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中概股藥明康德48天過會，以獨角獸的標籤率先實現A股上市，並拿下16個漲停板突破千億市值，緊接著邁瑞醫療也於上週五獲IPO批文，雖然上市之路稍微跌跌撞撞了，不過國內醫療器械行業龍頭的地位還是在，是公認的獨角獸。然而，三次撤回IPO是什麼原因呢？為何招股說明書改了又改？龍頭地位是否堅挺？基本面到底怎麼樣？今天就來說說邁瑞醫療這位霸主的好與壞。
01
邁瑞醫療是做啥的？行業地位怎麼樣？
國內最大的醫療器械生廠商。在33個國家設立了42家子公司，覆蓋國內11萬家醫療結構和90%以上的三甲醫院。在2015年名列全球醫療器械百強榜的第43位。邁瑞醫療佔據的是心臟、體外診斷、醫學影像三大器械銷量最高的業務：
①生命信息與支持板塊——心臟檢測儀、麻醉機；
②體外診斷板塊——血液細胞分析儀、生化分析儀；
③醫學影像板塊——臺式彩超；
02
行業景氣度：2022年年均或超500億美元市場
2015年前15大醫療器械種類銷售額達3137億美元，市場份額為84.5%，預計2022年可達4468億美元。其中，前三類醫療器械類別是體外診斷、心臟病學和影像診斷，正好也是邁瑞專注的領域。當前全球市場規模均在350億美元以上，預計至2022年均在500億美元以上，最大的體外診斷類將超過700億美元。
我國是人口大國，醫療器械行業增長迅速，市場銷售規模由2006年的434億元增長到2015年的3080億元。其他發達國家的醫療器械市場規模已經與同期藥品市場規模相當了，中國醫療器械市場只佔同期藥品市場的14%，與全球規模差距還是很大。加之中國老齡化、健康意識加強、國民生活水平提高、分級診療下沉基層醫療市場需求，中國醫療器械市場前景廣闊。
03
核心競爭力：自主研發+併購升級
醫療器械行業和醫藥製造業一樣，牌照、技術、資金壁壘高，研發週期長、技術要求高。邁瑞醫療作為中國最大的醫療器械公司，核心競爭力是自主研發內生增長和通過併購廣撒網。
我們通過同行業橫向對比來體現他這兩方面優勢（如下圖）：
通過對比可以發現，在研發費和研發費佔營收比的數據上看，邁瑞醫療優勢明顯。截至2017年末，公司現有研發人員1,764名，佔公司員工總數的比例為21.2%。2012年組建“國家醫用診斷儀器工程中心”、2016年獲得“國家企業技術中心”稱號、2007年自主研發的首臺國產全自動化分析儀獲得國家科技進步二等獎等諸多榮譽。
其次，併購式擴張是邁瑞醫療的另一個利劍。公司大規模的收購開始於2011年，陸續發起併購了12起，其中國內併購9起，海外併購3起。收購國內的標的，業務不同，主要為拓寬產品品種；而海外併購幾乎是同業務的，主要拓寬海外市場，或者併購技術領先的海外企業，實現邁瑞技術和產品的跨越式發展。
04
議價能力：上下游議價能力強
首先，毛利率同行業靠前（表示賬上收入大、成本小，對應就是上下游議價強）。
其次，上游分散，邁瑞不需給預付款就能拿貨，議價力強，同時自主研發能力強，對上游的依賴小，也有效的控制了成本。
然後，對下游經銷商（預收款項），品牌力強，渠道廣闊，不缺客戶，有話語權。
最後，賬齡方面，15至17年，邁瑞應收賬款賬齡結構中一年期內的應收款，佔總應收款比重為分別為94.19%、91.33%、93.31%。以上四點均說明邁瑞醫療具備絕對的議價能力。
05
兩個不得不說的隱患
對於長期併購、商譽大幅增長的企業來說轉投創業板（申報財務要求較低）後，邁瑞醫療的回A之路就安全了嗎？
1）高商譽、高負債
近四年公司商譽均處於13億元以上，即將突破14億元了，佔公司淨利潤比例接近20%，是行業絕無僅有的。特別是在2016年公司的一系列資產重組，涉及同一控制下17家標的公司收購，帶來的結果是該年公司負債同比增加25.48億元，其中最為明顯的是短期借款，同比增加達15.40億元，增幅接近5倍。頻繁收購帶來了業務規模擴大，但也導致邁瑞醫療商譽不斷增長。
商譽變大會怎麼樣？打個比方，邁瑞花3億元收購了一家市值只有1億的公司，用的肯定是上市公司的錢，多花的這2億，在賬面上，就是上市公司的商譽，已經一次性付出，以後要逐年以利潤攤銷，這本質上是個巨大負債，誰來還？股東啊，還不上了未來可能還會暴雷。因此邁瑞醫療的高商譽是他的一大痛點。
2）研發費用資本化
2016年前，邁瑞的研發費用是計入費用類的，2016年後9678.48萬的研發費用被資本化了，資本化比例為8.9%，（同行比較：魚躍醫療0%、尚榮醫療0%、安圖生物1.75%、邁克生物15%）。邁瑞計一個接近一億的當期費用（研發支出），利潤表上立馬顯示減少一個億，但如果轉入無形資產（無形資產至少10年才攤銷完畢），總資產增加一個億的同時，還“多了”一個億利潤。這有什麼好處呢？利潤表好看，為了上市，投資人最愛看利潤表了。研發費用資本化是藥企的一大風險點，雖然現階段影響不大，但需要密切關注著，比例增長過快一定會有利潤大幅調節的嫌疑。
Question:
看完了邁瑞理療的強勁研發力、行業霸主地位、強上下游議價權、高市佔率等絕對優勢和兩個不得不提到的隱患，你覺得邁瑞是獨角獸還是“毒”角獸？？
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