長城證券發佈投資研究報告，評級: 強烈推薦。
海普瑞(002399)
事件：
2019年10月29日晚間公司發佈三季報，前三季度實現營業收入31.39億元，同比下滑5.79%，實現歸屬上市公司股東的淨利潤為6.71億元（扣非後為2.22億元），同比增長48.88%，其中Q3營業收入10.10億元，同比下滑10.10%，歸母淨利潤為1.25億元（扣非後為1.56億元），同比下降39.59%，位於業績預告（0.90-1.35億元）的中位數以上。
要點1：盈利能力環比提升明顯，提價積極因素逐步顯現
公司Q3實現營業收入10.10億元，實現歸母淨利潤1.25億元，扣非後為1.56億元，雖然受原材料上漲、成本轉嫁滯後等因素影響，同比仍存在不同程度的下滑，但是環比來看，提價對公司盈利能力提升的積極因素正在逐步顯現，其中公司Q3綜合毛利率約為36.67%，較Q2上升2.84個百分點。
毛利率提升在其母公司報表裡體現更為明顯，單季度來看，母公司的毛利率環比提升7.66個百分點至28.45%，當季實現淨利潤1.10億元，一改前兩季度持續虧損的局面。
我們認為，公司已經在三季末與主要客戶完成價格談判，價格調整後原料藥的毛利率有望回到歷史正常水平（35%-40%），並在報表中逐步顯現，考慮到新價格實際執行時間，提價對四季度業績體現將會更為明顯。
要點2：持續加大營銷和研發投入，提供長遠發展支撐
公司已經完成肝素全產業鏈一體化發展的佈局，並不斷強化市場競爭優勢，PDB統計數據顯示依諾肝素製劑2018年全球銷售金額有29.95億美元，公司持續深入推進海外市場開拓，三季度公司銷售費用約為0.90億元，同比增長64.51%，製劑銷售量和市場佔有率的穩步提升，全年有望銷售過億支，同時天道醫藥是國內首家提交依諾肝素製劑一致性評價申請的企業，近期主管部門再次發佈有關化學藥品注射劑仿製藥質量和療效一致性評價的文件，未來還將受益於國內注射劑一致性評價的加速推進。
公司持續推進創新轉型，研發投入增加明顯，Q3研發費用約為0.54億元，同比增長738.54%，目前有AR301、Orgovomab、HTD-1801等多個品種處於臨床後期階段，並將持續利用生物大分子藥物轉化平臺進行品種篩選，保證其研發管線的持續性。
整體上來看，公司第三季度毛利潤水平（營業收入-營業成本）約為3.70億元，相對去年同期相比下降17%，但是費用投入加大是導致當期業績下滑幅度擴大的重要因素之一，公司一方面加大銷售投入，積極開拓全球市場，強化自身在肝素產業鏈的競爭優勢，擴大製劑銷售佔比，另一方面持續推進創新轉型，多個品種處於臨床後期階段，保障其長遠發展。
投資建議：
我們暫維持公司盈利預測分別為9.10億元、12.07億元、14.24億元，EPS分別為0.73/0.97/1.14元，對應10月29日收盤價，對應市盈率為23X、17X、15X。我們認為盈利能力環比逐步提升，在新的定價和談判機制下，肝素原料藥毛利率有望穩定在正常水平，並逐步體現在報表中，公司持續加大銷售投入，強化市場競爭優勢，依諾肝素製劑、CDMO業務持續快速增長，同時穩步推進創新轉型，有多個品種位於臨床後期階段，重申“強烈推薦”評級。
風險提示：新藥研發不及預期、肝素粗品價格過快上漲、海外拓展不及預期。
閱讀更多 Dword 的文章
