中金公司發佈投資研究報告，評級: 中性(NEUTRAL)。
探路者(300005)
2019 年前三季度業績符合我們預期
探路者 2019 年前三季度收入 9.87 億元， 同比下降 20.6%； 淨利潤9,949 萬元，同比增長 293.2%，對應每股盈利 0.11 元；扣非淨利潤同比增長 467.5%至 3,122 萬元（稅前非經常性損益主要包含非流動資產處置收益 4,264 萬元及政府補貼 1,873 萬元）。 業績符合中報披露時的公司預期。 3Q19 單季收入下跌 19.1%，淨利潤增長近 14 倍，因去年同期處於業務調整期，基數較低所致。
收入下滑因公司主動收縮低盈利旅行服務業務： 前三季度戶外業務收入增長 11.1%至 7.95 億元，較上半年 8%的增速進一步提升。分品牌看，主品牌收入增長 12%以上， Discovery Expedition 收入增長約 5%，電商增長約 5%；公司估計前三季度同店銷售提升 5%左右， 目前店效約 100 萬元仍有提升空間， 同時預計全年戶外業務收入 14 億元以上，下半年會繼續通過淨關店完成渠道調整。 作為《攀登者》獨家戶外品牌贊助商，公司期內進一步加大了品牌宣傳力度。 公司逐步剝離旅行服務業務： 旅遊業務收入下降 64%至1.92 億元，易遊天下前三季度虧損 70 萬元至 80 萬元， 公司預計全年盈虧平衡；綠野國際旅行社及綠野網對利潤影響不大。
前三季度公司毛利率提升 8.9ppt 至 38.9%，主要由於公司毛利率較低的旅行服務業務收入佔比下降。銷售及管理費用率提升 6.7ppt至 34.1%。 資產和信用減值損失同比減少 3,732 萬元而資產處置收益同比增加 4,266 萬元。 經營活動現金淨流出 2.05 億元，同比改善 28.1%，因採購付款減少。 存貨因季節性因素較年初增加 55%。
發展趨勢
公司預計 2019 年全年淨利潤將不低於 1 億元，對應同比扭虧，得益於戶外用品主業的運營改善及成本控制、其他業務虧損收窄且非經常性損益預計同比提升；此外公司判斷 2016 年至 2018 年的投資項目資產減值計提已相對充分。
盈利預測與估值
考慮公司逐步退出旅行業務，且 2019 年盈利部分由非經常性資產處置貢獻，我們下調 2019 年及 2020 年每股盈利預測 4%及 16%至0.14 元及 0.16 元，對應同比扭虧、增長 15%。 當前股價對應 2019年及 2020 年 27.8 倍及 24.2 倍市盈率。 維持中性評級，但由於盈利預測調整及估值切換至 2020 年，我們下調目標價 4.5%至 4.13元，對應 26 倍 2020 年市盈率，隱含 7.2%的上行空間。
風險
主業庫存高企風險。
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