中信證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
復星醫藥(600196)
復星凱特CAR-T產品FKC876申報生產，進度國內第一，報產適應症市場空間超過10億元。目前公司新舊動能轉換已經基本結束，未來有望迎來戴維斯雙擊。
復星凱特CAR-T產品FKC876申報生產，進度國內第一。公司近日公告，復星凱特的CAR-T產品益基利侖賽注射液（FKC876）用於成人復發難治性大B細胞淋巴瘤治療、高級別B細胞淋巴瘤和濾泡淋巴瘤轉化的DLBCL獲NMPA藥品上市註冊審評受理。由於FKC876在美國（商品名YESCARTA）已經上市，公司在國內進行了小規模橋接試驗，以證明該產品療效不存在人種差異，預計橋街試驗臨床結果與海外臨床數據類似。FKC876是國內首個申報上市的CAR-T產品，我們預計其有望被納入優先審評審批目錄並於2020年底上市。
FKC876報產適應症市場空間超過10億元，未來適應症有望不斷拓展。目前全球共有兩款CAR-T產品獲批上市，分別為公司合作方Gilead的YESCARTA和Novartis的KYMRIAH，2019年銷售額分別為4.56億、2.78億美金，均保持了高速增長。其中YESCARTA在ZUMA-1臨床的結果顯示，隨訪三年後仍有約50%的r/rDLBCL患者維持生存，療效優異。目前國內每年新增DLBCL患者約8-9萬人，當前FKC876針對的r/rDLBCL等適應症患者人數約1萬人。雖然CAR-T生產成本較高，但我們預計公司後續有望通過全國醫保、商業保險或金融工具等方式解決支付問題。假設FKC876的定價為40萬，滲透率逐步達到25%，據此推算，FKC876針對當前適應症的市場空間有望超過10億元。同時，YESCARTA在美國正在進行多個其他適應症的臨床試驗，其中針對二線DLBCL的III期臨床試驗結果預計將於2020H2公佈，一旦成功將顯著擴大適用人群。且隨著NMPA對於海外臨床結果的認可度增加，未來YESCARTA海外新獲批的適應症有望在國內免做臨床試驗，直接獲批上市，實現FKC876市場空間的進一步擴大。
公司新舊動能轉換已經基本結束，有望迎來戴維斯雙擊。一方面，公司輔助用藥等傳統業務的佔比已經顯著下降，推測2019H2奧德金與優帝爾的利潤佔比不足5%，對業績的拖累程度顯著降低；另一方面，公司長期、高強度的研發投入已經迎來收穫期，達芬奇貢獻也有望不斷提升。
單抗：漢利康已經獲批上市，2020年銷售額有望突破5億元，赫賽汀、阿達木單抗有望於2020年獲批上市，長期空間超過20億、10億元，PD-1單抗正在進行6項以上註冊性臨床（非鱗非小細胞肺癌、鱗狀非小細胞肺癌、小細胞肺癌、轉移性食管癌、胃癌、MSI-High等），部分適應症註冊進展處於國內第一梯隊，預計進展最快的適應症（MSI-High）有望今年報產；
CAR-T：進展國內第一，有望2020年底獲批上市，當前適應症市場空間超過10億元；
小分子創新藥：目前主要出於I/II期，但多個產品有望憑藉II期數據直接報產，如SAF-189（正在進行國內和全球II期）等；GlandPharma：公司已引進了4個高壁壘產品（唑來膦酸等），實現國內註冊，後續將陸續引進更多產品，其中右丙亞胺等產品市場空間較大；
BD：公司已經引進了多個重磅產品，如協和麒麟的西那卡塞等，且有多個產品正處於註冊性臨床階段；
達芬奇：目前單季度已經達到10臺以上，預計將逐季提升。
和睦家資產剝離完成，未來主業將逐步聚焦。公司和睦家出售已經完成交割，我們認為一方面將增厚公司2020年及以後經營性業績1.5億元以上（2018年和睦家歸母口徑虧損約6500萬，且公司出售獲得的現金將節省1億以上財務費用），也將為公司2019年產生16.47億元的非經常性損益（稅前）。另一方面，公司也將更加聚焦主業，未來公司有望繼續剝離一些非控股、盈利能力較差的資產，業績的可預測性將逐步增強。
風險因素：藥品研發失敗風險；新產品上市銷售不達預期；奧德金等品種銷售額下滑風險。
投資建議：隨著利妥昔單抗、達芬奇手術機器人及陸續獲批的新產品逐步放量，公司業績有望逐季提升，估值有望向上修復。考慮和睦家出售的投資收益影響，調整公司2019/2020/2021年EPS預測為1.56/1.41/1.67（原1.19/1.38/1.64）元。參考可比公司估值，給予公司2020年28倍PE，對應目標價39.48元，維持“買入”評級。
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