侯雪玲 | 光大期貨豆粕分析師
南開金融學碩士，期貨從業七年，主攻油脂油料板塊，對農產品基本面和行情研判有獨到見解，2013年-2016年連續四年在中國最佳期貨經營機構暨最佳期貨分析師評選中獲得最佳農產品分析師稱號。
核心觀點
1.上漲的主要邏輯，一是大豆進口成本的增加，二是7月大豆到港低於預期。
2.中美貿易糾紛令豆粕期現市場邏輯分化，豆粕在期貨上賣保難度較大。
3.未來大豆供給緊張的問題如何解決是市場關注焦點。
4.在中美貿易戰持續期間，建議逢回調買，不追高。
大宗內參：本週一豆粕期貨出現了增量上漲的行情，但週三又放量下跌，對於這次變動您怎麼看？變動的主導因素是什麼？
侯雪玲：對於本週一豆粕主力合約的上漲行情，我認為主要邏輯有兩點：一是大豆進口成本的增加。由於CBOT大豆期價的走高，7-8月船期巴西大豆到港成本為3450元/噸左右，9-10月大豆到港成本為3500元/噸以上，摺合豆粕成本在3200元/噸左右，期貨價格向成本靠攏；二是7月大豆到港低於預期。據Cofeed最新調查，7月份國內大豆預報到港量697.79萬噸，低於之前預計的856萬噸，因中國國內油廠大豆容倉滿庫，難以卸貨。
而今天豆粕1901合約衝高後回落，大量下跌，日線呈現帶有上下影的大陰柱。這次的變動主要是貿易戰消息面引導，彭博社31日援引兩名知情人士的消息稱，美國和中國正試圖重啟談判，旨在避免世界最大兩個經濟體之間的全面貿易。受這一消息影響，美豆急漲，國內豆粕下挫。中美雙方迄今舉行了三輪正式會談，首先是5月姆努欽率團訪問北京；隨後劉鶴訪問華盛頓後，兩國發表了一份聯合聲明。但在美國商務部長羅斯訪華磋商細節前，特朗普撕毀協議，宣告失敗。可見，中美貿易解決不會一蹴而就，相反是反覆試探反覆調整至最終解決的過程，中美貿易擔憂還將籠罩市場一段時間。
大宗內參：目前國內豆粕市場的供需還是很寬鬆，那麼這次豆粕期貨的上漲會不會給空頭製造了機會？
侯雪玲：不會。原因有兩點：一是中美貿易糾紛令豆粕期現市場邏輯分化，豆粕現貨市場寬鬆，但10月以後國內大豆到港船期偏少，四季度庫存緊張。考慮到中美貿易糾紛不確定性太大，未來變數多無法預測，政策風險太大，空頭不會貿然入場。二是豆粕保質期短，尤其是巴西大豆壓榨的豆粕，含油量高，儲存困難。再加上交割倉庫庫容問題，豆粕在期貨上賣保難度較大。
大宗內參：在大豆進口方面，目前國內大豆進口情況如何？據悉7月份有一些船到港時間推遲到8月份，那麼預計8月份大豆到港情況如何？對國內後期豆粕市場影響如何？
侯雪玲：據Cofeed最新調查，7月份國內大豆預報到港量697.79萬噸，8月大豆到港船期預期在850萬噸，9月800萬噸，10月630萬噸，與上週持平。10月以後船期量還比較少，分別在480萬噸和510萬噸。2018年下半年國內大豆預期到港量為3976萬噸，低於2017年同期的5073萬噸，其中2018年四季度國內大豆預期到港量為1620萬噸，低於上年同期的2409萬噸。可見，
到港大豆的稀缺主要集中在四季度。未來大豆供給緊張的問題如何解決是市場關注焦點。大宗內參：對於豆粕市場的需求端，目前市場情況如何？後期將如何變動？據悉豆粕蛋白方面，八月國家將主導壓低飼料配比，這對國內豆粕市場價格影響有多大？除此之外，後期還有哪些政策方面的動向值得我們重點關注？
侯雪玲：豆粕消費主要在於飼料消費。目前生豬價格低迷，導致豆粕飼料消費不暢。目前豬價略有上漲，但更多來自於季節性走高，豬肉消費並不順暢，加之8月仍處於三伏天，高溫持續，豬肉消費依舊不佳。
為了應對豆粕貿易戰可能的不利影響，國家發改委7月25日在北京召開會議，與大型飼料企業商談如何降低牲畜飼料的豆粕含量。發改委重點詢問了低蛋白日糧的可行性，大部分企業認為可以通過氨基酸來彌補蛋白下降帶來的影響。會議還傳出政府正在起草新的牲畜飼料行業指南，並可能消減推薦的蛋白含量標準，該提案可能在8月份發佈。此次會議釋放了明顯的政策信號，當然具體飼料企業如何操作以及豆粕影響絕對量要進一步核實，裡面涉及好多細節問題後續會進一步研究。
總的來看，對於豆粕需求來說，下半年會好於上半年，但是幅度受限於飼料配方的調整和政策變動。後期豆粕價格水平將是關鍵。大宗內參：對於豆粕期貨後期走勢您如何看？有什麼風險因素？在盤面上，如何操作比較合理？
侯雪玲：總的來看，在未來一段時間內，中美貿易糾紛都將是市場的重要影響因素，影響各方心態，甚至扭轉短期市場供需格局。若貿易戰持續打，巴西中國大豆四季度將面臨緊張，遠期大豆進口成本、豆粕成本重心逐步上移；但若貿易戰不打，那麼國內豆粕市場將會吐之前的升水，價格回落。從目前的中美雙方態度看，到年底時中美貿易戰持續的概率大於停戰。
具體來說，受中美貿易戰影響，10月之前，國內豆粕主要來源於巴西大豆壓榨，而巴西大豆價格由CBOT美豆價格及升貼水決定。8-9月美豆生長關鍵期，天氣無大礙，單產上調為大概率事件，幅度預計將超過出口及壓榨上調幅度，美豆市場仍有季節性低點。而巴西出口旺盛，國內庫存矛盾升級，未來將通過國內價格及升貼水上漲調整供需。再加上人民幣匯率的貶值預期，10月之前國內大豆進口成本將經歷震盪上漲到加速上漲過程。
10月之後，如中美貿易戰持續，那麼國內大豆潛在供給有限，國內大豆和豆粕貨源將越來越少，甚至變成稀缺品，油廠控價，後期供給要麼通過美豆進口彌補要麼節衣縮食壓制豆粕消費抵消，但最終豆粕現貨價格都將快速上漲，超過成本線。在此過程中，宏觀政策變動也將擾動市場。操作上，在中美貿易戰持續期間，建議逢回調買，不追高。
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