侯雪玲 | 光大期货豆粕分析师
南开金融学硕士，期货从业七年，主攻油脂油料板块，对农产品基本面和行情研判有独到见解，2013年-2016年连续四年在中国最佳期货经营机构暨最佳期货分析师评选中获得最佳农产品分析师称号。
核心观点
1.上涨的主要逻辑，一是大豆进口成本的增加，二是7月大豆到港低于预期。
2.中美贸易纠纷令豆粕期现市场逻辑分化，豆粕在期货上卖保难度较大。
3.未来大豆供给紧张的问题如何解决是市场关注焦点。
4.在中美贸易战持续期间，建议逢回调买，不追高。
大宗内参：本周一豆粕期货出现了增量上涨的行情，但周三又放量下跌，对于这次变动您怎么看？变动的主导因素是什么？
侯雪玲：对于本周一豆粕主力合约的上涨行情，我认为主要逻辑有两点：一是大豆进口成本的增加。由于CBOT大豆期价的走高，7-8月船期巴西大豆到港成本为3450元/吨左右，9-10月大豆到港成本为3500元/吨以上，折合豆粕成本在3200元/吨左右，期货价格向成本靠拢；二是7月大豆到港低于预期。据Cofeed最新调查，7月份国内大豆预报到港量697.79万吨，低于之前预计的856万吨，因中国国内油厂大豆容仓满库，难以卸货。
而今天豆粕1901合约冲高后回落，大量下跌，日线呈现带有上下影的大阴柱。这次的变动主要是贸易战消息面引导，彭博社31日援引两名知情人士的消息称，美国和中国正试图重启谈判，旨在避免世界最大两个经济体之间的全面贸易。受这一消息影响，美豆急涨，国内豆粕下挫。中美双方迄今举行了三轮正式会谈，首先是5月姆努钦率团访问北京；随后刘鹤访问华盛顿后，两国发表了一份联合声明。但在美国商务部长罗斯访华磋商细节前，特朗普撕毁协议，宣告失败。可见，中美贸易解决不会一蹴而就，相反是反复试探反复调整至最终解决的过程，中美贸易担忧还将笼罩市场一段时间。
大宗内参：目前国内豆粕市场的供需还是很宽松，那么这次豆粕期货的上涨会不会给空头制造了机会？
侯雪玲：不会。原因有两点：一是中美贸易纠纷令豆粕期现市场逻辑分化，豆粕现货市场宽松，但10月以后国内大豆到港船期偏少，四季度库存紧张。考虑到中美贸易纠纷不确定性太大，未来变数多无法预测，政策风险太大，空头不会贸然入场。二是豆粕保质期短，尤其是巴西大豆压榨的豆粕，含油量高，储存困难。再加上交割仓库库容问题，豆粕在期货上卖保难度较大。
大宗内参：在大豆进口方面，目前国内大豆进口情况如何？据悉7月份有一些船到港时间推迟到8月份，那么预计8月份大豆到港情况如何？对国内后期豆粕市场影响如何？
侯雪玲：据Cofeed最新调查，7月份国内大豆预报到港量697.79万吨，8月大豆到港船期预期在850万吨，9月800万吨，10月630万吨，与上周持平。10月以后船期量还比较少，分别在480万吨和510万吨。2018年下半年国内大豆预期到港量为3976万吨，低于2017年同期的5073万吨，其中2018年四季度国内大豆预期到港量为1620万吨，低于上年同期的2409万吨。可见，
到港大豆的稀缺主要集中在四季度。未来大豆供给紧张的问题如何解决是市场关注焦点。大宗内参：对于豆粕市场的需求端，目前市场情况如何？后期将如何变动？据悉豆粕蛋白方面，八月国家将主导压低饲料配比，这对国内豆粕市场价格影响有多大？除此之外，后期还有哪些政策方面的动向值得我们重点关注？
侯雪玲：豆粕消费主要在于饲料消费。目前生猪价格低迷，导致豆粕饲料消费不畅。目前猪价略有上涨，但更多来自于季节性走高，猪肉消费并不顺畅，加之8月仍处于三伏天，高温持续，猪肉消费依旧不佳。
为了应对豆粕贸易战可能的不利影响，国家发改委7月25日在北京召开会议，与大型饲料企业商谈如何降低牲畜饲料的豆粕含量。发改委重点询问了低蛋白日粮的可行性，大部分企业认为可以通过氨基酸来弥补蛋白下降带来的影响。会议还传出政府正在起草新的牲畜饲料行业指南，并可能消减推荐的蛋白含量标准，该提案可能在8月份发布。此次会议释放了明显的政策信号，当然具体饲料企业如何操作以及豆粕影响绝对量要进一步核实，里面涉及好多细节问题后续会进一步研究。
总的来看，对于豆粕需求来说，下半年会好于上半年，但是幅度受限于饲料配方的调整和政策变动。后期豆粕价格水平将是关键。大宗内参：对于豆粕期货后期走势您如何看？有什么风险因素？在盘面上，如何操作比较合理？
侯雪玲：总的来看，在未来一段时间内，中美贸易纠纷都将是市场的重要影响因素，影响各方心态，甚至扭转短期市场供需格局。若贸易战持续打，巴西中国大豆四季度将面临紧张，远期大豆进口成本、豆粕成本重心逐步上移；但若贸易战不打，那么国内豆粕市场将会吐之前的升水，价格回落。从目前的中美双方态度看，到年底时中美贸易战持续的概率大于停战。
具体来说，受中美贸易战影响，10月之前，国内豆粕主要来源于巴西大豆压榨，而巴西大豆价格由CBOT美豆价格及升贴水决定。8-9月美豆生长关键期，天气无大碍，单产上调为大概率事件，幅度预计将超过出口及压榨上调幅度，美豆市场仍有季节性低点。而巴西出口旺盛，国内库存矛盾升级，未来将通过国内价格及升贴水上涨调整供需。再加上人民币汇率的贬值预期，10月之前国内大豆进口成本将经历震荡上涨到加速上涨过程。
10月之后，如中美贸易战持续，那么国内大豆潜在供给有限，国内大豆和豆粕货源将越来越少，甚至变成稀缺品，油厂控价，后期供给要么通过美豆进口弥补要么节衣缩食压制豆粕消费抵消，但最终豆粕现货价格都将快速上涨，超过成本线。在此过程中，宏观政策变动也将扰动市场。操作上，在中美贸易战持续期间，建议逢回调买，不追高。
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