談起雙匯發展，就不得不提這個公司的股利分配政策。雙匯發展自1998年上市至今22年，累計實現淨利潤408.9億元，已實施現金分紅21次，累計現金分紅309.36億元，平均分紅率高達75.66%，從2014年起，雙匯發展現金分紅就超過40億元，就在2017年還出現"借錢分紅"的情況，雖然經營活動淨現金流達到56億但仍然需要短期借款74.84億元來補充流動資金。而高分紅率對ROE有什麼影響呢?
根據定義，淨資產收益率（ROE）=淨利潤/淨資產，而雙匯發展持續的高分紅率使得淨資產快速"瘦身"，於是在淨利潤增速不佳的情況下，便呈現出ROE緩慢上升的局面。所以不光是財務報表可以粉飾，ROE也同樣可以。
那麼ROE"穩步提升"又是通過哪些指標來做到的？
我們可以用ROE的拆解來回答這一問題。
一、2019年ROE攀升至36.83%，近十年平均ROE水平為27.73%
曾經歷過2011年"瘦肉精"事件的雙匯發展，ROE首次達到最低水平15.31%，淨利潤下降五成，食品安全一直成為雙匯發展重點關注對象。而從近十年的表現來看，雙匯發展ROE水平在持續提升，近十年ROE平均水平為27.73%，在2019年末竟然達到36.83%。排除2011年ROE水平大跌的一年，僅考慮其他年份，雙匯發展的ROE水平增速較為平穩，平均維持在9.60%。
我們知道ROE是衡量股東投入公司每單位淨資產所能獲得淨利潤，而ROE=銷售淨利率*總資產週轉率*權益乘數，那麼雙匯發展高ROE水平是由什麼驅動的呢？
二、驅動ROE保持在高水平的因素為總資產週轉率
雙匯發展在2011-2019年的ROE水平維持在15.31%-36.83%之間，總資產週轉率維持在1.99-5.63倍之間，而銷售淨利率維持在4.09%-10.33%之間，權益乘數始終維持在1.5左右，後兩者在近幾年有緩慢增長趨勢。
圖中可知，雙匯發展的ROE水平受這三者帶動作用強弱依次為總資產週轉率、權益乘數、銷售淨利率。
第一，銷售淨利率總體趨升，但作用較弱。
相比於肉製品行業的其他上市公司，雙匯發展的銷售淨利率低於行業平均水平17.58%，低於行業第一名金字火腿2.39個百分點，排名第三，從這一點來說著實不高。
但我們也應知道，行業豬生產價格指數的變化趨勢也和銷售淨利率的變化基本吻合，說明公司營業成本的變化受到市場行情的影響較為明顯。就拿2018年來說，行業豬生產價格指數維持在93.68以下，而銷售淨利率上升為10.33%。
一方面，毛利率水平整體不高。2019年同行業對比可知，在2019年，雙匯發展的毛利率水平要低於金字火腿和煌上煌，但由於雙匯發展位於食品加工行業龍頭且具有品牌優勢，企業的內部控制管理能力較強，銷售淨利率差不多相當於毛利率的一半，而金字火腿僅相當於毛利率的40%，煌上煌僅相當於毛利率的30%。
但我們也應該看到公司在經歷"瘦肉精"事件後對優化產品結構所做的努力。公司從2013年就開始加大對於新產品的研發投入，包括逐步推出高溫火腿腸，如開發 " 高檔、時尚、個性化 " 需求的弗吉尼亞香腸等產品，低溫高檔肉製品如美式高檔熱狗腸、培根等五類西式產品，2016年圍繞 "穩高溫、上低溫、休閒產品更休閒、中式產品工業化"的調整方向將公司的產品結構進行了優化調整，並取得了不錯的成績。
但是我們也應注意到，公司自2018年12月份以來對公司共進行了6次提價，整體提價幅度20%左右。對外表示是為了應對生豬價格上漲，緩解成本壓力。針對頻發提價，公司總裁馬相傑在2019年業績說明會表示目前沒有進一步漲價的計劃。而瞭解到生豬價格在2018年末以後確實也呈現出上漲態勢，由2019年1月11.92元/公斤上漲到10月36.13元/公斤，之後見頂回落。
另一方面，三大費用率管控能力較強。上文提到與同行業相比，雙匯發展的淨利率相當於毛利率的一半，充分體現了公司對於三大費用的管控能力之強。從2019年報的數據顯示，由於雙匯發展的營收規模較大所以三大費用自然也高，但從期間費用率來看，雙匯發展的優勢還是很明顯的，期間費用率僅佔營業收入的6.96%，遠低於行業其他上市公司水平。不過近年銷售費用佔比明顯走高，由2011年的4.38%上升到2019年的4.48%
總體來說，銷售淨利率帶動作用較弱但相比於同行業來說還是很優秀的。
第二，總資產週轉率總體保持高位，ROE帶動作用較強。
由於公司的總資產中貨幣資金、存貨和固定資產佔比較高，我們將重點放在這三個項目上。
除了2017年，貨幣資金週轉率都保持在高位，2011-2019年平均為14.11倍，貨幣資金的使用效率較高；留意到公司所處行業的存貨週轉情況，2011-2018年遠超肉製品行業平均水平。但公司2019年存貨週轉率下滑較大，有存貨積壓的風險。
而公司固定資產週轉率保持在5倍附近，總體來說比較平穩。
由此可知，公司的總資產週轉率保持高位、變化不大與公司的運營能力較強相關。
第三，權益乘數緩慢上漲，這其中另有"玄機"。
像其他行業大佬一樣，雙匯發展負債組成中無息負債也是逐年走高的，可是像雙匯發展"借錢分紅"的操作可真是奇葩！
公司高額現金分紅是為了做低公司淨資產。我們從財報中得知，公司無息負債佔比逐年走高，而短期借款佔比也是水漲船高。公司大量派現還是利大於弊的！2019年報顯示，公司第一大股東羅特克斯有限公司持股比例為73.41%，所以現金分紅也是"左手進右手出"，這樣一來，公司既"調節"了ROE水平又沒啥大損失，何樂而不為？
三、總結
總而言之，雙匯發展ROE水平能持續上漲與公司高額現金分紅大有關係。真應了老師曾經說過的一句話：會計是門藝術。
而高ROE水平的驅動力主要來自於穩定而高的總資產週轉率，再加上緩慢增長的銷售淨利率和權益乘數的助力，使得ROE水平穩步提升。（ty004）
