難，進而擔心壽險代理人團隊可能會有員工離職，一季度的平安代理人數量環比下滑了2%的確說明了這個情況，一季度壽險行業新單保費大幅下降也表明確實不好，但這些不都是price in了嗎？

那麼進一步看，我們要思考的就是未來壽險是否會更差？

某種情況看，任何事物的發展都是有慣性的邏輯在的，那麼這麼看，4-5月份還是不會好，但4月保費增速還不錯，降幅明顯收窄，但4月出現了一個另類，那就是中國太平，福祿康瑞大幅低價銷售，太平4月份新單大幅增長200%，市場擔心價格戰，原先線性思維認為4月開始保單降幅會持續收窄，10月份單月可能出現正增長，目前邏輯有變，就是價格戰，那麼我們思考真的會打價格戰嗎？我覺得會打，但不會激烈，健康險畢竟是長期保障型產品，如果激烈價格戰，會帶來後續的壓力，2000年前高收益率保單給平安造成鉅額的利差損，我想很多險企不想再重演，當然年金險是可以衝規模要份額的。

不打價格戰，那麼我們假設跨度到6月份，去年類似新華等險企也有衝規模的跡象，如果說今年5-6月份都能平穩度過，我覺得市場對這個價格戰的擔憂就可以避免了，而且對後續保險的悲觀預期會減弱，今年10月份，因為基本不受134號文的同比影響，那麼10月份新單單月同比轉正是完全有可能的，我先前看到部分朋友擔心去年4季度還有為今年一季度開門紅衝單，但這個年年都有，何況今年一季度這麼糟糕，即使真有邊際影響都很甚微。

所以對於一致預期點，我可以做個簡單總結，大家擔心一季度開門紅數據較差轉變為保險行業的下行預期加強，但扭轉一致預期的時間點應該在半年內出現，而且這個概率很大。

作為左側投資者，我是很認可鄧普頓說的尋找極度悲觀點的看法，2018年一季度行業最差，4月份慣性繼續，動能按理是會衰竭，畢竟4月份行業數據有所好轉了，當然底部的時候數據可能反覆，也就意味著股價短期大概率是會反覆的，另外大家都在說資管新規，這是對保險很大的利好，保險的理財型保險是保本的，銀行理財是不保本了，會增加理財型保險的需求，換句話說年金後續的銷售大概率會好起來，儘管對利潤貢獻有限但對於代理人留存是好事。另外保險的保費都是表內資產，不存在表外轉表內的痛苦，那麼從我對股價的理解，我已經尋找到了極度悲觀點，估值上也是低位，認為下降動能在減弱，認為催化劑在積聚，我想我給半年的時間，也就是到今年年底，成功的可能性是很大的，放眼三年，超額收益率應該也會很明顯！