光大證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
海天味業(603288)
事件：2020年3月25日，海天味業發佈2019年報。公司實現營收/歸母淨利潤197.97/53.53億元，同比+16.22%/+22.64%；其中2019Q4公司實現營業收入/歸母淨利潤49.72/15.18億元，同比+15.0%/+23.1%。
渠道精耕推動各區均衡發展，預收高企為公司降低疫情衝擊提供支撐。（1）2019年公司醬油/蠔油/醬類業務實現營收116.29/34.90/22.91億，同比+13.6%/+22.2%/+9.52%。Q4單季增速為+13.2%/+27.6%/+10.6%，環比變動-0.9/+8.9/-3.2pcts。（3）經銷商拓展層面來看，截止2019年底公司經銷商超過5806家，較2018年末淨增加999家。（3）分區域看，北部/南部/東部/中部/西部分別實現營收50.0/39.8/39.1/37.4/21.3億元，同比+13.0%/13.3%/11.9%/18.6%/24.1%，中西部區域的增長速度尤為亮眼。（4）2019年末公司預收賬款再創歷史新高達到40.98億元，為公司對沖一季度疫情的負面影響提供保障。考慮海天的渠道精耕能力、縣鄉鎮市場的開發潛力、以及疫情推動中小廠商加速出清，我們認為海天龍頭地位牢固，家庭/餐飲端的市佔率仍有提升空間。
銷售費用結構優化拉動淨利率繼續創年度新高。（1）毛利率方面，2019全年/2019Q4綜合毛利率分別為45.44%/48.22%，同比-1.02/+1.77pcts，其中Q4環比+4.47pcts。分產品看，醬油/蠔油/醬類毛利率分別為50.38%/37.96%/47.56%，同比-0.17/-2.96/-0.19pcts。2019年毛利率下降主要是受黃豆等原材料價格上升及蠔油佔比提升影響。（2）2019年全年/Q4公司銷售費用率分別為10.93%/8.96%,同比-2.20/-1.07pcts，系優化費用結構所致。2019年全年/Q4公司管理費用率分別為1.46%/1.37%,同比+0.02/-0.23pcts。2019年淨利率達到27.06%，同比+1.42pcts。
盈利預測和投資評級：考慮疫情對公司餐飲渠道的負面影響，小幅調降2020年公司營收預測至226.7億元（前次229.1億元）。疫情之後公司有望進一步提升市場份額，調升2021年營業預測至268.8億元（前次為267.2億元）；新增2022年營收預測為314.9億元。預計公司2020/21/22年淨利潤分別為62.6/74.1/86.4億元，同比+16.9%/+18.5%/+16.6%；EPS為2.32/2.74/3.20元，當前股價對應2020/21/22年PE分別為45x/38x/33x，維持“買入”評級。
風險提示：食品安全問題，宏觀經濟下滑，品類拓展不及預期。
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