这个春天有点冷。在住宅地产行业，寒冬之声在2019年此起彼伏，但2020年的春天也并没有转暖，新冠病毒疫情又带来了一场“倒春寒”。新冠疫情对住宅地产的影响有何特点？过去“稳地价、稳房价、稳预期”的政策取向是“单向降温”，但如今，面对不同寻常的“倒春寒”，政策会否转向“送温暖”？本文复盘了SARS期间住宅地产的表现，并结合当前住宅地产的现状，以期得出一些有参考价值的结论。
一、以史为鉴：复盘SARS对住宅地产的影响
通过追踪商品房销售额、商品房价格指数等指标，不难得出整体结论：SARS对住宅地产短期冲击显著，长期影响微弱。短期来看，商品房销售额同比增速在2003年3月开始大幅下滑，在疫情最为严重的4月份进一步滑落，在5月份随着疫情好转有所反弹；长期来看，尽管中国商品房销售价格指数在疫情期间出现了下降，但是疫情过后延续了之前的上升趋势。
图1：SARS爆发前后，商品房销售额与商品房价格指数表现
资料来源：Wind，远洋资本研究发展部
注：商品房价格指数基期为1998年12月
二、着眼当下：本次疫情影响下，住宅地产调整更曲折
住宅地产在当前时点与2003年有四点显著差异，叠加本次疫情重于SARS，预计本轮住宅地产调整幅度会更大，调整时间会更长，这场“倒春寒”非同寻常。
（一）发展阶段不同：2003年中国房地产处于快速成长阶段，城镇化率仅40%，如今城镇化率已经大幅提升到61%，购房需求边际递减；
图2：人均居住面积（以北京为例）、城镇化率差异对比
资料来源：Wind，远洋资本研究发展部
注：左轴为人均居住面积，右轴为城镇化率
（二）政策定位不同：2003年房地产首次定位为国民经济支柱产业，政策偏向鼓励和支持，如今中央对房地产定调为“房住不炒”，强调“稳地价、稳房价、稳预期”，政策取向以“降温”为主；
（三）房企体量不同：2003年房企船小好调头，如今房企销售额扩张了百倍以上，调整难度更大；
（四）经营模式不同：2003年房企经营模式灵活多样，资产负债率相对较低；如今房企中“高杠杆、高周转”的经营模式更为流行，资产负债率比2003年大幅提升，对开发进度节点的变化更为敏感。
图3：房企财务杠杆逐年攀升（以万科为例）
资料来源：Wind，远洋资本研究发展部
三、环节分析：疫情对住宅地产链条具体影响
（一）融资环节：考验房企现金流和融资能力
部分房企资金面会更加紧张。2020年1月份房企境内外发债较多，但有相当部分用于借新还旧，实际净融资额有限，而且来自信托渠道的资金大幅减少，部分房企筹资现金流紧张。同时疫情期间销售回款受阻，部分房企经营现金流萎缩。这些因素可能会导致部分房企在投资上更加审慎。
图4：投向房企贷款类信托产品成立数量
资料来源：用益信托网，远洋资本研究发展部
（二）拿地环节：二季度可能是最佳窗口期
从SARS经验来看，土地市场反应最为迅速，疫情结束后反弹弹性最大，呈现深“V”反弹。本次疫情期间，土地成交基本冷却，政府土地出让收入大幅缩减，而土地出让金是地方政府财政收入的重要来源。疫情平息之后，在财政支出加大的压力下，预计政府出让土地质量、数量都有所提升，资金充裕的房企迎来拿地好时机。
图5：土地成交在2020年1月份出现负增长（%）
资料来源：Wind，远洋资本研究发展部
（三）销售环节：刚需延后，但不会消失
SARS期间商品房销售呈“V”型反弹：销售面积在3-4月回落，5月份起随着疫情好转明显回升。
本次疫情期间，商品房销售完全降至冰点，并没有像往年一样春节后出现回暖。尤其是新冠疫情管控措施更强，线下售楼处基本都暂停活动。按照SARS经验，预计疫情结束后，前期积压的购房需求逐渐释放，全年地产销售额大概率呈现“V”型态势。
图6：当前商品房销售已经降至冰点 图7：如今房企更加依赖销售回款
资料来源：Wind，远洋资本研究发展部
然而，房企要盼到“V”型反弹，必须先熬过疫情。如今房企比以往任何时候都更加依赖销售回款，当前冰封的销售使得房企资金压力剧增。众多房企各尽其能，开展了线上看房、打折促销、延长无理由退房期限、提高佣金奖励额度等营销活动。特别是恒大，打出了“全国购房75折+网上购房”的组合拳。
待疫情平息后，预计将迎来房企集中销售期，抢收客户、竞争加剧将进一步激化降价促销。
（四）工程环节：施工节奏放缓，开发进度节点延后
SARS期间，房屋施工面积变动与销售面积相对同步，房地产开发投资额亦然。本次疫情延迟复工，项目开工、施工节奏放缓，可能导致达到预售条件的节点延后，周转变慢，出现资金错配的风险。
图8：房屋施工面积、开发投资额与商品房销售面积同比
资料来源：Wind，远洋资本研究发展部
四、区域与城市分析：新冠疫情影响及应对
（一）短期来看，重疫区、三四线城市调整更深，恢复期更曲折
SARS期间，疫情严重的广东、北京较上海调整幅度更深，恢复期更长更曲折，本次重疫区的武汉及其他地区大概率复制此路径。
分城市能级看，一二线城市住宅地产市场刚需旺盛、韧性强，抵御疫情能力更强；三四线城市春节返乡置业需求显著受疫情冲击，调整幅度更大。
图9：疫情严重的京广调整显著强于上海
资料来源：Wind，远洋资本研究发展部
（二）长期来看，住宅地产取决于城市基本面，一二线显著强势
房地产长期取决于人口、产业、区位等基本面因素，一二线城市的基本面显著强于三四线城市，疫情结束后有更好的发展前景。
值得注意的是，本地疫情影响下，政府治理能力成为城市基本面新的考虑因素。部分城市防控措施得力、资源保障充分、信息公布及时，更有利于吸引未来人口和产业流入，提升潜在购房需求。
对于武汉而言，短期受疫情冲击较大，但人口、产业、区位等基本面不变，新一批领导班子“空降”接管，政府治理能力逐步改善，仍值得长期看好。
表1：全国城市竞争力排名
资料来源：CRIC，泽平宏观，远洋资本研究发展部
五、行业政策预判：进入政策友好期，因城施策、供给侧宽松是主基调
如果不是这场疫情，恐怕很少有观点会期待2020年“稳地价、稳房价、稳预期”的政策取向转变。 过去，住宅地产韧性较强，房价易涨难跌，政策取向以“降温”为主。但如今，新冠疫情带来的“倒春寒”非同寻常，不再需要政策继续“降温”。同时，“三稳”的重心可能从“单向降温”，转为“双向区间管理”，关键时刻“送温暖”，防范住宅地产市场过度调整。
毕竟，要想完成2020年宏观经济目标，单靠基建投资可能不够，房地产投资也要保持更快增速。假设受疫情影响，2020年GDP增速下降0.4个百分点至5.7%，分项来看，假设消费对GDP拉动下降0.58个百分点，出口下降0.17个百分点，资本形成则需上升0.35个百分点。根据线性回归关系，推出2020年固定资产投资同比增速至少要加快0.8个百分点。由于前期基建投资增速基数较低，即使今年增速达到上年的1.5倍，也只能带动固定资产投资再加快0.54个百分点，距离0.8个百分点仍有差距，所以房地产必须承担更大的稳增长任务。
近几日越来越多的政策不再是“降温”，而是更加友好、更加温暖。目前多个城市陆续出台政策，在企业经营、融资和土地供给三个层面给予房企支持，稳定市场预期。
企业经营层面，多地政府通过加强线上审批、加快运转效率、容缺办理相关手续等方式来鼓励房企复工、稳定复工。
融资层面，多地政府要求银行不得盲目抽贷、断贷、压贷，这些政策有利于缓解房企资金压力，确保现金流的安全。
表2：部分地区近期出台支持房企的经营和融资政策
资料来源：各政府官网，远洋资本研究发展部
供给层面，上海、浙江、西安、无锡等地均提出土地出让金可以延期、分期缴纳，“给开发商降首付”，同时通过合理的土地市场政策调整，推动土地增量供应和存量盘活，减轻市场产销矛盾。
表3：部分地区近期出台的土地市场政策
资料来源：各政府官网，远洋资本研究发展部
未来更多政策空间值得期待：例如加大棚改与旧改力度，各地政府因城施策继续松绑，甚至不再压降涉房融资占社融比重等。
六、疫情之下住宅地产投资：风险与机遇
受本次疫情影响，住宅地产行业会出现阶段性、结构性的风险和机遇。
（一）风险方面：
1、信用风险：受疫情影响，部分房企销售回款延期，存在资金链断裂风险，信用风险上升；
2、销售回款变慢：房企现金流高度依赖销售回款，疫情后会出现扎堆促销、竞相降价，反映在报表上，业绩可能下滑；
3、交付延期，资金错配：推迟复工会导致交付延期，存在资金错配的风险，影响项目进展。
（二）机遇方面：
1、融资机遇：宏观调控已经转向稳增长，流动性和房地产融资政策出现短暂宽松；
2、拿地窗口：疫情结束后，土地市场可能会迎来宝贵的拿地窗口；
3、特殊机遇：部分房企为缓解压力可能加大项目股权出让，市场会出现疫情导致的特殊投资机遇；
4、区域机会：一二线城市住宅地产市场韧性强，尤其是坐拥“放宽落户条件”政策红利的部分二线城市；同时，粤港澳大湾区享受国家战略倾斜，尤其是部分三线城市经济转型表现突出；以上这些地区发展潜力足，具备长期深耕价值，不因疫情而改变，在疫情影响下反而更在疫情下容易出现机会。
閱讀更多 遠洋資本 的文章
