文丨陶輝東來源丨投中網
已出臺一年半時間的資管新規，迎來了最大的一次政策鬆綁。2019年10月25日，發改委等多部門發佈《關於進一步明確規範金融機構資產管理產品投資創業投資基金和政府出資產業投資基金有關事項的通知》（下稱《通知》），存量基金募資不再受限，FOF多層嵌套也完全放開。
資管新規加劇募資寒冬
2018年4月27日，央行等四部門發佈《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》，也就是所謂的資管新規。資管新規禁止銀行理財資金期限錯配、層層嵌套，直接掐斷了傳統的銀行募資通道，是過去一年多以來募資難的主要誘因之一。
一家2018年募集了人民幣基金的創投機構募資負責人曾告訴投中網，2018年4月是一個明顯的分水嶺，這之前募資難只是說的厲害，之後市場上一下子就真的沒錢了。
CVSource投中數據顯示，從2018年5月開始，中國VC/PE市場募資額呈現雪崩之勢。2019年上半年，中國VC/PE基金完成募資金額同比下降51%
資管新規之後，因為社會募資困難，政府引導基金也獨木難支。大批政府引導基金出資的創投基金因為社會募資不到位而擱淺。
在10月22日的投中研討會上，某市政府引導基金負責人表示，現在很多基金各級引導基金都配，省、市、區三級每個20%，加起來60%，剩下40%去社會募資，配來配去發現最後還是搞不定。“資管新規”之前募資容易，GP很容易忽略募資能力的問題。
9月12日，深圳市政府引導基金對“已過會一年，但未簽署基金合夥協議；或已簽署基金合夥協議，但一年內未完成工商登記或首期資金未實際到位；以及完成首期實際出資後一年內未開展投資業務的子基金”進行清理，並對簽約規模小於過會規模且無後續融資進展的子基金進行梳理統計。結果顯示多達25只子基金被清理，12只子基金縮減規模。
自資管新規出臺以來，創投業內一直有呼籲適當放開的聲音。實際上資管新規也提及要對創投基金差異化監管，但具體政策一直沒有出臺。
2018年7月20日，央行發佈了《關於進一步明確規範金融機構資產管理業務指導意見有關事項的通知》，有限的給資管新規開了一個小口。該《通知》明確，過渡期內金融機構可以發行老產品投資新資產，優先滿足國家重點領域和重大工程建設續建項目以及中小微企業融資需求，但老產品的整體規模應當控制在《指導意見》發佈前存量產品的整體規模內，且所投資新資產的到期日不得晚於2020年底。但是考慮到創投基金期限通常長達七至十年，這一有限鬆綁對創投基金而言幾乎毫無作用。
三大豁免FOF開閘放水
此次發改委發佈的《通知》，與2018年7月20日央行的《通知》相比，放開的口子進一步擴大。
需要指出的是，此次“開閘”針對的是“兩類基金”，即創業投資基金和政府出資產業投資基金，這兩類基金有一系列認定標準，基金應將相關證明材料報送發改委。若不符合規定，有可能招致監管措施或行政處罰。
具體而言，創投基金需完成備案，應投向符合產業政策、投資政策等國家宏觀管理政策，且基金名稱需體現“創業投資”字樣或基金合同和基金招募說明書中體現“創業投資”策略。
政府出資產業投資基金則要求是中央、省級或計劃單列市人民政府（含所屬部門、直屬機構）批覆設立的，且政府認繳出資比例不低於基金總規模的10%。若是國家級基金出資，則政府認繳出資比例不低於基金總規模的5%。
符合以上條件的“兩類基金”，可以部分豁免資管新規，主要包括以下三點：
一、存量基金豁免
《通知》明確：
對於《指導意見》出臺前已簽訂認繳協議且符合本通知規定要求的兩類基金，過渡期內，金融機構可以發行老產品出資，但應當控制在存量產品整體規模內，並有序壓縮遞減，防止過渡期結束時出現斷崖效應；過渡期結束仍未到期的，經金融監管部門同意，採取適當安排妥善處理。除黨中央、國務院另有規定外，《指導意見》出臺後新簽訂認繳協議的兩類基金，涉及金融機構發行資產管理產品出資的，應嚴格按照《指導意見》有關規定執行。
也就是說，對於資管新規出臺（即2018年4月27日）之前的就簽訂認繳協議的“兩類基金”，金融機構可以在過渡期內（即2020年底之前），繼續發行產品出資，不受資管新規影響。
二、多層嵌套豁免
《通知》明確：
符合本通知規定要求的兩類基金接受資產管理產品及其他私募投資基金投資時，該兩類基金不視為一層資產管理產品。
此前資管新規為打擊銀行等金融機構的通道服務，規定資管產品（包括私募基金）僅可再投資一層資管產品，這給FOF的運作帶來了很大困難。“兩類基金”不再視為一層資管產品之後，為銀行、保險等金融機構的資金流入私募股權類FOF掃清了障礙。
三、投資者人數豁免
《通知》明確：
過渡期內，對於投資方向限定於符合本通知規定要求的兩類基金的資產管理產品，其管理機構應當加強投資者適當性管理,在向投資者充分披露並提示產品投資性質和投資風險的前提下，可以將該產品整體視為合格投資者，不合並計算該產品的投資者人數。
按規定，私募基金的投資者人有嚴格的數量和資質限制。有限合夥制基金投資者數量不能超過50人，契約制私募基金不能超過200人。將投向“兩類基金”的資管產品整體視為合格投資者，大大降低了投資“兩類基金”的門檻。
政策鬆綁影響幾何？募資難不會逆轉
資管新規部分鬆綁的消息，在創投業內已經流傳很久，此次政策正式出臺，應該說基本符合業內預期。
投中研究院院長國立波表示，有限豁免政策的出臺將在一定程度上緩解創投機構受資管新規影響帶來的募資難困境。同時，這也反映了國家對於創投基金在支持創新創業、科技創新的重要作用。政策的出臺也體現了監管層落實對創投基金差異化監管的具體體現。
不過國立波也提醒，此次政策是對存量和過渡期的豁免，而不是針對過渡期後的增量，監管層對於金融機構配置包括創業投資基金在內的私募股權基金的方向沒有發生根本性的變化，不會從根本上逆轉創投基金的募資難題。
中國母基金聯盟秘書長唐勁草向投中網表示，資管新規中限制FOF募資的主要有兩條，一是不能期限錯配，二是不能多層嵌套。雖然此次《通知》只放開了第二條，對FOF而言還是重大利好，解決了銀行、保險等資金通過FOF進入股權投資領域的問題，募資難應該會有所好轉。當然，唐勁草也表示，資管新規關閘已經將近兩年時間，新政策出臺之後，要發揮效力還需要一段時間。
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