中信證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
招商銀行(600036)
事項： 招商銀行前三季度營業收入和歸母淨利潤同比增長 10.36%/14.63%，加權平均 ROE19.18%，不良率較年初降 4BPs 至 1.19%。
3 季度盈利增速繼續回升。 前三季度歸母淨利潤呈現逐季回升趨勢， Q1/Q2/Q3 累計同比+11.32%/+13.08%/+14.63%。 1）收入增速環比改善(上半年/前三季度同比+9.64%/+10.36%)，主要得益於非息收入增長恢復，不過 Q3 單季利息淨收入環比下降對收入增速有一定拖累； 2）撥備計提力度略有放緩，上半年/前三季度資產減值損失同比+5.2%/+0.28%。
受負債成本上升影響，單季淨息差環比下降 12BPs。 前三季度公司利息淨收入同比增 11.23%(上半年增 13.5%)，單季看 Q3 利息淨收入環比減少 0.5%，主要是成本增長較快所致(利息收入/支出環比+2.7%/+7.7%)。從量價維度來看： 1）量的方面， Q3資產規模平穩擴張(總資產環比+1.57%)，新增信貸、同業拆放/存放以及部分金融投資 (主要是 FVPL 科目)，而買入返售規模有較大壓降； 2）價的方面，公司披露 Q3單季淨息差環比降 12BPs 至 2.57%，推測主要因負債成本上升所致(如活期存款佔比下降)，其次貸款定價走弱導致資產收益率承壓也是重要原因。考慮到當前實體融資需求仍偏弱以及 LPR 改革推進（未來可能推進存量貸款也將切換 LPR 定價模式），預計 4 季度淨息差仍有一定下行壓力，不過全年平均來看同比仍有望保持升勢。
3 季度非息收入增速改善，財富管理相關業務恢復中。 前三季度非息收入同比增長8.91%(上半年+3.58%)，增速回升主要得益於： 1）手續費淨收入增速由上半年的 4%升至前三季度的 7.9%， 判斷與財富管理業務的恢復有關，相關業務收入同比降幅收窄至-14.2%(上半年-20.4%)，尤其是理財業務收入和代銷基金收入的同比降幅均有大幅收窄，而代銷保險和信託收入增速儘管有所下降、但依舊維持兩位數以上的增速； 2）投資收益在三季度表現較好(Q3 單季同比+24.8%，上半年+14%)，與公司在三季度加大 FVPL 投資有關。
資產質量平穩改善，撥備水平繼續夯實。公司 Q3不良率 1.19%，環比繼續下降 4BPs，不良貸款餘額僅增加 0.4 億；考慮到公司一直保持嚴格的不良認定標準（ 2019H 關注率 1.3%， 逾期 90+/不良僅 80.37%），我們預計資產質量仍能保持穩定。撥備方面，儘管 Q3 資產減值損失較前兩季度有所減少(Q1/Q2/Q3 分別計提 168 億/163 億/119 億)，但仍維持積極的應對策略，得益於此撥備覆蓋率環比仍上升 15.29pcts 至409.41%，繼續維持上市銀行前列。
風險因素： 宏觀經濟超預期下滑，導致資產質量大幅惡化。
投資建議： 三季度公司儘管淨息差走弱，但非息業務也在恢復中，收入和利潤總體維持穩健增長。財富管理相關業務的改善或表明公司來自資管新規的壓力或逐漸緩解，我們依舊看好公司零售基礎優勢，以及在新規則下的業務成長前景。作為銀行股投資中個股阿爾法的代表，行業景氣低位下公司著眼長期、夯實基礎、積極轉型，建議以中長期配置思路把握投資價值。 考慮到公司中間業務的恢復，小幅上調 2019年歸屬普通股股東淨利潤同比增速預測至 15.2%（原預測 14.49%） ，對應 2019 年EPS 預測 3.6 元， 2020 年 EPS 預測 4.16 元。當前 A 股和 H 股股價分別對應 2019年 1.56xPB 和 1.5xPB。
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