分紅是一個企業開始步入正軌，進入到成熟階段的一個很重要的標誌；分紅也是給長期支持這個企業的投資者的回饋，那麼，它對於企業的長期發展是非常重要的，至少它向市場傳遞了一個積極的信號：你已經有很成熟的商業模式，有很穩定的現金流。
在這一講，我將會分三個部分來給你介紹企業的分紅，或者說股息政策。
常見的分紅手段有哪些？
股票回購為什麼受歡迎？
什麼樣的分紅政策適合你？
常見的分紅手段有哪些？
首先，我們來看看企業有哪些分紅的手段。
那麼，就像我前面跟你說的，當企業要進入到分紅的階段，就代表著這個企業有多餘的現金，也就是說它把它所有的好的、正的淨現值的項目全都投完了，它還會有一些額外的現金，可以回饋給長期支持它的投資者了。
那我給你舉一個例子，比如說像微軟，它在1975年成立，1986年上市，直到2004年，才開始分紅。
這是為什麼呢？就是因為在微軟發展的早期階段，它有大量的非常好的、正的淨現值的項目可以去投資，它沒有額外的現金。
但是，到2004年，這個企業已經上市18年以後，它的股東等得頭髮都白了。在18年以後，這個企業它的運營模式非常的成熟，它可能沒有那麼多好的投資的項目，它開始有餘糧了，那麼，這個時候它就開始啟動它的分紅政策。
企業到底有哪些方法可以分紅呢？大概我們給它總結有這樣四種方法。
第一個就是現金分紅，就是企業真正地拿出真金白銀來分給它的股東。那麼，對於上市公司來說，它一般是按照季度來分紅，也就是說每一季度分一次紅，一年分紅四次。
當然，也有很多的企業，它會採取一次性的、特殊的分紅。比如說像企業突然有錢了，它就會做這種特殊的分紅。
最近的一個例子，就是2019年8月份KKR宣佈收購雷士照明，那麼，因為它用現金來收購雷士照明，雷士照明就突然有了一大筆現金，所以，它就宣佈了，要給它的股東進行這種特殊的分紅。
第二種方式叫做股票分紅。股票分紅和現金分紅的一個很重要的區別，就是在股票分紅裡邊，沒有現金離開這個企業。那麼，在現金分紅裡，因為它有現金要發給它的股東，所以，這部分現金會從這個企業的資產負債表裡邊抵扣下去，那麼，這個企業的價值實際上是會下降的。
但是，在股票分紅裡邊，沒有現金離開企業，那麼，它實質上就是給現有的股東額外的股份。比如說我作為一個投資者，我有這個公司100股，第二天，我打開我的賬戶，我看到我原來有100股，現在有公司的110股，額外那10股就是股票分紅。
第三種常見的方式，我們管它叫股票拆分。其實股票拆分跟股票分紅的邏輯是一模一樣的，也沒有現金離開企業，它無非就是發給你額外的更多的股份。比如說我一股送一股，或者10股送10股，其實也就是股票拆分。
股票拆分國內有人管它叫“高轉送”，有的管它叫“高送轉”，它的本質其實就是股票拆分。
第四種分紅，我們叫做實物分紅。也就是公司用自己的產品或者是用自己的服務來給股東進行分紅。我給你舉個例子，比如說美國有一家上市公司，它是做殯葬服務的，就是火葬場，那麼，它的分紅是什麼呢？就是說如果你是我的股東，那麼，等你“再見”以後，你到我這兒來，我給你燒的時候，我給你打折，可以給你便宜燒。這個實際上是用它的服務的一個實物分紅。
我們國內也有這方面的例子，比如說2013年南方食品給它的股東，你只要持有100股，我就每個人發你一盒黑芝麻乳。那麼這些都是實物分紅的例子。
這四種分紅的方式最常見的是第一種，就是現金分紅。後幾種方式，尤其是實物分紅，其實是很少見的。
我們現在回過頭來看這幾種不同的分紅方式，作為一個公司的股東，你會受到什麼樣的影響呢？
毫無疑問，現金分紅，你拿到了現金，你很開心。那麼，股票分紅，你千萬不要被它迷惑，因為你作為股東，從股票分紅裡，其實得不到任何額外的收益。為什麼呢？我給你舉個例子。比如說我們想這樣一個公司，它一共有100股在外邊流通，你有20股，假如說這個公司它的市值是150塊錢，那麼，每一股就值1塊5，你有20股的這樣的持倉，那麼你的這個倉位大概就值30塊錢，對吧？1塊5×20就是30塊錢。
假如說，好，現在這個公司說我要有50%的股票分紅，那麼代表什麼呢？代表你很高興，你原來有20股，現在給你額外50%，你就變成了30股。
那麼，是不是代表你的這個倉位，持倉的價值更高了呢？其實不是這樣的。為什麼呢？因為你仔細想一想，這個公司發了50%的股票分紅，它原來有100股，現在變成了150股。那麼，總市值是不變的，還是150塊錢，所以，它股價由原來的1塊5降到了1塊錢一股。
那麼，雖然你有30股，但是，實際上你還是隻有30塊錢的市值。
所以，不要被股票分紅所迷惑，尤其不要被股票拆分，也就是高轉送所迷惑。
那麼，高轉送本質上講，其實就是把一張100塊錢的鈔票變成兩張50塊錢的鈔票。但是，我們國內很多的投資者他不理解，他覺得企業高轉送其實是一個重大的利好，然後大家都瘋狂地去炒作這樣的股票，結果就導致這個高轉送的股票的股價直線上升。其實，這也是我們國內一個很滑稽的現象。
股票回購為什麼受歡迎？
剛才我給你介紹的這些分紅的策略，其實都是很常見的。但是進入到上個世紀九十年代以來，美國，特別是我們最近的中國，開始有一種新的分紅的方式，就是股票回購。
什麼是股票回購呢？股票回購就是我這個企業開始發一個公告，我跟我現有的股東說，我從你的手裡回購我公司的股票。那麼，通過股票回購這個動作，它其實就把現金髮到了股東的手裡。
那麼，股票回購為什麼變得越來越受歡迎？它其實相對於現金分紅是有很多優勢的。
比如說第一條，股票回購具有高度的靈活性。我前面已經跟你說過了，現金分紅它是每一季度都要分，所以當你公司開始做現金分紅的時候，你的股東預期是你每一個季度都要給我分紅；如果你某一個季度不分紅了，那麼，外界的解讀將會是非常負面的，它認為你企業出現了財務的困境，你有各種各樣的問題，所以，你才突然不分紅。所以，當企業在進行現金分紅的時候，它的靈活性是很低的。
我給你舉個例子，比如說格力，格力連續十年都給它的股東分紅，但是，在2017年突然不分紅了，那麼，這個引起了外界很多的負面的猜測和聯想。雖然董明珠出來說，我不分紅是因為我要把錢留下來做高科技的芯片的投資，但即使她出來澄清，也沒有打消外界對格力的負面的猜測、解讀和疑惑。
可是，我要做股票回購就不一樣了，因為，市場上的預期就是你股票回購是一次性的。那麼企業做的不是一個長期的承諾，你這個季度股票回購，你下個季度還要股票回購，沒有。市場上明白這是一個一次性的動作。所以，當我企業額外有一筆現金，我想回饋給我的股東的時候，一個很方便的方法就是股票回購，因為它不是一個長期的承諾，它會有很好的靈活性。
股票回購在我們中國也變成了一個越來越受歡迎的分紅的方式。根據萬德數據庫，我們可以看到，截止到2019年7月31號，我們國家的A股公司的回購金額已經將近1000億人民幣。那麼，上市公司的回購動作也超過了1200多次。伊利回購了將近60億人民幣，位居回購金額的榜首，還有很多其他的公司，像平安、TCL、美的，它們的回購金額也都超過了10億。
所以，從這些數據你就能夠看到，在我們國家，股票回購也變成了一個非常受歡迎，非常常見的分紅方式。
股票回購的第二個好處，就是它可以保持一個比較高的股價。為什麼保證一個高的股票價格會很受歡迎呢？因為在前面的幾講，我也跟你介紹過，企業高管的很重要的收入來源，就是他持有公司的股票和股票期權。所以，對於公司的高管來說，如果這個公司的股票保持在一個高的水平，其實對於他們股票期權是非常有利的，這也是股票回購相對於現金分紅的另外一個優勢。
第三個優勢就是股票回購其實可以給外界傳遞一個非常正面的積極信號。為什麼呢？你想一想什麼時候公司會回購它的股票，一定是在這個公司股票被低估的時候，也就是說假如這個公司的價值是每股30塊錢，但是，現在市場流通的價格是每股20塊錢，這個時候公司才會有動力來把它的公司股票來進行回購。
那麼，如果相反，它的股票被高估了，比如說這個公司的真實的價值是30塊錢每股，但是，它的股票的價值是40塊錢。你想想，這個時候企業是沒有動力來回購它的股票的。那麼，這個時候公司會想做什麼？回到我原來帶你學過的，這個時候公司會額外增發新股去賣它的股票。
所以，在這種信息不透明的情況下，當外界的投資者看到一個企業在回購它的股票，實際它傳遞的一個信號就是這個公司的股票被低估了，它的股價還有一個很好的增長區間。
我給你舉一個例子吧，我們國家有一家公司叫做海能儀器，它在2019年1月11號發佈公告，說要進行股票回購。它回購的價格是不超過4塊錢，然後不少於250萬股。那麼，這個實際上給市場上傳遞了一個非常好的信號，市場的反應非常的強烈，那麼它1月11號做的這樣一個公佈，幾天以後到1月14號，它的股價就漲了超過18%。那麼兩週以後，它的股價就累計增長了35%。所以，你看外界對於股票回購的反應都是非常正面的，都把它解讀成一個好的信號。
說了這麼多股票回購的優勢，當然，它也有一些劣勢。
第一個劣勢就是當你股票回購的時候，你可能會給市場上也傳遞另外一個不是那麼積極的信號，就是你企業可能沒有很好的投資的機會了，已經進入到一個相對成熟、穩定的階段。
股票回購的第二個劣勢，就是當你在回購你自己公司的股票的時候，往往你不得不加一個溢價，要不然誰會把他的股票賣給你呢？對吧？那麼，這個時候可能就會增加你企業的回購成本。
還回到我前面跟你說的海能儀器的例子，那麼，它發佈股票回購的價格是不超過4塊錢，但是，你知道它發佈這個公告的時候，價格才多少嗎？才1塊9毛1，所以，你就知道，海能儀器未來不得不以更高的價格，來回購它自己公司的股份。
什麼樣的分紅政策適合你？
好，我已經給你介紹為什麼相對於現金分紅，股票回購已經變成越來越受歡迎的這樣的一個股利政策的工具。那我們怎麼來看股票回購呢？如果你是一個企業的經營者，那麼，假如說你覺得你的現金流是可以持續的，那你就用現金分紅；如果你覺得你這個現金流是不可持續的，你可能只是突然多了一筆現金，那你就可以通過股票回購的方式來把它發出去。
那麼，作為投資者，瞭解了股票回購的邏輯，你也能夠看清楚企業的一些行為，比如說當企業在做股票回購的時候，你就能夠明白這個企業的價值很可能會被低估，那麼也能夠更好地幫助你抓住這個市場的投資機會。
好了，我們瞭解了企業的分紅的方式，我們也瞭解了股票回購的邏輯，那麼，我們下面要回到我們《公司金融》的落腳點，就是如何最大化企業的價值。
那麼，企業的分紅政策會不會影響企業的價值呢？這個其實也是很多經濟學家長期討論的議題。
那麼，在這個時候，我就要給你引入第二個MM定理。
你還記得第一個MM定理嗎？當我們在講《資本結構》的時候，我們討論了第一個MM定理，當時的邏輯是說，企業的資本結構對於企業的價值是沒有任何影響的，那麼今天我要跟你說的第二個MM定理，還是那兩位經濟學家他們發明出來的。第二個MM定理告訴我們什麼呢？我相信你可能已經猜出來了，MM定理告訴我們的是，一個公司的股息政策不會影響到這個企業的價值，它們是沒有任何的關係的。
那麼，它的底層邏輯是一模一樣的，就是這個企業的價值是由什麼來決定的？是由它的投資決策來決定的，是你需要做好的投資，然後把這個餅做得越來越大。你怎麼去分紅，你用什麼樣的手段去分紅，或者你高分紅和低分紅，本質上講都是你怎麼去分這個大餅，所以，它對企業的價值是沒有影響的。
當然，MM定理只是一個最完美的前提假設情況下的理論的參考，它是我們的出發點，因為你知道，在現實生活當中，MM的世界是不存在的，因為我們會有各種各樣的摩擦，我們有信息不對稱、代理成本、稅收、交易成本，我們每個人對未來的預期是不一樣的，我們每個人對風險的容忍度是不一樣的。所以，當我們引入了這些摩擦以後，毫無疑問，一個企業的股利政策對它的企業的價值是有影響的。
有什麼影響呢？學術界也有很多的討論，不同的經濟學家有不同的理論。
那麼，在這裡我給你介紹兩個額外的理論。
第一個理論叫做“一鳥在手理論”，那麼這個一鳥在手是什麼意思呢？英文裡邊有一句諺語叫做“一鳥在手勝過二鳥在林”，說白了就是這個錢落袋為安，在我兜裡我就是心裡更踏實，比我賬面的浮盈，即使有更多的浮盈也會好。它的意思是，有一些投資者、股東，他是喜歡你公司的高股利的。
什麼樣的投資者喜歡一個公司有高分紅呢？你想一想，很簡單，就是那些相對收入比較低的投資者，他們可能真的就需要企業的這3000塊、5000塊的分紅，明天去買菜，去買米，去交電費，去交水費，去交房租。
這些收入比較低的投資者，他相應的邊際稅率也會來得比較低，所以，你給他分紅的話，他能夠落到袋裡的會更多。
而且這樣的一些投資者，另外一個特徵就是他投資的期限會比較短，比如說他可能已經是一個50歲、60歲，甚至70歲的老人家了，那麼，對於這些投資者來說，你就不要把錢做長期的規劃，來實現長期的這樣的一個價值的增值，你就把錢給他，他是最高興的。
你很難想象，你和一個70多歲的老太太講，唉，我現在不分紅了，我要把錢進行再投資，做一個長期的項目，這個項目30年以後能夠讓我們公司的市值再翻10倍。那你講這個對這個70多歲老太太沒有任何的價值，對吧？所以，她不會去買你這樣的公司的股票。
所以，總結起來，“一鳥在手”理論說的是，公司的分紅比例越高，企業的價值就會越高。
和它對應的另外一個理論，我們管它叫做稅收偏好理論。它的這個理論的結論和前面的理論正好相反，它的理論說的是，這個企業的分紅率越低，這個企業的價值越高。為什麼呢？因為你股票的分紅率越低，你吸引的這些投資者，他就是一些高收入的投資者。那麼，這些人不願意讓你來分紅，他希望你把這個企業的現金投到那些好的投資項目當中去，這樣的話能夠有利於企業的價值的成長，能夠讓他們實現更高的這樣的一些資本利得。
那麼，這樣的一些投資者，一般都是一些高收入群體。因為他的邊際稅率太高了，在我們國家，你想你每個月收入超過8萬塊錢，你的邊際稅率就是45%，也就是說他給你100塊錢分紅，你要交45塊錢的稅，他落到兜裡只有55塊錢，他覺得沒有任何的價值。你還不如把這個錢進行長期的投資，能夠讓我增值。
這樣的一些投資者還有一個什麼特點呢？就是他相對比較年輕，他的投資期限會比較長，比如說20多歲、30多歲的投資者，那你跟他講，我現在不給你分紅，我把錢做一個長期的投資，可能20年、30年以後才會實現更好的資本利得。那麼，這些投資者也可以等，對吧？
對於分紅的政策有三種不同的理論，到底哪個理論更正確呢？我們可以說我們的實證的結果，用大數據的研究，我們會發現，沒有任何一個理論可以解釋所有的經濟現象，這三種理論，各有各的合理性。那麼，在現實生活當中，我們應該怎麼去運用呢？我給你一個大致的標準。
比如說像一些傳統型的企業，它相對來說分紅就比較高，你像美國的一些能源企業，它的分紅率能達到60%甚至70%，也就是說我企業每100塊錢淨利潤，我要有60甚至70塊錢分出去。
國內的一個例子就是貴州茅臺。這個企業你很熟悉，它的分紅比例也超過了51%，它也是一個高分紅的企業。當然，你也知道了，貴州茅臺也好，美國的能源企業也好，都是屬於傳統型的企業。
而那些新型的互聯網，或者是高科技企業，他們就比較喜歡低的分紅。比如說像蘋果，當年喬布斯就堅決不分紅，他的一句名言就是：我對於投資者更負責任的行為是用好錢，而不只是把錢分出去。
還有，比如說2004年上市的谷歌，從上市到現在，一分錢也沒有分過，但是，它的市值也超過了7000億美元；Facebook也是另外一個好的例子，它到現在也從來不分紅，但是，它的市值也超過了5000億美元。
所以，一個企業的分紅政策、分紅比例確定以後，就會吸引不同類型的投資者。一旦它的投資者形成了穩定的團體，企業就不太願意去突然改變它的分紅政策，比如說突然大量地分紅，或者突然地削減它的分紅。因為那樣的話，會給股東造成很大的損失，它的股東不得不用腳投票，轉到另外一個公司去。
那麼，這也是我們在現實生活當中經常看到企業的一種操作，叫做Dividend Smoothing，就是平滑的分紅動作。也就是說我不會這一個季度突然盈利非常好，有一大筆現金，我迅速地就把我的分紅比例調上去，我也不會因為這一個季度我突然有一筆大的損失，我沒有那麼多現金，我就一下子把分紅砍下去。那麼，企業最願意做的事情就是逐步地調整我的分紅，慢慢地漲，或者是慢慢地降，來做這樣一個平滑的動作。那麼，這個實際上是在現實操作當中，很常見的企業的分紅的一種策略。
下面我們回到我們開頭的問題，作為企業來說，究竟什麼樣的分紅政策適合你，聽了我今天的講解，你可能也發現，其實沒有一個理論能夠解決所有的問題。你必須根據你企業、行業的特點，所發展的階段，和你投資者的屬性、特性，來決定最好的企業分紅決策。
當然，不管你的企業決策是什麼，很重要的一點，就是你要儘量讓企業的分紅動作平滑，不要大起大落。
