一．未來美債收益率怎麼走？
從長期來講，長端美債收益率主要受美國名義增長及美債市場供求因素影響。由於金融危機後美聯儲進行了激進的三輪量化寬鬆（QE)加一次扭曲操作, 這之後供求因素關鍵變量為美聯儲的QE增量及貨幣政策正常化操作。就下半年而言，10年期美債收益率將受美聯儲縮表節奏、WTI原油價格以及中期選舉帶來的政治因素影響比較大。
圖1： 美聯儲資產負債表
實際經濟增長是慢變量，原油價格變化推動的通脹預期是快變量。所以短期而言，可用油價波動代替名義增長因素理解10年期美債收益率變化。原油價格主要是通過通脹預期影響美債收益率。下圖所示，WTI原油價格的確與10年期美債收益率存在較為顯著的正相關性。
通常來說，一季度成為全球原油消費最淡季，二季度起需求逐漸步入旺季。當下，在OPEC及非OPEC限產執行力度依然非常高，且考慮到OPEC剩餘產能有限、美國頁岩油盈虧平衡成本抬升的背景下，原油供給大幅增加的風險偏低。進而一旦進入需求旺季，原油價格大概率受到供需結構支撐。
同時，近期中東地緣政治摩擦沒有徹底得到解決。由於中東是原油的重要供給方，一旦出現地緣政治問題就存在部分原油供給中斷的風險，回顧歷史中東地緣政治事件出現時往往助推短期油價。所以，供需基本面大概率均對原油形成提振，從而支撐美債收益率。
圖2： WTI油價 與10年期美債收益率
最後，中期選舉帶來的政治不確定性則將大概率引發市場對安全資產的青睞，也將在一定程度上影響美債收益率走勢。從過往經歷來看，中期選舉將令市場形成對於執政黨掌控力下降、進而引發政治和經濟不確定性的擔憂，因此中期選舉前市場大概率青睞安全資產。所以，中期選舉有望對長端美債形成價格支撐。
二．歐洲民粹主義有再次抬頭的跡象
近期，意大利風險資產明顯受到衝擊，出現股債匯都大跌的行情。同時，連累歐元區其他國家資產類別的表現。 這主要與近期意大利有民粹傾向的兩大黨派（反建制的五星運動黨與極右翼的聯 盟黨）達成共識並公佈施政計劃，二者聯合推薦的總理人選 Giuseppe Conte 已獲總統批准組閣有關。市場擔心新政府政策傾向可能導致意大利財政不穩定加劇、以及與歐盟關係緊張，甚至擔憂產生 2011 年那樣的債務危機。
但是，從長期來看，意大利民粹黨派組閣甚至執政固然會造成一定衝擊，但引發2011 年那樣的債務危機概率不大。其影響更加可能像 2015 年時期的葡萄牙，雖然與歐盟的碰撞導致一段時期內與德國國債息差擴大，但在最終與歐盟達成協後息差收窄，且避免了走向債務危機。需要強調的是當前意大利經濟正處於復甦正軌，基本面遠好於 2011~2012 年歐債危機時期。2014 年下半年開始復甦以來，意大利經濟整體處於加速增長通道。平均實際 GDP 同比增速 1.0%，平均名義 GDP 同比 1.8%，失業率屢創新低； 製造業 PMI 也保持在 53.5 的擴張水平之上。相比之下 2011~2012年時期意大利處於高通脹、負增長的困境中。
圖3： 意大利與德國國債的息差走勢
圖4： 意大利ＰＭＩ
圖5： 意大利失業率
三．美強歐弱或成為趨勢性格局
總量上看，短期美國經濟表現強於歐洲的預期正不斷強化。美國經濟大體維持高景氣度：一季度數據高於預期；非農數據中失業率創多年新低，勞動市場表現依然向好；美聯儲最關心的通脹數據觸及政策目標且維持趨勢上行。
當然美國經濟持續發展也有相對隱患。中期上看，稅改效果仍有待考證。同時，IMF經濟展望報告中也對美國政府財政赤字引發的債務問題做出強調，恰與美聯儲委員在講話中強調的“美國經濟增長面臨頗具挑戰性中期前景”相對應。 “美強歐弱”的格局能維持多久或仍需時日加以觀察。
圖6： 美國一季度GDP
圖7：美國非農就業數據屢創新高
圖8： 美國通脹逐步接近目標區間
相對比，歐洲屢屢令人失望的經濟表現逐漸令市場失去耐心並且陷入擔憂。一季度經濟增速同比環比均較前值有所回落。通脹繼續萎靡，低於預期和前值。前瞻性指標如PMI，經濟發展景氣指數數等均表現同樣不甚理想，經濟反彈動能未見。
除去疲弱的經濟基本面，歐洲政局也難言安穩，給市場釋放了更多不安定信號。一面是英國脫歐進展緩慢，一面是前文提到過的意大利民粹主義興起背景下，黨派結盟依舊困難重重，組閣前路漫漫。加之歐美貿易戰等外部風險使得歐洲商業環境並不明朗，疊加早前強勢的歐元表現也進而對投資者信心形成較大撼動。 歐央行面對低迷的經濟及未見起色的通脹，其未來貨幣政策調整還是會保持非常謹慎。由此貨幣政策收緊速度的分化還將對“美元走高、歐元走弱”的行情形成支持與強化。短期來看，美強歐弱的格局暫難反轉。
圖9： 歐洲通脹水平
圖10： 歐元區經濟景氣指數，SENTIX投資者信息指數
圖11： 歐洲PMI
圖12：歐美經濟意外指數分化嚴重，短期難以反轉
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