《證券市場週刊》：在紛繁複雜的信息當中，如何尋找最能左右經濟的主要矛盾及其基本趨勢？伍戈：要把握宏觀經濟的主要矛盾及基本趨勢並非易事。不過，仔細琢磨或許還是有章可循。一方面，要做信息的“搬運工”，關注高頻數據和短期政策，洞察拐點的變化；另一方面，更要做信息的“加工者”，對歷史數據和國別經驗進行規律總結，把握趨勢的演進。將上述幾方面結合起來，研判成功的概率或許會提高一些。 敬畏市場規律。規律隱藏在諸多現象之中，歷史時常可能重複。例如，當前經濟下行壓力較大，大家關心的主要矛盾是經濟能否很快企穩。其實，如果注意到貨幣領先實體的歷史規律，我們就有理由相信：如果貨幣受到去槓桿的影響尚未企穩，那麼經濟企穩或許要等到半年之後。 重視政府力量。宏觀經濟運行無非是市場“無形之手”和政府“有形之手”的博弈均衡結果。尤其是在現行體制下，各級政府及監管部門的執行力很強，“有形之手”更不容小覷。例如，最近兩年多以來供給側改革、金融監管等政策其實構成了國內經濟走勢的重要主線。又例如，近期連續兩次的政治局會議都不提房地產調控和去槓桿，如此信號可能預示著對經濟預期最悲觀的時候已經過去，政策對沖有望成為下一階段的主要矛盾。
借鑑國際經驗。現實經濟中有很多東西未必都是中國特色的。例如，目前就業是中央提出的“六個穩”中排在首位的問題，不少人對此憂心忡忡。但事實上，2010年以來儘管中國經濟不斷下行，但勞動力市場相對穩健。其實，日本、韓國等經驗早已表明，當一國年齡結構加快老齡化，併疊加產業結構向服務業轉型的過程中，經濟適度減速未必會引致全局性失業問題（當然，大學生等結構性就業問題可能突出）。《證券市場週刊》：歷史經驗和國別比較聽起來傾向於關注長期因素，在判斷市場短期供求關係時能起到作用嗎？伍戈：歷史經驗和國別比較也不盡然只在做長期判斷時有效。例如，大家都十分關注明年房地產投資的短期變化。儘管因城施策背景下本輪房地產週期似乎有些異化，但基本歷史規律依然沒有變化：房地產的建安投資受住房銷售影響，銷售又與房貸利率相關。隨著銀行間市場利率向房貸端不斷傳導，可以預見，房地產銷售和投資明年經歷回落後仍有望企穩。 再舉一個例子，目前在貿易戰預期的影響下，有人擔心中國經常賬戶會持續逆差。其實德國和日本在上世紀80年代也與美國有過貿易戰，尤其是廣場協議後，日德確實經歷過順差快速下降，但後來順差又恢復了。這表明，經常賬戶根本上還是受到勞動生產率、全球產業鏈等長期因素的影響。若意識到這一點，或有助於增強大家對未來經常賬戶預判的定力而不被短期衝擊過度干擾。
《證券市場週刊》：在分析中國宏觀政策的影響時，若嚴格遵循西方經濟學理論的經典框架，是否會得出與現實不一致的結論，進而對投資產生誤導？ 伍戈：當理論和現實不一致，我個人更傾向於尊重後者。每當此時，我總要問兩個問題 ： 我們是否忽視了理論的前提條件？例如，2018年以來央行已經四次降準，如果按照經典教科書，法準率調整應該是貨幣政策中的“猛藥”，但事實上其對信用擴張的效果至今依然有限。究其原因，教科書的理論是建立在國際收支均衡或者國內資金供求緊平衡的前提下。如果資金持續外流或者國內資金需求不振，那麼調節準備金率的作用就可能有限。 理論本身是否也有歷史侷限性？例如，在凱恩斯主義的政策框架下，刺激政策往往只考慮短期需求，因為“長期我們會死的”。但事實上，短期刺激政策是會有跨期後果的，當期的投資需求在下一期可能會轉化為供給。如果前期投資過度，就可能引致下一期的過剩產能，這也是2012-2015年中國工業領域出現持續通縮的重要原因。 再例如，凱恩斯理論認為，當微觀主體預期極度悲觀時，央行即使將基準利率降到零也無濟於事，經濟將持續通縮或陷入“流動性陷阱”。但本輪國際金融危機以來，美聯儲、歐央行等在零利率的邊界約束下，依然通過QE大量注入流動性甚至執行負利率政策，通過人為“製造”通脹預期來刺激消費和投資。儘管這些非常規政策的長期效果仍有待觀察，但目前的事實是，上述經濟體都已成功擺脫通縮。這些或許都會在很大程度上改寫經典的凱恩斯理論。
《證券市場週刊》：在面對經濟的不確定性時，宏觀研究的觀點應當追求模糊的正確還是應該大膽地試錯？伍戈：早些年我對經濟研究的認識是，誰要是能成為上知天文下知地理、料事如神的諸葛亮，誰就是王者。但近些年來，我個人已經越來越感受到經濟運行的複雜性，似乎沒人能完全做到先知先覺。事實上，由於每個人的工作經歷、觀察視角不盡相同，其對經濟的理解和分析都可能是有偏的，猶如盲人摸象。但無論如何，“摸”是感知事物的必由之路，儘管每個人的觀點未必全面，但確能提供不同的視角與思路，從而為更加系統地認識事物提供有益的參考。不論結論是精確還是模糊，都需要建立在深入嚴謹研究的基礎上，唯有如此，方能給市場以深刻的見解。現階段中國的投資者正在不斷成熟，特別是買方機構自身的研究能力也在顯著加強，他們也越來越看重對細節的研究。如果缺乏對宏觀經濟每個子領域的深入分析，那麼這種由諸多粗糙判斷堆積而成的綜合結論可能就是“謬誤的累積”。每個人因其職業經歷和接觸的信息所限，評論其專長以外的領域難免有疏漏。我越來越意識到，未來賣方研究應順應專業化分工趨勢，以體現深度研究的價值。 與其面面俱到，不如把某一領域紮紮實實地分析透徹，進行一些試錯其實也無妨。伍戈：經濟學博士，研究員。長江證券首席經濟學家，曾長期供職中國人民銀行貨幣政策部門，並在國際貨幣基金組織擔任經濟學家。中國經濟學最高獎孫冶方經濟科學獎獲得者（2017），並獲浦山政策研究獎（2017）、劉詩白經濟學獎（2012）、“遠見杯”中國宏觀預測季軍（2018）。清華、復旦、人民大學兼職導師，中國金融四十人論壇（CF40）成員。
近期研究：1.對沖之年：2019，2018年12月18日2.積極財政會有多積極？2018年12月4日3.地產投資，寒冬是否將至？2018年11月20日4.紓困信用緊縮，2018年11月12日5.預見經濟：11月，2018年11月6日6.供給側改革下半場，2018年10月25日7.預見經濟：10月，2018年10月10日8.地產大勢，2018年9月27日9.信用擴張之困，2018年9月13日10.貨幣會說話，2018年8月29日11.違約退潮待何時？2018年8月16日
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