作者 | 猛拍一磚 來源 | 市值羅盤
國內首個潛在治療新冠肺炎的藥物終於是獲批上市，自然，它的東家海正藥業也是跟著一字漲停。
可就是這樣一家首個獲批治療藥物的公司，春節前發佈了一則《業績預盈公告》，裡面卻寫到扣非淨利潤虧損25億！
一番研究後，發現這家公司是真的慘！不僅是業績慘，經歷更慘！可謂：
聯姻豪門三年誤
一紙休書斷後路
我命由我不由天
家底拼光徒四壁
回首一看債滿地
01 虧損不是一兩天
海正藥業業績差不是從2019年才開始的，早在2015年，海正的淨利潤就發生過大跳水，三年艱苦掙扎後，在2018年終於實現了虧損。
而這其中，還多虧了政府補助和投資收益，裡裡外外貢獻了9個億的淨利潤。
如果把這些非主業貢獻再去掉，海正的主業早在2015年就開始了虧損，並在2019年虧出了25億的新局面。
主業業績表現不好，最先應該承擔責任的是毛利。2015年，由於收入和毛利率同時大幅度下降，導致公司比2014年少了9個億的毛利，下跌幅度接近30%。
而在毛利之後，是期間費用承擔起了虧損的“重任”。毛利好不容易在2017年恢復至2014年的水平，2018年，
以銷售費用為首，各項期間費用又直接將42%的毛利率吃了個乾乾淨淨。
公司這幾年間業績表現為何如此慘淡，那還要從與輝瑞的合作說起。
02 被輝瑞扼住命運的咽喉
當年的海正也算是叱吒風雲過，2000年上市，外銷原料藥，內銷主製劑，涉及抗腫瘤、抗感染及心腦血管等領域，具有較強的研發能力，在多個品種上是獨家或者首家。
由於自身的原料藥實力較強，公司很早就開始與國際知名藥企合作，其中與輝瑞的聯姻對海正的影響最是巨大。
2012年海正與輝瑞合資成立海正輝瑞，雙方均進行資金和技術的注入。輝瑞意在擴大在中國的市場，而海正也想趁著這機會加速原料藥到製劑一體化的轉型升級。
與輝瑞的聯姻，讓海正的收入和毛利潤均得到了較大的增長，但由於推廣活動導致的銷售費用激增，增長並沒有傳導到淨利潤上。
只是這好日子還沒過幾天，2015年的時候輝瑞突然宣佈：不好意思，特治星要斷貨了。
特治星是什麼？特治星是輝瑞與海正合作後，海正收入和毛利的一個重要構成。從公司披露的信息來看，2015年僅由於特治星的斷貨，海正輝瑞一下子少了10億的收入。
不僅收入少了10億，更嚴重的是毛利潤被削掉5.7億，要知道海正2015年毛利潤比2014年總共減少了9.4億，無愧是2015年毛利大幅下降的最主要貢獻者。
而到了2017年，兩口子終究是過不下去了，高瓴接手輝瑞持有的海正輝瑞49%的股份。
輝瑞的退場，對海正未來發展造成的最大疑問是：輝瑞承諾注入的產品還在嗎？在海正輝瑞股權變更的公告上，輝瑞是說：技術會給你的，技術落地之前我也會一直給你供貨的。
可是就海正的表現來看，後面幾年毛利潤還是有相當一部分靠輝瑞，而且直到2018年，輝瑞注入的5個產品中，僅有“氨氯地平阿託伐他汀鈣片”有了分包裝的能力（還不是生產），其他4個產品和生產壓根掛不上鉤。
這就好比是一個男人離了婚，但是財政大權還有一大塊由前妻說了算，這簡直是被前妻扼住命運的喉嚨！那咋辦？還是得想辦法自力更生呀。
所以這幾年，海正也一直致力於研發、申請、生產自己說了算的產品，比如16年獲批的瑞舒伐他汀鈣片（心血管）、替加環素針（抗感染）、安佰諾（其他）等，均在18年為海正貢獻了頗為豐厚的毛利，逐步削弱著輝瑞對公司的業績影響。
只是海正藥業的新產品要想賣出去，市場推廣是少不了的，因此有了銷售費用的激增，最終導致公司毛利回升的情況下，主業仍然虧損。
03 負債累累日子捉襟見肘
海正的利潤雖然不好，但近幾年經營活動的現金流還算不錯，5年累計48億的現金流入，算的上是比較優秀了。
只是這經營活動雖然流進來不少錢，但海正的資金卻是捉襟見肘。有息負債接近120億，佔資產的比例超過50%。
而到了2019年，海正更是通過出售手上的房產和股權等方式補充現金流，頗有幾分砸鍋賣鐵的味道。
明明經營活動挺賺錢的，海正怎麼還是那麼缺錢呢？一方面因為海正經營活動流入的這48億，
有接近1/4是要分給少數股東的（海正子公司有大量股權歸屬於少數股東）。
而且公司債務水平一直較高，所以經營活動流進來的現金，接近一半要用於償還利息。所以這真正留給海正的錢已經沒有多少。
而導致海正資金緊張的終極原因，還是公司過於激進的投資擴張。5年投資累計超過90億，導致海正存在超過70億的資金缺口。
投資激進還不是最糟糕的，最糟糕的是這麼激進的投資並沒有轉換為生產力，沒有為公司帶來業績增長，也就是所謂的肉包子打狗。
而海正的情況正是這樣有去無回。海正5年內在建工程的投入超過80億，18年底賬上還有近50億的在建工程沒有完工，其中32億在建工程建設期超過4年，且工程累計投入已或預計高於當初的預算金額。
這些項目由於停工等原因遲遲無法轉化為生產力，指望靠他們賺來的錢去償還為了建造他們產生的幾十億貸款，實在是希望渺茫。 海正藥業的資金壓力可謂山大。
04 新冠病毒也無力
雖然海正在與輝瑞離婚之後嘗試著進行新產品的上市和資產的盤活，但歷史給海正留下的坑實在是太深。
先是賬上那32億的陳年工程老是在建，不能完工投產帶來的減值風險不說，轉入固定資產之後大額折舊和減值風險也依然是公司淨利潤的一大強敵。
再就是公司研發投入的高比例資本化，費用化和資本化五五開，一方面大額的資本化有著做低研發費用的嫌疑，另一方面形成的高額研發支出和無形資產也面臨著巨大的減值風險。
除了對報表數字上的不利影響，海正最危險的還是高額的負債壓力，如果沒有足夠的業績支撐這些債務的償還，風險可想而知。
而首個潛在治療新冠肺炎的藥物獲批上市在盈利性上尚不確定，很難成為海正業績轉折的關鍵。倒是19年海正的主業鉅虧以及資產股權的出售，頗有幾分大洗澡又找人兜著的意味，只是是否能夠成為業績的轉折點，還是再謹慎觀望為妙。
最後再為投資者們續上一首詩：
豪門酒肉路骨寒
中年孑然拼後生
縱使肺炎藥問世
莫將寶劍作雄兵
切記！切記！
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