導 語
龍湖商場總體運營良好，各經營指標相對穩健，其中高出租率和成本管控能力是龍湖商業的兩大優勢。
◎ 研究員 / 房玲、易天宇、洪宇桁
自2000年開始，龍湖集團就已介入商業地產的運營，發展至今已經歷了20年風雨。其中購物中心作為龍湖商業的主要物業形式，截至2019年底已成功布局北京、上海、重慶、成都、杭州、西安、蘇州、常州、南京、合肥等核心城市，總共開業39座購物中心，龍湖商業也成為當今商業地產領域中實至名歸的領軍者之一。本文將著重分析龍湖商業旗下的購物中心，從發展歷史、商業規模、運營能力等方面進行深入分析。
01
發展背景：穩健發展20年2019再次加速
從發展歷史來看，龍湖商業可大致分為三個階段：從2000年接盤重慶北城汽車修理廠地塊首次開發商業項目，到2009年完成3條產品線，再到2016年開始逐年提升商業目標，全國發展進一步提速，直到如今已成為了商業地產領域較為著名的一家房企。
1、2000—2009年：專注區域深耕重慶，確立三條產品線（略）
2、2010-2015年：提升商業重要性，開啟全國化佈局 （略）
3、2016至今：商業運營定為集團主航道之一加速發展
2016年開始龍湖不斷對商業目標進行加碼：先是在2016年提出“要在2020年實現50億元的租金收入”，2017年又將2020年目標提升至“開業40座商場，租金收入達成60億”，2018年5月則進一步將2020年開業商場目標提升至50座。企業對商業運營的要求逐年提高，與商業板塊發展較為順利，以及集團對商業發展持續重視息息相關。
2017年，龍湖集團確定了四大主航道業務：地產開發、商業運營、長租公寓、智慧服務，再度確立了商業運營業務在集團的重要地位。隨著2019年12月31日成都龍湖濱江天街的開業，龍湖2019年新開10個商業中心，累計已開業商場達到39個。值得注意的是，由於近年來一線城市的中心區域出讓的地塊出讓越來越少，龍湖在一線城市幾乎沒有機會在核心地段做增量項目，因此在商業存量改造市場獲取項目成為了龍湖商業擴大戰略版圖的路徑之一。近兩年，龍湖商業通過收併購先後獲得北京、上海的項目，在重新定位、改造後再次推向市場。截至2019年底，龍湖已開業的收併購項目包括北京房山天街和上海華涇天街，2020年龍湖北京麗澤天街也將開業，通過開發方式的多樣化力求完成2020年的目標。
在龍湖集團2020年年會上發佈了未來10年的規劃，其中指出龍湖商業要將商業項目在2024年開業到100家，2029年開業到300家。從2019年一年新開業10家商場的表現來看，龍湖已經完成商業0到1的積累，目前正進入1到N的快速複製通道。而根據企業2019年度業績會上的披露，龍湖目前已經計劃好在2022年以後開業到80餘家商場。按這個速度計算，2024年目標有較大可能實現，龍湖商業的未來發展值得期待。
02
商業佈局：以點帶面
各城市群擴張厚積薄發
1、天街佔比九成以上，商業總儲備建面超千萬平米
根據龍湖2019年中報的完整披露，截至2019年中，龍湖投資物業中的商業項目一共有80個（包括未開業儲備項目），建面共計1013.5萬平方米。而截至2019年底龍湖已開業商場39個，建面超過377萬平方米。從龍湖2019年度業績會的披露來看，企業計劃在2020年新開9家商場，2020年底開業商場數量達到了48家，稍稍少於此前宣佈的50家的目標，可能是受到了疫情的影響調整了商場的開業節奏。
從開業項目的產品系來看，截至2019年底，龍湖天街系列已開業31家，佔總開業項目個數的79%，建面佔比達到92.9%，是龍湖商業當之無愧的主力品牌。星悅薈開業7個，而家悅薈也僅在2010年於重慶開業一家。從2019年度業績報告來看，龍湖商業目前並沒有家悅薈的開業計劃，計劃開業的星悅薈也僅有1家，企業幾乎是全力投入天街項目的發展。
2、96%項目位於一二線城市，強調重點城市深耕（略）
3、四大選址原則助力龍湖商業項目成功（略）
03
商業運營：重資產下加大合作客流銷售穩定增長
1、資本運作以重為主，適度合作加速擴張
年銷售回款10%投入商業，年均10座考驗資金
龍湖商業規模的快速擴張，離不開資金的持續投入。自2011年，龍湖集團就表示“每年將銷售回款10%以內的資金投入商業運營，以保證商業的穩健發展。”據統計，若按照每年銷售回款的10%大致計算，從2011年至2019年的9年間，龍湖集團在商業領域的累積投入近830億元，而同期內投資物業公允值增加了1228億元。由此可見，若除去公允值變動的影響，龍湖投資物業的大多數資金均是來自於自身的銷售回款。
值得注意的是，2016年龍湖集團提出了新商業目標，而2016年之後也是龍湖銷售快速增長的一段時期，銷售回款也隨之增加。正是
源源不斷的銷售回款投入，支撐起了這段時期龍湖商業的加速擴張。然而2019年及未來年均10座商業項目的戰略規劃，對當前龍湖的資金鍊而言同樣是一種考驗。2020年宏觀調控仍不放鬆，龍湖或不能繼續保持較快的銷售增長速度，為商業發展持續注資。
商場以重資產為主，基金與房企皆有合作（略）
2、客流及銷售額增長，為租金回報提供保障
自創三大營銷活動顯著提升客流（略）
線上引流線下體驗，數據化運營提升效率（略）
04
運營效率：租金規模上升較快
運營指標持續穩健
1、租金5年複合增長40%，商場租金為收入主力
租金收入增長32%，60億目標可期
截至2019年，龍湖集團物業投資業務的不含稅租金收入為57.9億元，同比增長42%；其中商場部分的租金收入為47.48億元，同比增長 32%，佔到了總租金收入的約80%。
從歷年的增長情況來看，龍湖商場租金收入5年的複合增長率為40% ，增長速度較快。據龍湖規劃，2020年商場的租金收入計劃達到60億，按照龍湖目前的增長速度來看目標可期，2020年的增長率需達到30%便可實現。
但值得注意的是，在2020年第一季度的疫情影響下，龍湖的商業租金收入或受到一定影響。2020年1月，龍湖正式宣佈對旗下商場的所有商戶，自1月25日至3月31日共計67天內，實行租金費用（含物管費、推廣費）減半政策。以龍湖2019年租金收入47.48億元計算，保守估計的直接租金損失約達4億多。
此外疫情後人們外出消費的習慣回調會有一定滯後，新商場的建設週期也將延後，對龍湖商業所造成的影響仍不可知。建議龍湖前期仍以扶持商戶為主，不刻意追求租金規模，畢竟良好的出租率才是實現租金增長的有效保障。
社區商業有待加強，未來繼續深耕一線（略）
2、各運營指標優異穩健，警惕疫情及擴張帶來風險
坪效上升至3.50元，預計未來持續上升（略）
出租率維持95%以上，疫情影響有待觀察（略）
毛利率增長13個點，成本管控能力較強（略）
資本回報穩健可觀，新戰略擴張下或會下滑（部分略）
從資本回報率（NPI/Cost）來看，龍湖的表現也十分優秀。歷年來，龍湖商場的投資回報率均在穩步提升，截止2019年龍湖商場的資本回報率已達到了7%，與2018年持平。
由於龍湖採用NPI/Cost為資本回報率指標，而其中NPI（物業淨收入）不考慮財務費用等成本影響。通過將資本回報率與龍湖歷年平均借貸利率比較，可以發現自2015年起龍湖的投資回報率便已超過了借貸利率，且差距逐年拉大，2019年龍湖商場的
投資回報率已高出借貸利率約2.46個百分點。此外未來隨著龍湖成熟物業的增加，預計後續回報率仍有望提升。較高的資本回報率以及降低的財務成本，能讓龍湖在商業領域真正盈利的同時，吸引到更多資金流入，以進一步擴大商業規模發展。
05
總結：疫情影響仍不明朗
戰略加速戒急戒躁
整體來看，龍湖商場總體運營良好，各經營指標相對穩健，其中高出租率和成本管控能力是龍湖商業的兩大優勢，此外歷年逐步降低的綜合借貸利率，也為龍湖商業帶來了客觀的利潤回報。從未來來看，2020年初
疫情所帶來的不確定性以及新戰略下年均10座的商業規劃或會給龍湖商業帶來挑戰。首先從疫情所帶來的短期影響來看，在龍湖租金減免的措施下，一季度的租金規模將會出現明顯下滑。此外疫情之後，客流回升仍會出現滯後，或會影響商戶經營，造成商場出租率及租金下滑。針對疫情所帶來的不確定性：一方面建議龍湖前期仍以扶持商戶為主，不要刻意追求租金規模，良好的出租率及銷售額才是實現租金增長的有效保障。一方面，重視環境的安全衛生，更加關注商場內部設計及設備情況，如空調和新風等。此外，繼續拓展線上線下融合，通過線上佈局拓展市場。
此外從龍湖商業在新戰略下的發展規劃來看，年均十座商業項目的發展速度也同樣會讓企業面臨一定挑戰。
首先，商業地產項目的快速擴張需要大量資金 ，且盈利週期長、回本慢。若未來銷售增速不斷放緩，銷售回款或不能滿足快速擴張的龍湖商業，對於龍湖商場重資產的運作模式是一種考驗。
其次，龍湖商業主要佈局一二線城市，或面臨城市商業飽和。以重慶為例，2019年龍湖集團在重慶單城市已開業及待業項目達到15個。由於單一城市總體容量有一定限制，而企業間的競爭強度也在不斷加大，龍湖未來一年十城的擴張空間也在縮小。
最後，年均十座的發展速度，對於企業運營能力、成本管控等等都是一種挑戰，或會導致資本回報率下滑。
以此來看，建議未來龍湖應注重尋找具有高潛力發展的商業地塊，嘗試股權合作、輕資產運營等資產運作方式，並堅持精細化運作、數據化運營，繼續加強成本管控，提升企業核心競爭力。
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專 題
目錄
《“優等生”龍湖集團的商業版圖》
一、發展背景：穩健發展20年，2019再次加速
1、2000—2009年：專注區域深耕重慶，確立三條產品線
2、2010-2015年：提升商業重要性，開啟全國化佈局
3、2016至今：商業運營定為集團主航道之一加速發展
二、商業佈局：以點帶面，各城市群擴張厚積薄發
1、天街佔比九成以上，商業總儲備建面超千萬平米
2、96%項目位於一二線城市，強調重點城市深耕
3、四大選址原則助力龍湖商業項目成功
三、商業運營：重資產下加大合作，客流銷售穩定增長
1、資本運作以重為主，適度合作加速擴張
年銷售回款10%投入商業，年均10座考驗資金
商場以重資產為主，基金與房企皆有合作
2、客流及銷售額增長，為租金回報提供保障
自創三大營銷活動顯著提升客流
線上引流線下體驗，數據化運營提升效率
四、運營效率：租金規模上升較快，運營指標持續穩健
1、租金5年複合增長40%，商場租金為收入主力
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租金收入增長32%，60億目標可期
社區商業有待加強，未來繼續深耕一線
2、各運營指標優異穩健，警惕疫情及擴張帶來風險
坪效上升至3.50元，預計未來持續上升
出租率維持95%以上，疫情影響有待觀察
毛利率增長13個點，成本管控能力較強
資本回報穩健可觀，新戰略擴張下或會下滑
五、總結：疫情影響仍不明朗，戰略加速戒急戒躁
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