一、人民幣重回貶值通道？
人民幣貶值又成為了熱點話題了。1月9日下午，市場傳來一個大消息：多家媒體報道說，中國央行已通知“人民幣匯率中間價報價行”暫停逆週期因子！如果這個消息屬實，則說明人民幣對美元的升值告一段落。或者說，央行認為近期人民幣升值太猛了，需要從“機制上”解決問題了！也許是受這個傳言的影響，人民幣對美元大跌360多點，當日走勢是這樣的（圖一）：
今天(1月10日)，環球外匯又報出人民幣兌美元中間價調貶239個基點的消息，報6.5207。前一交易日中間價報6.4968，16:30收盤價報6.5207，23:30夜盤收報6.5285（見下圖，圖二）。
即期匯率方面，在岸人民幣兌美元日內開盤後進一步走弱，最低下探6.5380一線；離岸人民幣兌美元則一度失守6.54關口，最新交投於6.5375附近（見下圖，圖三）：
從央行的態度和最近兩天的人民幣匯率走勢來看，人民幣大概率又進入到了新一輪的、有彈性的貶值通道。
二、外匯儲備是高於一切的經濟核心利益
下圖是中國外匯儲備增長趨勢圖（圖四）：
表面上看，人民幣儲備在2014年底之後，出現了一定幅度的向下波動。原因大家都知道了，因為從那時開始，人民幣有此前的單邊升值，進入到了單邊貶值的階段（大約是兌美元從6.4:1下跌到了6.9:1），在此過程中，中國的外匯儲備從最高峰時期的4萬億美元以上，持續地減少到了2016年10月的3萬億左右。此後，隨著央行引入“逆週期因子”，以及採取的一系列嚴格的行政管控，人民幣由貶值逆轉為升值，外匯儲備也因此而穩住了，並在數據上看，開始處於一個小幅度的回升趨勢中。
是我們的貨幣真的堅挺了嗎？是我們的創匯能力又重新迴歸了嗎？
讓我們看一組數據吧：根據外匯管理局2017年12月底公佈的信息：截至2017年9月末，我國全口徑外債餘額摺合美元約1.68萬億；相比2017年6月末，那時候才1.56萬億，3個月功夫增加了1200億美元；與此同時，我國的外匯儲備2017年6月是3.06萬億，到了9月末才變成3.11萬億，僅僅增加了500億美元……
這麼算下來，我們的外匯淨儲備，其實是在減少的嘛……原來，外匯儲備的增加，是依靠對外發債來實現的啊（見下圖，圖五）
正如上圖紫色柱狀圖所示，刨除了外債之後，去年底我國的淨外匯儲備已經跌破1.5萬億的關口。最近半年，大家不斷地聽到各大企業紛紛對外發債，其實是在實體經濟創匯能力不足的前提下，通過對外負債的方式，來作為增加外匯儲備餘額的權宜之計。
我們為何高度關注匯率的走勢、尤其是我國的外匯儲備？
本號在此前的相關文章的分析中，反覆提到外匯儲備對於國家和每一位民眾的重要性：“作為一名中國人，作為一名投資者，我們必須首先明白一個核心道理：人民幣匯率的相對穩定（而非單邊性的上漲或下跌）和充足的外匯儲備，是中國經濟領域高於一切的核心利益！在此，我們要告訴大家一組數據：中國對外依賴度糧食為14.1%、蛋白質為42.8%、食用油為67.2%；石油對外依賴度為60%、天然氣為32.2%（化肥農藥生產對石油天然氣依賴也很大）；鐵礦石、銅礦、鋁土礦和鎳礦的進口依賴度分別高達78.5%、81.7%、74%和70%。如果——這裡說的是如果，中國外儲消耗殆盡，則中國整個經濟體系將半癱瘓，商品供應將立刻匱乏，甚至出現嚴重饑荒，出現超級嚴重的輸入性通脹，將導致股市、樓市和債市的全面崩潰。”
我們引用據IMF的研究數據指出：“2.6萬億美元的外匯儲備是中國外儲的安全線，一旦中國外匯儲備低於2.6萬億美元，中國的宏觀經濟運行可能會面臨著較大的風險。”
目前，我國的淨外匯儲備已經低於了IMF認為安全的數據了。
三、為什麼會選擇在此時讓人民幣貶值？
第一，人民幣繼續升值並保持現有水平，已經不再符合中國經濟的核心利益了。
一個貨幣的升值或貶值，事實上是一把雙刃劍：選擇升值，可以大幅降低進口成本，尤其是對於中國這樣一個在大宗 商品上嚴重依賴進口的國度而言，本幣的升值，可以使我們利用較少的外匯來獲取較多的進口。但是，凡事都有個 度，當本幣因升值而被高估時，就會給出口帶來巨大的壓力，使出口承壓，創匯能力則會降低。本文圖五就較為充分 地顯示了在高匯率下，我國實體經濟在創匯能力方面的弱勢情況。
第二，在“811”匯改之後出現的匯率持續下跌，外匯大規模流出的條件下，在人民幣中間價形成機制上引入“逆週期因子”，通過人民幣匯率升值逆轉市場預期的目的已經階段性地達到了。再繼續保持人民幣匯率的堅挺和升值預期，已經不再符合中國經濟的利益了。
第三，引入“逆週期因子”等導致的人民幣升值，並未從實質上改變市場對於人民幣能夠持續升值的預期，因為國際熱錢並未如2014年底之前在人民幣持續升值的預期之下那樣持續流入中國。
圖六：中國M2增長圖
正如圖六所顯示的那樣（該圖顯示的是人民幣超發的情況），中國央行引入“逆週期因子”後導致的人民幣匯率對於美 元的升值，並未從根本上改變國際市場對於人民幣會持續升值的預期，所以國際熱錢就不再會像“811”匯改之前那樣 千方百計地進入中國來套利，從而改善中國外匯儲備的狀況。中長期來看，市場對於人民幣匯率是看貶的，中國央行 近兩天來的動作，其實也是順應了市場的預期，讓高估的人民幣匯率迴歸其本源。
第四，此時讓人民幣貶值，也釋放了對房地產為核心的大類資產高估的壓力，同時也是為了配合國家“降槓桿”的戰略。
本幣匯率的高估，帶來的一個直接的後果就是國內大類資產（這裡主要指房地產）在全球範圍內的高估。此時讓本幣 貶值，其實可以理解為讓國內的大類資產也順便“貶值”一下。另外，本幣貶值了，以美元計價的國內本幣負債額也相 應降低了，間接地起到了降槓桿的目的。
四、如何應對？
第一，採取一次性貶值到位的方式，避免“811”匯改之後溫水煮青蛙式的貶值方式，導致外匯儲備的大量外流。
如果“811”匯改之後，採取一次性貶值到位的措施，如一次性將本幣對美元貶值到8:1左右的位置，外匯儲備就會被關門打狗，也就不會出現後來的外儲的大量出逃了。此次也一樣。
第二，要對外貿企業實行強制結匯的措施，坐實外匯儲備。要採取切實可行的鼓勵出口創匯的措施，將外儲淨值提高到IMF計算出的安全線之上。
第三，要堅定地實施穩健偏緊的貨幣政策，以合適的方式收縮流動性，建立本幣的信用預期，重拾本幣的儲備功能。
第四，對於個人和家庭而言，我們建議在黃金處於低價位的目前，加大對黃金資產的配置。有條件的家庭，可實施全球化的資產配置措施，藉以分散本幣貶值的風險。
金句分享：
你是一樹一樹的花開，
是燕在梁間呢喃。
你是愛，是暖，是希望，
你是人間的四月天。（林徽因）
李映宏，男，獨立投資人，財經專欄作家，知名財經類微信公眾號龍門（Longmen518）創始人、首席經濟學家。曾任職證券時報主任記者、南方基金機構及養老金部總監、寶盈基金機構業務部總監等職。他曾成功地預測並演繹了2014年7月到2015年6月那波牛市的起點和終點；此後，他成功地預測和抓住了以五糧液、雲南白藥、格力電器、福耀玻璃等為代表的弱週期行業股票的投資機會。發表過上百萬字的各類財經專業文章。曾受邀到長江商學院、武大楚商學院等知名機構發表專題演講。可提供專題演講、企業形象文案撰寫、企業家專訪及通過龍門（Longmen518）公眾號發佈等有償服務。
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