中金公司发布投资研究报告，评级: 跑赢行业(OUTPERFORM)。
生物股份(600201)
2019年归母净利润同比-70.7%，符合预期
生物股份公布2019年业绩：收入同比-40.6%至11.27亿元；归母净利润同比-70.7%至2.21亿元，业绩处于预告范围，与市场预期及我们预期一致。2019年生猪养殖产能下滑，是公司业绩承压的主因。1）我们估算公司猪用疫苗收入同比约-50%，口蹄疫疫苗及圆环疫苗收入均承压；但禽养殖利润向好，公司禽用疫苗销售高增长，我们估算禽用疫苗收入同比约+40%；2）公司毛利率同比-10.6ppt至60.7%，因公司猪用疫苗销售让利，以及较低毛利率禽用疫苗收入占比提高。但4Q19公司毛利率环比+5.4ppt至58.4%，表明经营有所改善；3）期间费用率同比+10.5ppt至35.5%，主要在于收入下滑令销售费用率、管理费用率大幅上升；4）资产减值损失及信用减值损失共0.82亿，主要为存货及应收坏账损失。
发展趋势
外部经营环境改善，业绩反转确定性较强：公司客户以大型养殖企业为主，2H19大型养殖企业母猪产能普遍回升，我们预计其生猪出栏量在本年逐季向上，公司猪用疫苗销量改善趋势较确定。同时，我们认为较高养殖盈利可提升产业链整体价值，利好公司猪用疫苗价格体系稳固及盈利能力回升。此外，考虑禽养殖利润较好，我们判断本年公司禽用疫苗收入仍有增长空间。整体看，我们判断4Q19业绩已是底部，本年公司业绩反转较为确定。
竞争优势强化，看好长期发展：当前，公司通过“一针多防”产品组合，为客户提供更丰富动保解决方案，我们认为这可巩固口蹄疫疫苗份额，也利于其他猪用疫苗的销售渗透。考虑“一针多防”产品组合背后需较强浓缩与纯化技术支持，这令公司在此可拉开与竞争对手的差距。此外，本年公司新园区将全面投产，疫苗生产从自动化转向智能化。依托新园区，我们判断公司不仅可在口蹄疫疫苗上的产品力加强，同时也可加快推进包括非洲猪瘟疫苗、宠物疫苗等其它项目，在长期加速向平台型企业的转型。
盈利预测与估值
股价对应2020/2021年52/31倍市盈率。考虑生猪产能恢复仍需时间，且疫情存在不确定性，我们下调2020/2021年盈利预测25.9%/25.0%至4.50/7.50亿元，但因业绩已处底部，且公司长期成长性受益于养殖规模化提速，我们维持26元目标价不变，对应2020/2021年65/39倍估值，+25%空间，维持跑赢行业评级。
风险
市场竞争加剧；产品推广低于预期；政策风险；疫情风险。
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