摘要
2020 年以来，伴随疫情影响，权益市场呈现较大波动，稳健投资需求上 升，恰逢科创板和创业板注册制等政策红利推动，市场化新股发行节奏有 所加快，打新机会大幅增加。
机构投资者参与打新度高。1.2 亿股票市值的基金即可满足沪深两市双打要 求，2 亿规模基金可参与 99%的网下打新。打新作为目前比较稳定的收益来 源，成为当前机构投资者，特别是公募基金的一大收益来源。
基于新股中签和上市表现数据，对打新策略收益进行测算。2 亿规模基金 今年以来贡献理论值可达 15.16%，3 亿规模为 12.51%，5 亿规模 9.31%。
影响基金打新收益的核心因素：市场供给（新股发行速度、网下发行比 例、A 类投资者中签率等）、打新参与率&入围率、基金规模。
为直观评估基金公司的报价能力，综合考量打新参与率、入围率，统计今 年以来各基金管理人的科创板新股获配率（参与率*入围率），并划为四 档：90%以上、85%-90%、80-85%、80%以下。其中，19 家基金公司的新股获 配率在 85%以上。
4 季度以来，打新市场竞争白热化，基金管理人的新股报价能力分化加 大。科创板已上市新股 12 只，部分基金管理人新股获配率出现断崖式下 跌，不足 50%，而鹏华、银河、中泰证券资管打新延续能力较强，获配率 仍在 80%以上。
综合基金管理人今年以来的新股获配率与获配率稳定性，我们整理了打新 报价能力较强的基金管理人名单（15 家），优中选优的有：鹏华、华润元 大、中泰证券资管、银河、鑫元、创金合信。
一、打新热潮
2020 年以来，伴随疫情影响，权益市场呈现较大波动，稳健投资需求 上升，恰逢科创板和创业板注册制等政策红利推动，市场化新股发行节奏 有所加快，打新机会大幅增加。注册制下的网下配售规则能够充分发挥机 构投资者的专业性在定价中的作用，同时也提高了机构投资者获配新股的 概率与数量。打新作为目前比较稳定的收益来源，成为当前机构投资者， 特别是公募基金的一大收益来源。
打新机会大幅增加
截至 2020 年 11 月 13 日，今年共有 331 只新股 IPO（其中，参与网下 发行的新股共计 300 只）。按上市日期统计，7 月起新股发行加快，7、8、 9 月分别发行 50、59、67 只，屡创新高；募集资金也为当年高位。这主要 与创业板注册制改革、当时市场行情较好有关。10 月以来，上市速度和募 集资金逐渐回落至年内中等水平，11 月已上市新股 11 只。
新股上市涨幅明显
核准制下股票发行具有 23 倍市盈率的隐形门槛，导致股票发行价普遍 低于市场合理估值，故新股上市后大都存在连续涨停的现象，主板上市首 日涨跌幅设置为 44%，其后均为 10%，故我们将打新策略涨跌幅定义为在开 板日以均价卖出。注册制下的科创板、改革后的创业板前 5 日不设涨跌幅 限制，第 6 日起，涨跌幅限制为 20%，我们将打新策略定义为在开盘首日 以均价卖出。
1、 统计今年以来的涨跌幅数据，创业板改革后上市首日涨跌幅均值 达 240.3%，科创板上市首日涨跌幅均值为 183.4%。
2、 分月度统计各板块下的涨跌幅均值，主板涨幅今年以来呈下滑趋 势，其余板块涨跌幅整体平稳。
二、科创板、创业板打新流程
股票发行时，将所需要发行的股票分为网上公开发行的部分和网下配 售给机构投资者的部分。以申购日为 T 日，网下/网上打新的基本流程大致 分为：发行准备阶段（T-6 至 T-4）、询价阶段（T-3 至 T-1）、 申购与缴款 阶段（T 至 T+2）和发行结束阶段（T+3 至 T+4） 。
发行准备： T-5 日发布《招股意向书》和《初步询价及推介公告》，网 下投资者提交电子版备案核查资料，T-4 日中午 12：00 为网下投资者 在中国证券业协会完成注册和提交材料的截止日。
网下询价：T-3 日网下投资者需同时提交申购价格与申报数量。其中， 申购价格决定投资者是否能获得申购资格；申报数量方面，主承销商 一般公布申报数量上下限，投资者顶格申购可以提高中签数量，即按 照申购上限和自身产品规模孰低申报。主承对网下投资者提交的材料 进行审查。T-2 日确定发行价格和有效申报对象，刊登《网上路演公 告》。T-1 日刊登《发行公告》、《投资风险特别公告》和《招股说明书》 。
申购、缴款：T 日合格投资者在网下提交申购，主承根据申购量进行回 拨。T+1 日刊登《网上中签率公告》,网上申购摇号抽签,确定网下初步 配售结果。T+2 日刊登《网下初步配售结果及网上中签结果公告》投资 者根据上述结果缴纳申购款，由于新股申购采用信用申购制度，申购 时无需缴纳申购资金。
发行结束：T+3 日科创板将通过摇号决定 10%的网下获配账户在 6 个月 内不得减持所配新股；创业板的锁定持有期规则为摇号抽取 10%账户锁 定 6 个月或各账户全部获配股票中的 10%锁定 6 个月。T+4 日刊登《发 行结果公告》
三、新股网下配售特征
2020 以来，科创板平均网下发行比例为 57.8%，远高于传统 A 股市场。A 类网下中签率 0.07%。
统计今年以来各板块的网下发行比例，科创板平均网下发行比例为 57.8%，远高于传统 A 股市场。创业板在注册制改革之前的网下发行比例与 传统 A 股市场一致，仅有 10%左右，但在注册制改革以后，网下发行比例 达 51.4%，接近于科创板。网下分配比例的增加使得科创板、创业板成为 目前打新收益的主力军。
从网下中签率（中签率=获配股数/有效申购股数）看，主板网下 A 类 投资者平均中签率为 0.21%，主要因 1 月的“京沪高铁”和 10 月的“中金 公司”中签率较高，分别为 10.975%和 1.426%，如剔除这两只股票，中签 率为 0.027%。科创板网下中签率为 0.07%，创业板在改革之后 A 类投资者 网下中签率有所提升，从 0.024%提升至 0.062%。中小板的 A 类投资者网下 中签率最低，仅有 0.023%。
按月度统计各板块的相关数据：
1、 网下发行比例方面，各板块的月度均值较为平稳。
2、 A 类投资者中签率方面，除主板在 1 月、10 月因个别新股导致中 签率均值过大，其余各板块的月度中签率小幅波动，但整体平稳。
3、 各月度，科创板、注册制改革创业板的中签率明显高于其余板块。
机构投资者参与热情不断升温，1.2 亿股票市值的基金可满足沪深两市双 打要求。2 亿规模基金可参与 99%的网下打新。
网下打新参与度上，机构投资者的参与热情不断升温。以科创板为例， 参与网下配售初步询价的投资者数量从最初的 1721 家（“华兴源创”），增 加到目前的 6687 家（“蚂蚁集团”）。公募基金由最初的 90 家基金公司， 1167 只基金增长到目前的 118 家公司，3166 只基金。根据现有规则，公募 基金在各板块打新均为网下 A 类投资者。参与科创板、创业板注册制的网 下市值要求则分别为沪市、深市 6000 万元。因此，当基金股票市值超过 1.2 亿（沪市 6000 万+深市 6000 万）即可满足双打的需求。
另一方面，统计今年上市新股的申报数据：
1、 从申报金额下限（申报数量下限*首发价格，做估算）看，超过 2 亿的仅有 2 只（凯赛生物 2.67 亿、北元集团 3.05 亿），故当基金 规模达 2 亿，即可参与 99%的新股打新。
2、 从申报金额上限看（申报数量上限*首发价格），88%的新股申报金 额上限在 5 亿以下。由此，我们可推测，当基金规模越大时，将 有更多的个股申报金额小于基金规模，因 A 类投资者中签率一定， 规模越大的基金的新股获配金额占净值比越将低，故打新增强收 益效果越弱。
四、打新策略贡献测算
测算方法
机构投资者通过网下打新获得的收益主要取决于两个因素：网下打新 获配金额和新股上市后表现。我们基于新股 IPO 的公开披露数据，按照以 下测算方法对打新收益进行估算。
1、 假设基金参与网下申购时考虑利益最大化原则，尽可能顶格申购， min[申购上限、产品规模]。
2、 假设科创板、创业板注册制的打新获配率为 80%（报价入围的新股 数/参与网下发行的新股数），且其中的 10%锁定部分收益为 0。主 板、中小板、改革前的创业板获配率为 95%。
3、 将基金的打新策略定义为在开板首日以均价卖出。以中芯国际为 例，申报金额上限约 16.5 亿，网下 A 类中签率为 0.77%，上市首 日涨幅 216.4%（以均价计算），在忽略费用、锁定期的情况下，对 于规模 16.5 亿以下的基金，可按产品规模进行申报，单票贡献达 1.67%。
4、 假设基金规模稳定，区间内基金的打新理论贡献如下：
打新策略收益增强明显，2 亿规模基金今年以来贡献理论值达 15.16%，3 亿规模为 12.51%，5 亿规模为 9.31%。
基于上述测算方法，统计今年以来（截至 11 月 13 日）的打新策略理 论贡献，对不同规模的公募基金的收益增强效果如下表，对规模 2 亿、5 亿、8 亿、20 亿基金的收益贡献分别为 15.16%、9.31%、6.87%、3.5%。
1、 因新股申报金额上限大多在 5 亿以下，随着基金规模变大，打新 增厚效果明显减弱。
2、 分板块看，对各规模基金，科创板都是最主要的打新收益来源， 在总收益中占比达超 65%，其次为创业板，占比超 10%，主板与中 小企业板则占比较少。
以 2 亿规模基金为例，分月度对新股贡献进行测算。
1、 7、8、9 月因上市新股数量多，募集资金大，月度打新贡献较多。
2、 10 月以来，打新贡献逐渐回落至年内中枢，但仍然可观。
3、 此外，创业板注册制改革，上市节奏加快，贡献占比逐渐上升。
五、影响打新收益的核心因素
总结影响基金打新收益的核心因素有：市场供给（新股发行速度、网 下发行比例、A 类投资者中签率等）、基金打新参与率&入围率、基金规模。
市场供给
打新策略主要是博取新股的一二级价差。新股发行速度、网下发行比 例、中签率、市场情绪等均为客观因素，我们通过统计分析前文所提及的 新股相关数据来对市场供给端进行密切跟踪。
基金公司的打新参与率&入围率
报价能力是机构打新能力的重要体现。目前，主板、中小板及创业板 核准制新股以募集资金计算其发行价格；而科创板及创业板注册制则采用 市场化询价模式，故在较大程度上影响机构的打新收益。
因创业板注册制改革时间较短，科创板有更多的新股样本，我们将科 创板新股入围率作为机构打新水平的体现。考虑基金公司打新业务面向公 司旗下全部组合，故我们将基金管理人视为整体来进行统计。分析今年以 来基金公司参与科创板打新的报价能力，采用指标如下： 打新参与率：区间内基金公司参与询价的新股数/参与网下发行的 新股数，参与率越高说明机构参与打新的意愿越强。 打新入围率：区间内基金公司获配的新股数/基金公司机构参与询 价的新股数，入围率越高说明基金管理人的新股报价能力越强。
打新参与率上，今年以来共计 132 家基金公司参与科创板打新，为了 更好地刻画基金公司之间是否存在差异，按季度统计参与率排名 1/4、2/4、 3/4 的分位数据（4 季度数据截至 2020-11-13） 。
1、 整体而言，基金公司参与打新的意愿较强，今年以来各季度的参 与率中位数均在 90%以上。
2、 第 4 季度以来，打新参与率较前期略有下滑，考虑到 4 季度数据 仅包含 1.5 月，统计结果稳定性不及前 3 季度，待 4 季度完整数 据可再做详细比较。
打新入围率上，基金公司报价入围能力分化较大。
1、 前 3 季度，报价能力前 1/4 的公司入围率均在 85%以上，后 1/4 的公司入围率则不足 80%。
2、 第 4 季度以来，各分位数的打新入围率均较前期降低超 10%。一 方面打新市场竞争白热化，细微的报价差异就可能导致报价无效。 另一方面，数据完整度不高。但是，前 1/4 的公司入围率仍较高， 约 78%。
为直观评估基金公司的报价能力，综合考量打新参与率、入围率，定 义新股获配率为基金公司获配的新股数/参与网下发行的新股数。统计今年 以来各基金管理人的新股获配率，并划为四档：90%以上、85%-90%、8085%、80%以下。整体来看，有 19 家基金公司新股获配率在 85%以上。
考虑当前打新市场竞争激烈，我们更关注基金公司打新报价能力的延 续性，分基金公司按季度对新股获配率进行统计，数据显示：
1、 4 季度以来，科创板上市新股 12 只，部分基金管理人新股获配率 出现断崖式下跌，不足 50%。
2、 新股获配率稳定性较高的管理人有：鹏华、银河、中泰证券资管。
3、 综合基金管理人今年以来的新股获配率与获配率稳定性，我们整理了打新报价能力较强的基金管理人名单（下表）
基金规模
通过前文分析，我们知道打新收益与基金规模成反比，因此投资者选 择打新基金时，会特别关注其规模情况。
固收+打新：适合规模 5-8 亿，股票底仓约 20-30%。
高权益仓位+打新：适合规模 2-4 亿。
基金规模的季度披露数据时效性较低，为此我们研究了一套定量估算基金规模的方法，将在系列专题报告（二）中进行详细阐述哦，敬请期待吧。
风险提示：基金有风险，投资需谨慎。投资者应仔细阅读基金产品的相关法律文件，了解产品风险和收益特征。投资者应根据自身资产状况、风险承受能力选择适合自己的产品。基金、理财产品过往业绩不代表其未来表现，不等于基金、理财产品实际收益，投资须谨慎。基金产品由基金公司发行与管理，代销机构不承担产品投资、兑付和风险管理责任。本报告数据及信息均来源于公开资料或经外部授权信息的分析和整理，长量发布此信息目的在于传播更多信息，相关表述仅供参考，与长量立场无关，不代表任何确定性判断，亦不构成长量的任何推荐或投资建议。长量不保证本网站相关信息（包括但不限于文字、数据及图表）全部或者部分内容的准确性、真实性、完整性、有效性、及时性等。所载文章、数据仅供参考，使用前请核实，风险自负。
