事件：
為對沖公開市場逆回購到期和金融市場資金集中到期等因素的影響，維護疫情防控特殊時期銀行體系流動性合理充裕，2020年2月3日人民銀行以利率招標方式開展了12000億元逆回購操作，中標利率下調10bp。
點評：
1月下旬突如其來的疫情引發了各界對經濟增長和金融市場的擔憂。在開市前一日的2月2日，央行罕見地提前宣佈超量續作2月3日到期的逆回購，又在3日宣佈下調公開市場操作利率10bp，為實體經濟與金融市場送出一枚“定心丸”。央行為何選擇此時下調公開市場操作利率？逆回購利率下調和超量續作到期逆回購又會如何影響銀行間流動性呢？
第一，1月下旬以來疫情使市場避險情緒高漲，風險資產承壓。到1月31日A50期貨已經較武漢封城前一日下跌了9.5%。雖然目前兩融餘額與市值之比不高，但1月兩融交易額佔比在11%左右，處於2018年以來較高的水平。如果2月3日開市之後投資者減持股票、贖回開放式資管產品，可能引發流動性風險。非典時期的經驗表明，疫情對於經濟增長的影響是暫時的。受非典疫情衝擊較為嚴重的工業、交運倉儲業和住宿餐飲業GDP增速均在疫情結束後得以恢復，住宿餐飲業GDP增速甚至因居民補償性消費需求出現了顯著的上升。由此來看，疫情爆發後風險資產的調整更多地體現了暫時性衝擊和避險情緒的影響，並不代表基本面的中長期趨勢。事實上北向資金已經開始大幅流入，據報道2月3日上午北向資金半日合計淨流入82.7億元[1]，而2019年全年僅10個交易日的北向淨買入規模超過82.7億。在這種情況下，貨幣政策有必要保障金融市場流動性，呵護市場情緒，穩定投資者預期。
第二，提高金融支持實體經濟的能力，減輕疫情對實體經濟與就業的衝擊。疫情期間消費需求減少、交通管制趨嚴且開工時間推遲，部分實體企業的生產經營將受到影響，短期內隱性失業的風險可能上升。從勞動力輸出地來看，湖北所處的中部地區輸出了全國33.1%的外出農民工。從就業所在地來看，2018年確診人數相對較高的廣東、浙江和河南分別吸納了全國12.0%、7.7%和6.2%的法人單位就業。為此，2月1日央行等聯合發佈通知[2]，要求“引導金融機構加大信貸投放支持實體經濟，促進貨幣信貸合理增長。”此時降低逆回購利率有利於降低商業銀行的資金成本，夯實金融機構服務實體經濟的能力。在逆回購利率下調後，MLF利率大概率追隨下調，進而引導LPR下行，使實體經濟融資成本進一步降低。
就銀行間流動性而言，從量的角度來看，央行超額續作逆回購恰好彌補了疫情帶來的現金漏損的增加。受交通管制和推遲復工的影響，居民可能選擇在更長時間內持有現金。數據顯示，春節離元旦越近，2月現金迴流到銀行體系的規模就越高。而復工時間推遲的影響接近於春節假期延遲結束。按照春節離元旦天數和現金漏損變化的線性關係推算，復工時間延後10天可能使現金迴流到銀行體系的規模減少8772億。2月2日央行宣佈超額續作逆回購時曾提到[3]：“2020年2月3日中國人民銀行將開展1.2萬億元公開市場逆回購操作投放資金，確保流動性充足供應，銀行體系整體流動性比去年同期多9000億元。”可見，增量的9000億資金規模與增加的現金漏損規模大致相當。
從價的角度來看，2020年1月DR007的中樞為2.40%，與下調後的7天逆回購利率相當。雖然2019年11月18日逆回購利率下調之後DR007中樞和運行區間都出現了顯著的回落，但當時逆回購利下調前3個月的DR007中樞都在2.60%以上，高於當時的逆回購利率2.55%。因此，此次逆回購利率下調對於短端利率的影響可能小於2019年11月。但考慮到2月稅收、地方債發行等流動性回籠規模較少，資金面有望維持在合理充裕的水平。
注：
[1]資料來源：http://finance.ifeng.com/c/7tlBrBlhsld。
[2]資料來源：http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/3965911/index.html。
[3]資料來源：http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/3966122/index.html。
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