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央行在國慶長假的最後一天中午，宣佈年內的第四次下調存款準備金率。不過，雖有降準釋放7500億增量資金的利好對沖，但長假後的A股仍然遭受重創。不少人把大跌的原因單單歸為長假期間外圍市場的負面影響，但在更多宏觀研報中，我們卻讀出了研究員眼中關於降準更多“潛臺詞”。
潛臺詞一：
實體經濟融資難仍待解
事實上，伴隨今年以來經濟的下行壓力，央行在今年年內已經多次下調了法定存款準備金率。從銀行間利率來看，DR007從去年的2.9%以上下降至當前的2.7%以下，貨幣政策邊際寬鬆不言而喻。
但實體經濟卻似乎還“差錢”。中泰證券的梁中華在宏觀報告中指出“實體卻沒有感受到寬鬆，反而融資更難了”。他表示，從融資量來看，非標融資持續萎縮，拖累今年的社會融資規模增速從去年的12.5%降至8月的不到10%（可比口徑），其中企業部門融資增速從12.2%降至8.7%。從融資的價格來看，金融機構貸款加權平均利率上半年再度走高23BP，融資成本繼續增加。
梁中華還在報告中指出了企業部門的錢明顯變少的現象。今年前8個月我國金融機構人民幣存款增加11.1萬億，其中居民部門增加4.3萬億，政府部門增加3.6萬億，非銀金融機構增加2.9萬億，而非金融企業部門增加不到2000億，企業部門的活期存款甚至還減少了1.3萬億。在融資偏緊的背景下，企業部門的資金更為緊張。
恆大研究院的任澤平則計算了三次降準對貨幣乘數的回升促進數據，發現2018 年以來的前3次降準，對應的貨幣乘數提升均呈現邊際減弱，顯示穩經濟目標非降準單一政策所能簡單實現。
他指出，基礎貨幣投放後進入實體經濟的步驟傳導受到阻滯。數量上看，M2增速自2017年以來持續低於名義GDP增速，社融增速亦接近名義GDP增速，顯示目前廣義貨幣持續收緊；價格上看，信用利差近年顯現持續上漲趨勢，銀行間IBO-DIBO利差擴大，表明資金不僅沒有有效流入實體經濟，甚至也沒能夠有效覆蓋非銀金融機構，銀行間流動性過剩與銀行外流動性不足並存。
潛臺詞二：
經濟進一步放緩的政策確認
經濟放緩的壓力有多大？或許數據更為直接。
據平安證券首席經濟學家張明預測，不出意外的話，2018年第3季度中國GDP同比增速將回落至6.6%，而第四季度可能進一步回落至6.4%左右。中美貿易摩擦的加深將會進一步削弱進出口部門對經濟增長的貢獻。一旦出口增速由於貿易摩擦的影響有所回落，這將會影響製造業投資增速。房地產調控的趨嚴將會導致房地產投資增速逐漸回落。
國金證券的邊泉水在降準點評中提到，央行選擇在此時降準，意圖之一是當前經濟下行壓力確實在加大、資本市場信心不足。他指出，一方面，從高頻數據來看，三季度消費、投資、淨出口的同比增速均存在較大下行壓力，尤其是汽車消費、基建投資、經常項目順差等數據，意味著 3 季度實際 GDP 同比增速可能下行至6.5%；另一方面，A 股表現也相對較弱，市場信心不夠，風險偏好較低，進一步下跌可能導致的股票質押風險以及系統性金融風險概率上升。
廣發證券的郭磊也提到，降準是經濟進一步放緩的政策確認，他預計 Q2 以來的穩增長政策將繼續疊加。政策在 5-6 月穩融資、6-7 月穩財政、7-8 月穩匯率、8-9 月以來穩內需，隨著經濟放緩的確認，穩增長為導向的政策還在繼續疊加， 此次降準後“M1 底”出現的概率進一步加大。
潛臺詞三：
國內目標要優先於對外目標
“不可能三角”告訴我們，在金融政策方面，資本自由流動、匯率穩定和貨幣政策獨立性三者也不可能兼得。
一般來說，央行具備四大政策目標，即促進經濟增長、穩定物價、充分就業和國際收支平衡。當下，央行連續2次未跟隨美聯儲加息，此番“逆流而上”在許多研究員看來，央行認為國內目標要優先於對外目標，全力穩增長。
比如中信證券的諸建芳指出，貨幣政策重心立足於國內經濟基本面，“穩增長”與“穩就業”目標前置。本次降準的時機和程度的選擇均說明了央行目前對於貨幣政策的態度，即將政策重心落地為對國內基本面優先，優先解決國內經濟基本面所面臨的挑戰，其次才是應對外部環境的變化。從優先次序的明確中也可以看到，國際收支將在接下來一段時期面臨一定的壓力，具體可能體現為外匯儲備及人民幣匯率的較大壓力。
華泰證券的李超也表示，中美貨幣政策出現邊際分化是大概率事件，美聯儲加息操作以及人民幣匯率貶值壓力不會成為制約央行貨幣政策轉向的決定性因素。
今年年內還會有降準嗎？
對於這個問題，研報的觀點似乎並不統一。
比如，中信證券的諸建芳認為繼續進一步偏向寬鬆的邊際有限。從貨幣政策的“合理寬裕”來看，此次降準儘管在預期之內，但在力度和時間選擇上已經充分加入了對近期的外部環境變化的考量，因此此次降準極有可能是年內的最後一次降準，繼續進一步偏向寬鬆的邊際有限。
但中泰證券的梁中華卻指出，四季度或明年春節前仍有可能繼續降準，一方面呵護流動性，起到一定的託底經濟的作用，另一方面優化基礎貨幣的投放結構。貨幣寬鬆或將持續，但信用難以大幅放鬆，經濟仍有下行壓力。在融資和貨幣低增長的時代，通過進一步改革開放和減稅激發實體的活力，才是經濟走出內外困境的必然選擇。另外，華泰證券的李超也認為此次降準有望開啟連續降準的通道。
看起來這個問題有所爭議，不過，若從“全力穩增長”這個大家都認可的觀點出發，年內是否還有降準這個問題的答案，似乎也並不那麼重要了。
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