11 月 30 日，2019年雪球嘉年華在廣東廣州舉行，新時代證券副總裁兼首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事潘向東在接受澎湃新聞記者專訪時說，近期有一些經濟短期企穩的跡象，但政策刺激下的經濟企穩並不是“真實繁榮”，也不是進入新的經濟週期，經濟長期下行趨勢依然難改。
在潘向東看來，有兩種方式來提升經濟增長率，一是提高企業的創新能力，二是城鎮化拉動“再工業化”。
從大類資產配置的角度，潘向東認為，股市將迎來長牛機會，債券收益率下行空間不大，在“房住不炒”的大環境下，投資樓市的機會不大，難度增加，除了剛需外，不建議投資者參與樓市炒作。因此，未來投資者需要尋求高質量增長的新經濟企業。
“從長期來看，經濟增速下滑並不意味著股票市場好不了。股票收益率根本上由資本回報率決定，而影響資本回報率的不僅僅是經濟增速，還有資本收入份額等因素。這也意味著未來A股的機會在於尋找高質量企業。”潘向東建議，投資者可以重點關注這兩種類型企業的投資機會，一是高新技術產業中的企業，二是在資本市場集中提升過程中尋找高質量企業。未來A股市場將會是一個長牛趨勢。
針對外資“跑步”進入A股，潘向東也給出了自己的觀點，他預計，2019
年年底，我國海外資金持有A股市值將超過國內公募基金持股市值。“未來5 年，假若以目前的靜態外推預測，海外資金（QFII、RQFII與北上資金）合計將持有A股市值超過6萬億元，屆時將超過國內公募基金、保險與社保基金合計持股總市值，邊際上對A股定價形成較大影響。”
隨著近幾年國內遊資和個人投資者不斷離場，外資加速流入， A股的投資者結構也在發生著變化。
潘向東指出，長期而言，投資者結構的變化帶來市場風格的轉變，未來投資者在選擇標的時，可能會給公司長期業績表現賦予更高的權重，在這個定價體系中，龍頭公司以及科技、消費企業可能長期受青睞。
關於資本市場改革方面，潘向東認為，2020年創業板將會接棒科創板，未來是我國註冊制改革的主戰場。
“創業板和科創板將形成補充錯位發展態勢，針對註冊制，創業板可以優化上市門檻，探索進一步降低財務指標要求、取消盈利指標要求、擴大覆蓋面等，為更多創新型、成長型中小科技企業提供資本市場支持； 創業板在併購重組制度等方面進行深化改革，既避免創業板殼資源的炒作，又可以吸引很多創新型企業在創業板上市。”潘向東進一步解釋稱。
以下為潘向東接受澎湃新聞記者專訪的問答全文
澎湃新聞：三季度GDP同比增速降至6%，創1990年以來新低，經濟增速回落的原因是什麼？
潘向東：一是經濟轉型本身意味著增速回落，質量提高。目前我國處於經濟轉型期，勞動力等生產要素成本在不斷上升，原有增長方式的投資回報率在回落，傳統的經濟刺激手段不再採用，增速回落，質量提升。二是前期改革紅利在衰竭，例如：之前的金融改革、房地產市場改革、國有企業抓大放小、分稅制改革等，以及後來加入WTO，這些方面的共同推進，中國經濟迎來了快速發展，但目前邊際效應遞減。三是前期強刺激政策留下的後遺症。四是激勵兼容機制被打破，亟需建立。
澎湃新聞：2020年的宏觀經濟環境會有所好轉嗎？
潘向東：目前近期有一些經濟短期企穩的跡象。一是產成品庫存增速已經降至歷史低位，如果需求不差，加上PPI增速回升帶來的盈利改善，明年上半年可能開啟新一輪補庫存。二是庫存週期略領先於製造業投資，明年製造業投資增速可能從底部緩慢回升，不過由於這一輪補庫存力度可能較弱，製造業投資增速回升幅度有限。三是全球經濟或在2019年底至2020年初企穩，對出口拖累減弱，疊加低基數、PPI企穩回升，出口或將不再顯著拖累經濟。四是基建投資正在逐步企穩，
加上明年財政政策可能更加積極，基建投資增速也在緩慢恢復中。五是汽車產銷兩端均已結束持續2年多的下行趨勢，目前呈現底部回暖跡象，而汽車行業產銷均領先名義GDP增速，顯示宏觀環境有所改善；六是地產施工可能接近頂部區域，但竣工的持續修復將帶動相關產業鏈景氣度改善。也就是房地產市場韌性較強，對經濟有一定的拉動作用。政策刺激下的經濟企穩並不是“真實繁榮”，也不是進入新的經濟週期，經濟長期下行趨勢依然難改。那麼未來如何提升經濟增長率，迎來“真實繁榮”？主要有兩種方式。首先，提高企業的創新能力。缺乏強有力的科技發展，會受制於人，缺乏經濟增長的持續性。未來中國將會更強調科技興國。科技興國需要資本支持，要打通閒置資本、海外資本與“高技術”研發之間的通道，最佳的選擇當然是依靠資本市場，推動企業創新。
其次，城鎮化拉動“再工業化”。雖然人口、資源、環境壓力難以緩解，科技創新也不能一蹴而就，但是作為轉型經濟體，我國的資源配置效率可以快速改善，從而迅速拉昇實際和潛在經濟增速，其中一個重要方式就是城鎮化。2018年我國常住人口城市化率為59.58%，戶籍城鎮化率僅為43.73%。我國城鎮化還有較大空間，在城鎮化拉動下，我國工業化將進入後半程，勞動力的空間配置也將得到優化，從而實現供給和需求的雙擴張。
澎湃新聞：近來隨著國際主流指數紛紛加速納入A股，外資跑步入場，你之前提過不要忽視國際資本帶來的風險，這是基於什麼邏輯？
潘向東：一是外資短期流入較快，目前我國股票總市值約為54萬億元、債券市場總存量約為92萬億元，總量位居世界前列，外資佔比整體較低，但是增長速度較快，截至2019年6月底，A股中QFII和RQFII外資持股總市值為14130億元，佔A股自由流通市值比例為3.2%，比2012年初的0.94%顯著提高。其次，滬港通、深港通每日額度將擴大四倍，均升至520億元；截至2019年6月底，滬深股通總成交金額佔A股總成交額的7.73%，對市場的成交產生顯著影響；第三，通過加入MSCI和富時指數增加海外投資者規模。其中，MSCI比重提升將帶來增量資金約6000億人民幣，同時納入富時羅素指數和標普道瓊斯指數，將帶來海外增量資金超過5000億元。因此，預計2019年年底，我國海外資金持有A股市值將超過國內公募基金持股市值。
未來5年，假若以目前的靜態外推預測，海外資金（QFII、RQFII與北上資金）合計將持有A股市值超過6萬億元，屆時將超過國內公募基金、保險與社保基金合計持股總市值，邊際上對A股定價形成較大影響。如果把外資當作資本市場的救世主，其實意味著把我們資本市場的定價權拱手相讓，一旦出現外部環境不確定性，那麼衝擊的可能是國家金融安全和經濟安全。
澎湃新聞：投資者結構產生了變化，從短期和中長期來看，將對市場產生怎樣的影響？
潘向東：投資者結構的變化，短期來講，由於近幾年國內遊資和個人投資者不斷離場，外資的加速流入會帶來增量資金入場，海外中長線資金佔比提高，成為近幾年對A股市場影響較大的變量。長期而言，投資者結構的變化帶來市場風格的轉變，未來投資者在選擇標的時，可能會給公司長期業績表現賦予更高的權重，在這個定價體系中，龍頭公司以及科技、消費企業可能長期受青睞。
澎湃新聞：今年科創板試點註冊制正式落地，目前平穩運行，你對將要開始的創業板改革並試點註冊制有什麼預期？會給資本市場的發展帶來什麼影響？
潘向東：2020年創業板將會接棒科創板，未來是我國註冊制改革的主戰場，首先將會鼓勵中小科創企業通過創業板上市，有助於進一步降低科創企業進入資本市場的門檻；二是推動優質中小企業多元化融資，與科創板形成有機補充，進一步完善多層次資本市場建設；三是推動創業板企業實現優勝劣汰，推動創業板上市公司產業升級和產業鏈延伸的重要手段；四是創業板企業實施註冊制，可以鼓勵更多中小企業等優質經營性資產進入創業 板，改善創業板資本市場結構，促進我國資本市場健康發展，對於契合國家發展戰略、發展前景廣的高精尖創新經濟企業通過創業板上市，助推我國經濟轉型，實現經濟增長的新舊動能轉換，實現向高質量經濟發展。
創業板成立十年，促進了新興企業成長，拓寬了中小企業融資渠道，打開了風險資本發展空間，激發了民間資本的投資熱情，但是一些基礎制度依然需要完善，其實早在科創板推出之前，創業板作為資本市場全面深化改革的先行軍，就在註冊制方面做過制度方面探討，目前註冊制初步在科創板試點是成功的，所以在這種情況下，註冊制推廣到創業板；有助於推動經濟尤其是中小企業融資緩解，當然創業板改革除了需要實施註冊制，也要完善註冊制的相關配套措施，因此創業板在提升信息披露水平等制度需要進一步完善。
創業板和科創板將形成補充錯位發展態勢，針對註冊制，創業板可以優化上市門檻，探索進一步降低財務指標要求、取消盈利指標要求、擴大覆蓋面等，為更多創新型、成長型中小科技企業提供資本市場支持；創業板在併購重組制度等方面進行深化改革，既避免創業板殼資源的炒作，又可以吸引很多創新型企業在創業板上市。完善創業板投資者保護制度，保護中小投資者利益，將會為中小企業融資帶來長期融資渠道；通過完善退市制度推動創業板優勝劣汰，提高資本市場推動經濟轉型的能力。
澎湃新聞：在2020年，除了創業 板改革的預期，你認為資本市場的其他政策制度方面會有哪些改變？
潘向東：以科創板、創業板並試點註冊制是深化資本市場改革的突破口，因此目前推行科創板並試點註冊制可以看做是新一輪資本市場改革的起點；資本市場將通過完善金融基礎設施制度，一是加強資本市場基礎性制度建設，市場化是資本市場改革的主要方向，未來將加強發行、上市、信息披露、交易、退市和投資者適當性管理等資本市場基礎性制度建設，尤其是對於科創板試點的註冊制，將逐步推向主板市場，健全我國新股發行審核機制和定價機制，通過完善上市公司的新股發行和退市制度，健全市場化進入和退出機制，真正實現資本市場自身的優勝劣汰，從而優化資本市場生態環境，提高上市公司質量，這是資本市場長期健康發展的基石。
二是擴大資本市場對外開放，是推動資本市場與國際接軌的切入點和突破口。資本市場對外開放不僅有助於推動資本市場為有市場、有前景、技術有競爭力的新興經濟服務，從而為其提供精準、有效、低成本的金融服務，而且有助於吸引更多海外長線資金進入，推動資本市場更好服務實體經濟。
三是引導更多的中長期資金尤其境外中長期資金入市，不僅需要吸引國內長線資金，包括國內的公募基金，保險資金、養老資金以及企業年金等，而且還包括海外機構的長線資金，這樣有助於平抑市場巨幅波動，遏制市場短線炒作行為，同時也有助於倡導價值投資和理性投資，培育長期牛市格局，增強A股市場的國際影響力和吸引力，從而促進我國資本市場長期健康發展。
四是完善法制建設。只有不斷完善相關法律法規，提高上市公司違法違規的處罰力度，從制度上解決金融領域特別是資本市場違法違規成本過低的問題，這樣需要加強資本市場法制建設，為促進資本市場長期健康發展營造良好的法治環境，只有查缺補漏，夯實資本市場制度基礎，從制度上彌補資本市場健康發展的漏洞，補齊資本市場短板，為促進資本市場規範運行提供強有力的制度保障。
澎湃新聞：你認為2020年的
A股市場會呈現怎麼樣的態勢？延續震盪還是轉熊為牛？潘向東：從長期來看，經濟增速下滑並不意味著股票市場好不了。股票收益率根本上由資本回報率決定，而影響資本回報率的不僅僅是經濟增速，還有資本收入份額等因素。這也意味著未來A股的機會在於：尋找高質量企業，因此建議投資者可以重點關注這兩種類型企業的投資機會：一種是高新技術產業中的企業。二是在資本市場集中提升過程中尋找高質量企業。未來A股市場將會是一個長牛趨勢。
澎湃新聞：從大類資產配置的角度，你認為投資者應該從哪些方面來挖掘機會？在股票市場中有哪些主題或哪些行業可能成為熱點和佈局思路？另外，哪些時間窗口值得重點注意？
潘向東：從大類資產配置的角度，股市將迎來長牛機會，債券收益率下行空間不大，在“房住不炒”的大環境下，投資樓市的機會不大，難度增加，除了剛需外，不建議投資者參與樓市炒作。因此未來投資者需要尋求高質量增長的新經濟企業。一是高新技術產業的成長性可以帶來較高盈利增速，同時，新經濟具有天然的壟斷性，資本收入份額高於傳統企業，會進一步保障投資回報。這也是近三十年美國經濟不斷下滑，但是美國實際資本回報率可以維持在8%附近，美國股市也表現得比較好的原因。
其次，我國人口眾多、貧富差距較大，各種層次的需求都有，傳統行業並不會向日本、韓國這樣的小經濟體消失。雖然整體行業增加值增速下滑，但是市場集中度提升、市場份額較大的企業，具有較強的加成定價能力，對工人薪資的溢價能力較強，資本回報率並不會隨行業增加值增速的下滑而下滑，這樣的企業也將為投資者帶來工程師紅利。
總之，未來投資者需要從高成長的科創企業以及高市場集中度行業的龍頭企業之中尋找高質量投資標的，從而實現長期牛市的收益。短期春節前後，長期2020年實現小康社會均是重要的時間窗口。
閱讀更多 首席經濟學家論壇 的文章
