本文為許小年教授於中歐校友總會3月26日與校友的分享
主題為《疫情對全球經濟和金融的影響》，內容有刪節
許小年，中歐國際工商學院終身榮譽教授
出現1929式危機的概率不大
但衰退週期一定超過2008年危機美國的公司部門確實健康程度不如2009年剛走出金融危機的時候。 標普500從2009到現在，60% -66% 負債率，2倍流動率 – 1.6倍。 資產負債和流動性比2009年走出金融危機要差，一旦出現大公司的倒閉，引起恐慌。 現金儲備不夠，疫情持續會導致破產，銀行壞賬，影響銀行的資產負債表。 現在擔心實體經濟部門能撐多久，引發金融危機。 如果爆發金融危機可能性大，那麼討論1929大蕭條的發生概率。
現在市場上關於新冠病毒疫情會引起衰退已經取得共識。現在爭論的是是否會引起大蕭條。
1929年大蕭條持續十年，直到二戰軍需井噴式增長才走出蕭條。日本從89年開始就經歷了長時間的衰退。對經濟和生活的影響可以跟1929年大蕭條類比，只不過侷限在日本國內，波及範圍沒有那麼廣而已。
1929年大蕭條，國民經濟中的幾大板塊：企業部門、金融部門、家庭部門，資產負債表全部被破壞。首先發生在金融部門：1929.10.24 道指盤中下跌11%，24-29號累計跌掉25%，市場發生恐慌拋售，出現踩踏現象，股票債券都拋掉，引起流動性緊張。
流動性緊張如何傳導到整個經濟？傳導機制：拋售資產，搶現金，流動性奇缺，於是衝擊銀行，銀行放貸都是儲蓄者的錢（部分準備金制），銀行間拆解市場（用國債作抵押做隔夜拆解）,由於大家都在搶現金，銀行間拆借市場迅速枯竭。
2008年美國就發生了同樣的情況，雷曼兄弟破產之後，所有銀行都捂緊錢袋子不往池子裡蓄水。於是商業銀行無法滿足提款這需求發生擠兌。
1929年11月、12月兩個月美國由於流動性危機引起銀行資產負債表被破壞，倒閉銀行650家，1930年1300家銀行破產，包括當時第四大銀行Bank of United States. 到1934年，24000家銀行裡倒閉了9000家，1400億美元（1930年美國GDP1000億）的存款消失。
於是1929年股市震盪，金融機構資產負債表被破壞，銀行破產，引起家庭部門資產負債表被破壞；銀行體系停頓、消費消失、引起一連串企業破產。
2008年的金融風暴的演化過程跟1929年大蕭條很像，但由於美聯儲採取了積極救助措施，沒有演化為大蕭條。伯南克開閘大放水，避免了金融機構的倒閉。花旗銀行跌到市淨率小於0.2，美國政府成為花旗和美洲銀行的股東，穩定了市場信心。
伯南克昨天的講話：2008年美國金融體系裡到處都是有毒資產1、價值高估的資產（股票、債券，股票中很多次級按揭為主的金融衍生品）；2、美聯儲加息太快，導致家庭資產負債表被破壞，抵押房產被拍賣，房價崩了，金融衍生品價格下跌。幸運的是企業的資產負債表健康。政府債務不多。
多米諾現象關鍵環節是銀行體系的崩潰。如今幾次資本市場的熔斷之後，標普跌了30-40%，市場上的恐慌情緒是否會發展到衝擊商業銀行體系？
新冠疫情下，實體經濟企業破產不可避免、家庭消費下降不可避免，是否會引起銀行體系垮掉？
弗裡德曼的結論：當股市崩盤、市場流動性緊缺時，中央銀行應該注入流動性。大家知道了如何避免流動性危機演變為金融危機。
美聯儲和歐洲金融體系特別是商業銀行能不能守住？
金本位制下央行無法任意發行貨幣，1929年沒有貨幣政策工具：公開市場操作、準備金率、貼現率。1934年，羅斯福政府放棄了金本位制。認知障礙和缺乏貨幣政策工具導致了大蕭條。
美國銀行體系，180萬億美元總資產，其中利率敏感48萬億，這部分資產主要是債券，會有相當損失。其他不敏感資產，但是對於實體經濟敏感，也就是有破產就壞賬。 現在美國金融體系比2008年健康很多，表現在資本充足率11%（2008 8%），抗風險能力顯著提高了。任何壞賬需要資本核銷。 還有1.3萬億超額儲備，是美聯儲發的。美聯儲QE造成貨幣多餘，就變成了儲備。一度達到3萬億，但美聯儲縮表後降到了1.3萬億，可以抵擋衝擊。 美聯儲印鈔機在，不可能發生擠兌，這和1929完全不同。即使利率到0， 用QE來收購有價證券。QE理論上無限量，長期不是好事，但是當前有利。個人認為目前和2008年比，銀行體系健康，家庭資產負債表完好無損（對比2008就是家庭資產負債表失衡），金融體系流動性不缺。唯一不好是企業部門負債和政府負債高。美國國債已達GDP100%, 當然比日本的300%還是低。中國政府負債率不算太高，加上國有部門（各種平臺）加上去應該不低，我手上沒有數字，黑箱一般。 短期來看，流動性風險緩解，1929式的危機概率不大。風險在於疫情反覆長期衝擊，影響實體。只要美國金融不出事情，就不會有大的影響。手裡捏著美元還是核心，其他貨幣的用途都不行，包括英鎊。所以美國銀行體系不崩，就問題不大。 但是，衰退是不可避免的，而且衰退時間會比較長。
中國防疫取得偉大成功，復工率其實沒啥意思，訂單在哪裡呢。產能開動了沒有訂單是沒有用的。 全球大家一起跟著走，防疫不那麼緊張，經濟形式還是一樣嚴峻的。現在的活是春節前的訂單，四月份訂單會馬上銳減，經濟活動進入半停滯，那作為第一大製造國，國內市場無法消化。 網上議論國際的很多說法是愚昧，他們的疫情一天不結束，我們就沒訂單，工人沒有工資就沒有消費。後半段我們跑不了，要陪著全球走完防疫的全程。世界經濟恢復正常，中國才能正常。 新冠疫情說明全球化一定要繼續進行下去。再次證明全球化要繼續推進，否則全球防不住疫情。我們服務業遭受重挫，前兩個月工業產出下降13.5%，消費品下降25%，服務業重災區。一季度負增長是定局。我認為小於零，估計2季度也是負增長。 衰退週期一定超過2008年危機。
經濟好轉要看年底了
企業唯一要做的就是要收縮下面講如何應對，其實我也沒啥好辦法。經濟好轉要看年底了。
本來隨著復工經濟恢復正常，但是幾十年的全球化中國經濟已經離不開世界，世界經濟也離不開中國，我們已經綁在一起。我們要跟全世界一起經歷下半場。
我們無法關起門來自己玩。我們不僅缺糧食缺石油，我們缺市場，我們缺訂單。我們的人均GDP是美國的1/5，歐洲的1/4，國內的購買力支撐不了我們如此龐大的製造能力。
我們還缺原材料，特別是技術含量高的基礎原材料，必須從韓國從日本、德國進口。我們缺技術，關起門來技術無法快速發展。人均收入1萬美元，勞動力成本已經不是40年前，必須有高技術含量的產品來支撐。
我們過去開放政策中迅速縮小技術差距，第一大功臣是開放政策。如果自己關門搞，沒有希望。 人均收入10000美元了，勞動力成本高了，需要高技術含量產品才能用得起。不是用農民工的概念了，要用工程師。初級加工產品不能往下發展了。 我們和發達國家的技術差距是關起門來搞不出來。包括互聯網有今天的成就，是靠開放。 在全球抗疫過程中，企業唯一要做的就是要收縮，救企業。企業還在就有希望。一旦倒閉了就會很困難，企業沒有十幾年功夫是站不住的。財政政策在這點上要學習別人救中小企業。中小企業占城鎮就業80%，保住他們就是保住社會穩定。
新基建是畫餅充飢
最後講下新基建。
畫餅充飢。要腳踏實地一點，不要談不著邊的事情。30萬億50萬億的錢從何而來啊？目前財政要減稅的，財政已經很緊張。銀行貸款有債務風險。 宏觀經濟總體負債率260%，2015年去槓桿虎頭蛇尾。要堅定不移去槓桿，問題都在濫發貨幣，鴉片止疼，但上癮就依賴。
有錢為什麼不直接給企業和老百姓，而去搞短期不見效益的項目，邏輯有問題。所謂新基建，不著邊的事情，八仙過海，前四仙，人工智能、雲計算、工業互聯網、北斗導航。這需要多少投資？廠房？設備?全投資在智力上的，拉動不了需求和就業。幾百萬大學畢業生有幾個能幹這些活的？這些創造不了就業。除了北斗導航，其他不是政府幹的事情。 後四個，5G，特高壓，充電樁，高鐵都是老基建了。不要過高估計5G應用，還有很長的路要走，生活端5G還用不到。自動駕駛和工業互聯網是關鍵應用，自動駕駛遙遙無期，工業互聯網不是投資能夠砸出來的-和消費互聯網完全不同。充電樁就是個加油站的概念，特高壓高鐵都是四萬億的活，老基建。 說到底，怎麼辦。企業謹慎經營，國家層面來說，過去的方針政策是對的，改革要需求，改革要效率，從改革要GDP。去槓桿可以放下，供給側改革要繼續推進。企業發展是關鍵，就業，需求的關鍵。 再說一遍：“保護私有產權，國退民進，放松管制，全面減稅”，反正我就這麼幾句。閱讀更多 雷人集錦P 的文章
