国信证券2月22日发布对申洲国际的研报，摘要如下：
事项：
2020年2月12日，欧盟委员会决定撤销部分EBA计划下给予柬埔寨的关税优惠，并替换为欧盟标准关税（MFN），涉及商品包括一部分服装和鞋类产品，以及所有旅游商品和糖，除非欧盟议事会和理事会反对，否则该法案将于2020年8月12日生效；同日，欧盟议会投票正式批准通过了《越南与欧盟自由贸易协定》(EVFTA)，该贸易协定将消除双方之间贸易货物的几乎所有关税，协定将在2020年越南完成批准程序后生效，最有可能在2020年夏初生效；2020年2月14日，甬派新闻报道，申洲派出700余辆大巴，从四川、甘肃、山西、云南、山东等14个省市迎接员工复工，员工数量有一万七千余名，首批已抵达；2020年2月19日，Adidas表示，自1月25日农历新年以来，其在华业务同比下降了85%，日本和韩国的业务量也有所下降；同日，PUMA表示，在截至2020年的强劲开局之后，其在中国大陆的业务在2月份受到了“严重影响”。一半以上的Puma中国门店暂时关闭，将影响第一季度的销售和利润，但仍坚持其2020年全年销售增长10%的目标指引；2020年2月20日，商务部表示，新冠肺炎疫情对消费短期影响较大，中期影响平缓，后期逐步恢复。预计3月消费市场有望触底企稳，二季度消费市场仍将处于恢复期，下半年进一步好转，受疫情影响的部分补偿性消费进一步释放。国信观点：1）柬越两地生产基地可充分对冲欧盟贸易风险；2）疫情延误复工对业绩影响相对轻微；3）内销占比仅3成，订单超出产能，品牌春季货品滞销对申洲影响有限；4）海外产能即将加速释放，研发+效率决定广阔空间；5）风险提示：疫情持续时间过长，全球消费需求显著下滑，贸易摩擦加剧；6）投资建议：把握内在竞争力博弈的确定性，外环境的不确定性显现申洲加仓良机。近期欧盟柬埔寨贸易摩擦引发市场担忧，但我们认为公司柬越两处生产基地足以对冲风险，长期更将受益于行业劣质产能退出。疫情影响也有限，因申洲海外产能运转正常，国内复工迅速，短暂1-2个季度的疫情对订单负面影响甚微。申洲产能即将加速释放，且面料研发与生产效率在行业内均显著领先，行业的逆风即是公司继续扩大份额的契机。我们采取保守假设，国内工厂复工延迟两周，工资和防护措施增大生产成本，且未来也不会出现消费补偿性释放，则分别下调公司2020年收入和净利润预测2%和3.6%，影响相当轻微。我们预计公司19-21年净利润增速分别为13.4%/15.7%/25.1%，EPS分别为3.42/3.94/4.96元，当前股价对应19-21年的PE分别为27.0x/23.4x/18.7，并未充分反映公司抗风险能力与核心竞争优势，并且公司即将进入产能加速释放期，当前估值吸引。我们维持公司合理估值为2020PE27-28x，对应120-125港元，维持“买入”评级。评论：柬越两地生产基地可充分对冲欧盟贸易风险欧盟拟撤销柬埔寨关税优惠涉及小部分低附加值服装，占申洲产品比例较小。根据撤销EBA（EverythingButArms）计划关税优惠的法案中的HS编码，我们发现涉及的鞋服类产品主要为非棉男裤、男内衣、男衬衫、T恤、袜子、非针织运动服、皮鞋和鞋垫等13类，在所有61、62、64章商品的40个分类里面占13/40，且其中5个类别中只涉及部分子类别。考虑到申洲生产的产品主要为针织的运动服、休闲服和内衣，棉与非棉材料比例约为6:4，我们粗略估计申洲柬埔寨工厂目前产品中可能受影响的商品占比仅为小部分。同时因为申洲采取FOB报价，关税由客户承担，对申洲无直接影响，间接影响也较为有限。
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